招商蛇口（001979）2024年中报点评
核心观点
- 公司2024年上半年实现营业收入512.73亿元，同比下降0.33%；归母净利润14.17亿元，同比下降34.17%。主要原因是开发业务项目结转毛利率下降以及转让子公司股权投资收益减少。
- 开发业务毛利率下滑，2024年上半年毛利率为11.98%，较2023年下滑3.9个百分点。其中，开发业务占营收78%，毛利率为12.24%，较2023年下降4.8个百分点；城市服务和资产运营分别占营收16%、6%，毛利率分别为12.34%、7.74%。
- 预计公司开发业务毛利率快速下滑阶段已经过去，随着城市服务和资产运营营收占比以及毛利率的提升，公司整体毛利率有望逐步筑底。
土地投资情况
- 拿地愈加谨慎，上半年土地投资强度为14.5%。2024年1-7月公司累计获取8宗地块，总计容建筑面积94万平，总地价177亿元，核心10城的投资金额占比达88%，权益投资比67%。
- 相比2023年1-7月投资强度23.6%、2023年投资强度38.9%，2024年1-7月土地投资强度仅为15.2%，明显下降，尚未看到市场热度明显好转，房企投资策略趋同，土地投资愈加谨慎。
销售和土储情况
- 核心10城销售贡献提升，2024年上半年累积实现签约面积438.7万平方米，销售金额1009.5亿元。高能级城市贡献提升，2024年H1核心10城销售占比66%，同比增加2个百分点。
- 23年末可售土储降至4500亿，且中西部土储占比有一定提升，2024年以来土储置换力度减弱，销售规模面临一定压力。
资产运营和城市服务
- 资产运营和城市服务营收占比增长至22%，待运管面积转化保障非开发营收增长。2024年公司全口径资产运营收入36亿元，同比上涨15%，EBITDA为18.95亿元，同比上涨14%。
- 其中产业园、集中商业、公寓运营面积为600万平，储备面积445万平，公司并不断获取第三方项目，2024年H1获取上海松江泗泾TOD集中商业，以及无锡惠山堰桥智能制造产业园等4个轻资产运管项目。
- 城市服务营收83亿元，包括物业管理、游轮、会展、代建，其中物业管理占城市服务营收95%，管理面积3.85亿平，2024H1新签合同18.93亿元，其中17.4亿元为第三方项目。公司外拓能力增强，非开发业务营收持续增长。
投资建议
- 公司高能级城市布局有望支撑销售兑现，2022年以来逆势扩表及核心城市深耕优势，随着滞重土储的不断消化以及后续前海项目进入开发，预计招商蛇口将是较早走出利润率下滑的公司之一。
- 调整24-26年公司EPS预测分别为0.76、0.77、0.84元（前值0.81、0.82、1.04元），考虑到公司作为头部国央企的中长期价值，以及储备优质的前海项目，基于剩余收益模型，给予24年目标价12元，对应24年16倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示
