晶科能源：N型规模领先，全球化战略再升级

证券研究报告|公司点评晶科能源(688223.SH) 2024年09月04日 买入（维持） 晶科能源：N型规模领先，全球化战略再升级 所属行业：电力设备/光伏设备 当前价格(元)：7.13 证券分析师 投资要点 彭广春 资格编号：S0120522070001 邮箱：penggc＠tebon.com.cn白鑫 资格编号：S0120524080003 邮箱：baixin3＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 晶科能源沪深300 9% 0% -9% -17% -26% -34% -43% 2023-092024-012024-05 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)1.57-0.70-14.30 相对涨幅(%)4.854.79-5.51 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《晶科能源（688223.SH）业绩点评 -N型组件龙头出货全球领先，持续完善一体化与全球化布局》，2024.5.102.《晶科能源（688223.SH）23年三季报点评:N型领域厚积薄发，组件端持续放量》，2023.11.7 事件：2024年上半年公司实现营业收入472.51亿元，同比减少11.88%，实现归属于上市公司股东的净利润12.00亿元，同比减少68.77%。分季度看，公司24Q1实现营业收入230.84亿元，实现归母净利润11.76亿元，24Q2实现营业收入241.68亿元，实现归母净利润0.24亿元。 公司已实现N型电池产能超75GW，24H1总出货量及N型产品出货量居行业第一。截止24H1公司已实现稳定量产的N型电池产能超过75GW，N型TOPCon电池大规模量产平均测试效率已超26.1%，良率保持在98%以上，电池入库效率、 非硅成本和新技术导入节奏保持行业领先；182mm72版型N型TOPCon组件量产平均功率超595W。2024年上半年，公司共向全球销售约43.8GW光伏组件产品，其中N型组件约35.9GW，公司上半年出货量中N型组件占比超过80%，总出货量及N型产品出货量继续保持行业第一。同时，公司积极应对供应链价格波动和国际市场的政策变化，实现海外高溢价市场的出货领先。公司产品服务于全球近200个国家和地区的4,000余家客户。截至2024年第二季度，公司组件出货量累计约260GW。公司预计24Q3组件出货23-25GW，24年末预计单晶硅片、电池、组件产能分别达到约120GW、95GW、130GW。 前瞻布局新兴市场，全球化战略持续升级。24年上半年公司组件产品海外市场出货占比约65%，海外营收占比约71%，同比进一步提升。公司全球化的市场销售 渠道有利于抵消部分贸易摩擦等不可控因素的影响，以及在组件价格下行的趋势中选择更为灵活的市场策略，以保持稳健良性的发展态势。公司24年上半年借助领先技术和全球化能力，深化新兴市场的前瞻性布局，在需求大量释放的中东光伏组件市场，公司市占率约为50%；在快速崛起的巴基斯坦市场，公司目前全年已签单超过4GW；在持续增长的泰国市场，公司市占率进一步提升。同时公司拟在沙特建设并运营10GW高效光伏电池及组件项目，该项目或将成为中国光伏电池和组件行业海外最大的制造基地，有助于公司深入贯彻全球化发展战略。 持续拓展新兴业务，探索未来业绩增长点。“源网荷储”互动是新型电力系统的重要特征。随着光储系统LCOE的逐步降低，光储融合也成为助力新型电力系统加速转型的安全、经济、绿色可持续解决方案。公司通过不断技术创新实现产品迭代 升级，推出5MWh大储系统蓝鲸-SunteraG2，为客户提供更优质的储能解决方案，同时凭借海豚系列工商业产品逐步打开分布式市场。24年上半年公司在国内及中东、澳大利亚、南非等海外储能市场开拓均取得重要成果。此外，24年上半年公司持续投入产品创新，在光伏建筑一体化（BIPV）领域不断开拓，为医疗、教育、食品等各行业客户提供多种定制化方案。 投资建议：公司作为全球知名光伏产品生产企业，N型品质广受认可，技术提效持续突破，全球化战略稳步推进，预计公司24-26年营收分别为984/1185/1360亿元，归母净利润分别为18/42/51亿元，对应当前收盘价PE为41X/17X/14X，维 持“买入”评级。 风险提示：产业链价格波动风险、终端需求不足风险、海外贸易政策变化风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据总股本(百万股)： 10,005.20 流通A股(百万股)： 3,108.65 52周内股价区间(元)： 6.77-10.77 总市值(百万元)： 71,337.08 总资产(百万元)： 124,528.09 每股净资产(元)： 3.34 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 82,676 118,682 98,359 118,510 135,973 (+/-)YOY(%) 103.8% 43.6% -17.1% 20.5% 14.7% 净利润(百万元) 2,939 7,440 1,756 4,246 5,089 (+/-)YOY(%) 157.5% 153.2% -76.4% 141.8% 19.9% 全面摊薄EPS(元) 0.29 0.74 0.18 0.42 0.51 毛利率(%) 10.4% 14.0% 7.8% 8.9% 9.4% 净资产收益率(%) 11.0% 21.7% 4.5% 9.9% 10.7% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 118,682 98,359 118,510 135,973 每股收益 0.74 0.18 0.42 0.51 营业成本 102,016 90,650 108,003 123,248 每股净资产 3.43 3.92 4.28 4.73 毛利率% 14.0% 7.8% 8.9% 9.4% 每股经营现金流 2.48 2.27 0.53 1.35 营业税金及附加 372 384 415 494 每股股利 0.22 0.06 0.06 0.06 营业税金率% 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 价值评估(倍) 营业费用 2,609 2,164 2,429 2,991 P/E 11.97 40.63 16.80 14.02 营业费用率% 2.2% 2.2% 2.1% 2.2% P/B 2.58 1.82 1.66 1.51 管理费用 2,647 2,164 2,489 2,855 P/S 0.60 0.73 0.60 0.52 管理费用率% 2.2% 2.2% 2.1% 2.1% EV/EBITDA 4.63 5.75 4.71 4.05 研发费用 1,578 984 1,185 1,428 股息率% 2.5% 0.8% 0.9% 0.9% 研发费用率% 1.3% 1.0% 1.0% 1.1% 盈利能力指标(%) EBIT 9,866 3,169 5,248 6,417 毛利率 14.0% 7.8% 8.9% 9.4% 财务费用 -6 -28 9 173 净利润率 6.3% 1.8% 3.6% 3.7% 财务费用率% -0.0% -0.0% 0.0% 0.1% 净资产收益率 21.7% 4.5% 9.9% 10.7% 资产减值损失 -1,324 -820 -116 -118 资产回报率 5.6% 1.4% 2.8% 3.6% 投资收益 -48 -47 -54 -63 投资回报率 14.8% 5.6% 7.9% 9.0% 营业利润 9,112 1,963 4,855 5,798 盈利增长(%) 营业外收支 -418 23 0 0 营业收入增长率 43.6% -17.1% 20.5% 14.7% 利润总额 8,694 1,987 4,855 5,798 EBIT增长率 178.9% -67.9% 65.6% 22.3% EBITDA 18,036 9,640 13,639 16,087 净利润增长率 153.2% -76.4% 141.8% 19.9% 所得税 1,253 231 609 710 偿债能力指标 有效所得税率% 14.4% 11.6% 12.6% 12.2% 资产负债率 74.0% 68.4% 71.9% 66.7% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 1.1 1.0 1.0 1.1 归属母公司所有者净利润 7,440 1,756 4,246 5,089 速动比率 0.8 0.6 0.7 0.6 现金比率 0.4 0.4 0.3 0.3 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 27,837 26,399 22,364 21,167 应收帐款周转天数 59.4 60.0 59.8 59.9 应收账款及应收票据 26,221 14,234 33,952 21,608 存货周转天数 62.9 66.8 65.5 66.0 存货 18,216 15,442 23,878 21,289 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 1.0 其它流动资产 10,338 11,276 11,634 13,665 固定资产周转率 3.2 2.2 2.4 2.6 流动资产合计 82,611 67,351 91,828 77,730 长期股权投资 1,077 1,077 1,077 1,077 固定资产 37,001 44,529 49,559 53,307 在建工程 3,774 3,489 2,932 2,662 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 2,432 2,355 2,263 2,177 净利润 7,440 1,756 4,246 5,089 非流动资产合计 49,506 56,629 60,981 64,338 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 132,117 123,980 152,809 142,068 非现金支出 9,606 7,365 8,507 9,787 短期借款 6,256 3,152 2,952 2,752 非经营收益 -635 602 623 766 应付票据及应付账款 48,279 47,407 66,596 49,804 营运资金变动 8,406 12,971 -8,109 -2,093 预收账款 457 0 0 0 经营活动现金流 24,816 22,694 5,266 13,550 其它流动负债 16,849 17,402 18,615 20,413 资产 -19,953 -13,809 -12,943 -13,289 流动负债合计 71,841 67,961 88,164 72,970 投资 0 -102 -119 -113 长期借款 3,618 3,618 6,618 6,618 其他 -175 -47 -54 -63 其它长期负债 22,297 13,165 15,155 15,142 投资活动现金流 -20,128 -13,958 -13,116 -13,465 非流动负债合计 25,915 16,784 21,774 21,761 债权募资 7,515 -12,235 4,790 -213 负债总计 97,756 84,744 109,938 94,731 股权募资 45 3,000 0 0 实收资本 10,005 10,005 10,005 10,005 其他 -4,127 -939 -975 -1,069 普通股股东权益 34,360 39,236 42,872 47,337 融资活动现金流 3,434 -10,174 3,815 -1,282 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流