盈利端承压，机电一体化新产品布局中

2024年09月04日绿的谐波(688017.SH) 盈利端承压，机电一体化新产品布局中 公司快报 证券研究报告 其他通用机械 投资评级增持-A维持评级 6个月目标价72.9元股价(2024-09-04)64.45元 事件： 交易数据总市值(百万元) 10,876.83 流通市值(百万元) 10,876.83 总股本(百万股) 168.76 流通股本(百万股) 168.76 12个月价格区间59.97/159.79元 绿的谐波发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入1.72亿元，同比增长0.49%；归母净利润0.37亿元，同比减少27.69%。2024Q2单季实现营业收入0.9亿元，同比增长8.96%；归母净利润0.17亿元，同比减少36.51%。 下游智能机器人需求增速放缓，竞争加剧影响盈利。2024H1，公司营业收入小幅增长，Q2季度收入增幅有所复苏，公司产品主要挂钩下游工业机器人景气度，2024H1我国工业机器人市场销量约14万台，增速放缓，同增5%；产量为28.32万套，同增9.6%。整体市场需求仍有较大压力，公司产品销售保持平稳。随3C、半导体等行业需求逐步有所回暖以及机器人密度提升，谐波减速器产品需求有望稳步增长。盈利端，①竞争加剧，毛利率有所下降。2024H1，公司综合毛利率分别为40.39%，同比下降1.92pct，主要系谐波产品需求疲软下市场价格下降所致，此外亦有结构调整影响，中小负载机器人相对产品毛利率较光伏、锂电用的中大负载机器人产品偏低。②研发端持续高投入，研发费用率上行14pct。2024H1，公司期间费用率22.53%，同比上升12.01pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.63%、5.86%、14.46%、 -1.42%，同比上升1.36pct、上升0.99pct、上升2.02pct、上升7.64pct。截至2024H1，公司拥有160项有效专利同时公司将此类新技术应用到了公司新产品中如高端精密数控转台、液压打磨头、自适应移动特种装备、高端数控机床等新产品中。 聚焦传动产业链，加快布局机电一体化产品。2024H1，公司机电一体化产品实现营收2454.3万元，同比高增61.41%，收入贡献占比14.24%，同比上升5.38pct。机电一体化是核心零部件的高度集成化、标准化和智能化，是行业发展的趋势。公司继续聚焦传动产业链，通过机电一体化以及微型电液伺服等技术的创新，加大市场开拓力度，公司面相全新场景的机电一体化产品和微型电液伺服产品逐步登录市场。 谐波减速器系人形机器人核心零部件，公司储备产能充裕。据我们机器人系列报告-《AI赋能，人形机器人产业提速，把握产业链受益机会》的测算，量产假设下，单台机器人中谐波减速器价值量有望达到9,600元，增量空间广阔。公司作为国内谐波减速器龙头，已公告计划和三花智控在墨西哥合资设厂开展谐波减速器相关业务，我们预计公司可藉由三花智控与Tesla的粘性， 绿的谐波沪深300 31% 21% 11% 1% -9% -19% -29% -39% -49% 2023-092023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 相对收益-12.3-34.6 绝对收益-16.2-44.6 12M -30.1 -45.6 郭倩倩分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 赵梦妮分析师 SAC执业证书编号：S1450523120001 zhaomn@essence.com.cn 相关报告短期需求承压，长期趋势不 2024-05-05 变Q4需求有望回暖，关注人形 2023-11-02 bot量产节奏业绩短期承压，关注海外市 2023-09-03 场突破节奏国产替代加速，机电一体化 2023-07-19 &海外布局打开成长空间 定增项目交易所过审，储备2023-07-12 产能翻倍迎接成长 受益于人形机器人量产带来的谐波减速器大规模放量。2023年，公司完成了年产50万台精密减速器的扩产项目的房屋土建及相 关设备采购工作，并计划2024年内完成相关智能化产线的建设调试工作和达产工作，储备产能充足以应对行业放量。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.92/1.32/1.85亿元，同增9.0%/43.6%/40.4%，对应PE水平分别为118/83/59倍。考虑到公司在谐波减速器行业的龙头地位，人形机器人量产在即，给予6个月目标价72.9元，对应2024年PE135X，维持“增持-A”评级。 风险提示：制造业投资低迷、机器人推广不及预期、市场竞争加剧。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 445.7 356.2 382.7 537.1 744.2 净利润 155.3 84.2 91.8 131.8 185.0 每股收益(元) 0.92 0.50 0.54 0.78 1.10 每股净资产(元) 11.47 11.93 12.34 12.91 13.65 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 70.0 129.2 118.5 82.5 58.8 市净率(倍) 5.6 5.4 5.2 5.0 4.7 净利润率 34.8% 23.6% 24.0% 24.5% 24.9% 净资产收益率 8.0% 4.2% 4.4% 6.0% 8.0% 股息收益率 0.2% 0.5% 0.1% 0.3% 0.6% ROIC 24.2% 7.1% 7.8% 8.5% 10.0% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 445.7 356.2 382.7 537.1 744.2 成长性 减:营业成本 228.7 209.7 229.7 323.6 449.6 营业收入增长率 0.5% -20.1% 7.4% 40.4% 38.6% 营业税费 3.2 3.5 3.8 4.8 7.1 营业利润增长率 -21.5% -45.9% 10.6% 43.1% 40.8% 销售费用 5.9 10.9 15.3 19.3 22.3 净利润增长率 -17.9% -45.8% 9.0% 43.6% 40.4% 管理费用 23.4 22.0 30.4 39.6 44.6 EBITDA增长率 -6.5% -36.4% 2.3% 39.0% 36.2% 研发费用 45.9 48.4 49.7 57.0 68.5 EBIT增长率 -13.3% -47.6% -6.6% 50.6% 45.5% 财务费用 -20.8 -23.1 -15.0 -15.0 -15.0 NOPLAT增长率 -21.3% -53.4% 22.5% 52.3% 45.5% 资产减值损失 -20.3 -17.9 -10.0 -16.1 -14.7 投资资本增长率 58.5% 11.3% 40.3% 23.5% 27.3% 加:公允价值变动收益 8.8 1.2 9.5 10.0 10.5 净资产增长率 5.5% 4.3% 3.5% 4.7% 5.8% 投资和汇兑收益 8.6 11.6 13.1 11.1 11.9 营业利润 169.2 91.6 101.3 145.0 204.1 利润率 加:营业外净收支 1.3 - 1.3 0.9 0.7 毛利率 48.7% 41.1% 40.0% 39.8% 39.6% 利润总额 170.5 91.6 102.6 145.8 204.8 营业利润率 38.0% 25.7% 26.5% 27.0% 27.4% 减:所得税 14.1 6.7 10.3 13.1 18.4 净利润率 34.8% 23.6% 24.0% 24.5% 24.9% 净利润 155.3 84.2 91.8 131.8 185.0 EBITDA/营业收入 48.3% 38.4% 36.6% 36.3% 35.6% EBIT/营业收入 39.6% 25.9% 22.6% 24.2% 25.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 275 374 445 424 382 货币资金 729.3 969.3 910.2 795.3 897.5 流动营业资本周转天数 200 409 440 334 282 交易性金融资产 303.6 130.1 150.0 194.6 158.2 流动资产周转天数 1,227 1,613 1,582 1,134 870 应收帐款 78.7 99.8 112.7 140.9 189.9 应收帐款周转天数 57 90 100 85 80 应收票据 44.1 20.0 65.0 40.7 83.3 存货周转天数 173 254 270 229 181 预付帐款 25.5 11.1 32.3 26.2 55.4 总资产周转天数 1,817 2,642 2,737 2,141 1,719 存货 249.4 254.0 320.2 362.9 386.5 投资资本周转天数 587 951 1,121 1,042 944 其他流动资产 94.1 182.0 106.1 127.4 138.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 8.0% 4.2% 4.4% 6.0% 8.0% 长期股权投资 59.0 57.1 57.1 57.1 57.1 ROA 6.5% 3.0% 3.1% 3.9% 5.0% 投资性房地产 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 ROIC 24.2% 7.1% 7.8% 8.5% 10.0% 固定资产 348.4 391.9 553.5 711.7 865.7 费用率 在建工程 140.8 98.4 286.5 467.0 640.4 销售费用率 1.3% 3.1% 4.0% 3.6% 3.0% 无形资产 20.2 61.5 59.1 56.6 54.0 管理费用率 5.2% 6.2% 7.9% 7.4% 6.0% 其他非流动资产 321.9 536.7 353.6 400.5 200.5 研发费用率 10.3% 13.6% 13.0% 10.6% 9.2% 资产总额 2,415.2 2,812.1 3,006.7 3,380.9 3,727.2 财务费用率 -4.7% -6.5% -3.9% -2.8% -2.0% 短期债务 212.3 433.9 500.0 700.0 900.0 四费/营业收入 12.2% 16.3% 21.0% 18.8% 16.2% 应付帐款 53.6 43.3 60.7 104.9 108.9 偿债能力 应付票据 6.1 - 12.8 19.2 8.3 资产负债率 19.9% 28.2% 30.3% 34.9% 37.3% 其他流动负债 65.0 133.4 86.5 95.0 105.0 负债权益比 24.8% 39.4% 43.6% 53.6% 59.5% 长期借款 99.1 124.2 200.0 200.0 200.0 流动比率 4.53 2.73 2.57 1.84 1.70 其他非流动负债 44.6 59.4 49.3 51.1 53.3 速动比率 3.79 2.31 2.09 1.44 1.36 负债总额 480.6 794.3 909.2 1,170.2 1,375.4 利息保障倍数 -8.49 -4.00 -5.75 -8.66 -12.60 少数股东权益 -1.6 5.3 5.8 6.8 8.1 分红指标 股本 168.6 168.7 168.7 168.