业绩改善，智能制造和综合能源表现亮眼

公司点评 九洲集团(300040.SZ) 证券研究报告 公用事业｜电力业绩改善，智能制造和综合能源表现亮眼 2024年09月02日 预测指标 2022A2023A2024E2025E2026E 主营收入(亿元) 13.32 12.13 14.00 15.50 17.00 归母净利润(亿元) 1.48 0.94 1.21 1.57 2.00 每股收益（元） 0.25 0.16 0.21 0.27 0.34 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 4.69 4.80 4.94 5.14 5.38 当前价格（元） 5.30 P/E 21.10 33.06 25.74 19.88 15.54 52周价格区间（元） 3.43-8.07 P/B 1.13 1.11 1.07 1.03 0.98 评级变动首次 总市值（百万） 3115.20 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 2441.90 总股本（万股） 58777.10 投资要点： 流通股（万股） 46073.60 公司公布2024年半年报，业绩同比改善。2024H1公司实现营收7.42亿元， 涨跌幅比较 60% 40% 20% 0% -20% 2023/09 2023/12 2024/03 2024/06 2024/09 % 1M 3M 12M 九洲集团 8.38 -28.28 -5.19 电力 -5.87 -6.64 5.86 -40% 九洲集团电力 同比+42.68%；归母净利润0.80亿元，同比+38.56%；扣非归母净利润0.26亿元，同比-41.82%。上半年毛利率32.83%，同比-6.60pcts，净利率11.32%，同比-0.52pcts。费用率下降，主要是财务费用率大幅压降。上半年费用率 22.54%，同比-11.40pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为3.40%、 8.37%、1.16%、9.61%，同比+0.00pcts、-2.43pcts、-0.78pcts、-8.19pcts。 Q2业绩同环比均有明显改善。2024Q2营收4.24亿元，同比+80.92%，环比 +33.30%；归母净利润0.56亿元，同比+137.48%，环比+132.73%。Q2毛利率40.63%，同比-3.01pcts、环比+18.19pcts；Q2净利率13.71%，同比+2.75pcts、环比+5.57pcts。整体来看，上半年和Q2的业绩改善主要是富裕生物质项目投运和智能制造产品收入增长。 智能装配制造营收2.08亿元，同比+66.5%；毛利率23.27%，同比+2.08pcts。报告期内全资子公司沈阳昊诚电气中标多个国网招标采购项目，中标金额合计 袁玮志分析师 执业证书编号:S0530522050002 yuanweizhi@hnchasing.com 相关报告 约8100万元，同比增长51%，有效推动了公司智能制造业务的提升。我们认为随着国家不断深化电力体制改革，包括高中低压成套开关电气、变电设备、电力电子装置、控制元器件、智能仪表、智能化终端、新能源发电装备、储能充电等产品在内的智能装配制造业务仍将维持较高增速。 综合智慧能源营收2.66亿元，同比+116.72%；毛利率-2.8%，同比-4.96pcts。公司目前持有和筹建的综合能源项目合计509.50MW，其中并网的两个项目均 为生物质热电联产项目，合计规模160MW，2024H1上网电量3.52亿kwh；其余正在筹建的项目均为分散式风电，包括在建49.50MW、核准175MW和前期开发125MW。综合智慧能源业务营收在2024年上半年大幅增长的主要原因是富裕九洲生物质项目投产，但生物质项目的原料成本高昂、盈利能力较低，导致综合智慧能源业务上半年毛利率由正转负，也是公司整体毛利率下降幅度较大的主要原因。公司后续项目均为盈利能力较强的风电项目，随着筹建项目的陆续投产，预计综合智慧能源业务的盈利能力将得到明显改善。 量价齐跌，新能源发电业务收入1.93亿，同比下降19%；毛利率68.9%，同比+5.97pcts。公司目前持有和在建的新能源电站共计1044.60MW，其中已投 产544.6MW，在建项目共500MW，分别是安达石山250MW和安达火山250MW。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 2024H1风电、光伏发电量分别为2.81和2.52亿kwh，分别下滑了20.4%和8.7%；电价分别为0.4128和0.4296元/kwh，分别下降了0.18和0.06元/KWh，电价下滑我们推测主要是电力市场化交易的影响。 盈利预测与估值。公司智能装配制造业务将持续受益于国内电力行业的高景气 度，综合智慧能源后续随着分散式风电的投产盈利能力将得到改善。此外，公司也在充分利用各自资源优势，积极推进东北区域独立储能项目合作开发，加快公司储能产业布局，拓展虚拟电厂项目建设。我们预计公司2024-2026年营收14/15.5/17亿元，归母净利润1.21/1.57/2.00亿元，EPS为0.21/0.27/0.34元，对应PE为25.74/19.88/15.54倍。给予25年20-25倍PE，目标价格区间5.4-6.75元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：生物质原材料价格波动，风电和光伏利用小时波动，新项目投产不及预期，下游需求不及预期。 报表预测(单位：亿元) 财务和估值数据摘要 利润表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主要指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 13.32 12.13 14.00 15.50 17.00 营业收入 13.32 12.13 14.00 15.50 17.00 减:营业成本 8.08 8.51 9.94 11.08 12.16 增长率(%) -5.56 -8.89 15.40 10.71 9.68 营业税金及附加 0.15 0.16 0.16 0.18 0.20 归属母公司股东净利润 1.48 0.94 1.21 1.57 2.00 营业费用 0.42 0.45 0.44 0.49 0.54 增长率(%) -18.99 -36.19 28.45 29.49 27.91 管理费用 1.11 1.10 1.13 1.25 1.37 每股收益(EPS) 0.25 0.16 0.21 0.27 0.34 研发费用 0.39 0.24 0.38 0.42 0.46 每股股利(DPS) 0.06 0.07 0.06 0.07 0.09 财务费用 1.87 1.53 1.27 0.96 0.64 每股经营现金流 1.01 1.04 0.84 1.36 1.32 减值损失 0.03 -0.16 -0.03 -0.04 -0.04 销售毛利率 0.39 0.30 0.29 0.29 0.29 加:投资收益 0.33 0.94 0.62 0.62 0.62 销售净利率 0.12 0.08 0.09 0.11 0.13 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.05 0.03 0.04 0.05 0.06 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.07 0.05 0.04 0.05 0.06 营业利润 1.83 1.13 1.47 1.90 2.43 市盈率(P/E) 21.10 33.06 25.74 19.88 15.54 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 1.13 1.11 1.07 1.03 0.98 利润总额 1.81 1.16 1.46 1.89 2.41 股息率(分红/股价) 0.01 0.01 0.01 0.01 0.02 减:所得税 0.16 0.15 0.16 0.21 0.27 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 1.65 1.01 1.29 1.68 2.14 收益率 减:少数股东损益 0.17 0.07 0.08 0.11 0.14 毛利率 39.34 29.83 29.00 28.50 28.50 归属母公司股东净利润 1.48 0.94 1.21 1.57 2.00 三费/销售收入 25.56 25.39 20.26 17.44 14.96 资产负债表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EBIT/销售收入 27.63 22.20 19.46 18.40 17.94 货币资金 4.65 4.36 1.40 1.55 1.70 EBITDA/销售收入 42.45 40.78 66.86 62.81 56.30 交易性金融资产 0.54 0.20 0.20 0.20 0.20 销售净利率 12.39 8.30% 9.25% 10.82 12.61 应收和预付款项 12.72 11.24 15.28 16.92 18.56 资产获利率 其他应收款（合计） 1.70 1.01 1.63 1.81 1.98 ROE 5.20% 3.25% 4.05% 5.06% 6.18% 存货 3.33 1.86 2.61 2.91 3.20 ROA 1.95% 1.27% 1.67% 2.28% 3.10% 其他流动资产 1.98 2.05 2.84 3.14 3.45 ROIC 6.91% 4.70% 4.37% 4.71% 5.57% 长期股权投资 4.02 8.79 8.86 8.93 9.01 资本结构 金融资产投资 0.04 0.04 0.04 0.04 0.04 资产负债率 61.84 60.19 57.82 53.71 48.47 投资性房地产 0.59 0.57 0.49 0.42 0.34 投资资本/总资产 64.77 75.03 74.68 71.19 67.34 固定资产和在建工程 40.75 39.40 34.60 29.05 22.91 带息债务/总负债 51.34 66.07 56.76 46.99 33.35 无形资产和开发支出 2.66 2.46 2.15 1.85 1.54 流动比率 1.77 1.78 1.40 1.32 1.31 其他非流动资产 2.74 2.30 2.26 1.81 1.81 速动比率 1.37 1.43 1.07 1.00 1.00 资产总计 75.72 74.27 72.37 68.63 64.73 股利支付率 23.88 43.50 27.83 27.83 27.83 短期借款 1.81 1.87 4.34 5.99 6.67 收益留存率 76.12 56.50 72.17 72.17 72.17 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产管理效率 应付和预收款项 7.34 5.90 7.88 8.79 9.64 总资产周转率 0.18 0.16 0.19 0.23 0.26 长期借款 22.24 27.67 19.41 11.32 3.79 固定资产周转率 0.37 0.34 0.45 0.58 0.80 其他负债 15.45 9.27 10.21 10.75 11.27 应收账款周转率 1.09 1.11 0.95 0.95 0.95 负债合计 46.83 44.70 41.84 36.86 31.37 存货周转率 2.42 4.58 3.80 3.80 3.80 股本 5.88 5.88 5.88 5.88 5.88 估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 10.44 10.44 10.44 10.44 10.44 EBIT 3.68 2.69 2.72 2.85 3.05 留存收益 12.06 12.67 13.54 14.67 16.12 E