短期经营承压，全面向大家居转型

2024年09月03日 欧派家居（603833）证券研究报告 短期经营承压，全面向大家居转型 公司发布24年中报 24H1收入85.8亿，同比-12.8%，归母净利润9.9亿，同比-12.6%，扣非归母净利润7.8亿，同比-27.5%； 24Q2收入49.6亿，同比-20.9%，归母净利润7.7亿，同比-21.3%，扣非归 母净利润6.3亿，同比-32.7%。 投资评级 行业轻工制造/家居用品 6个月评级买入（维持评级） 当前价格43.35元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)609.15 流通A股股本(百万 经营承压主要系：24年上半年宏观环境承压，地产形势依然严峻，房产成股) 609.15 交持续低迷，消费者对家居消费更加慎重，定制家居行业消费市场规模进 A股总市值(百万元)26,406.76 一步萎缩； 流通A股市值(百万 元) 26,406.76 与此同时，行业客流粉尘化、分层化，终端销售渠道、流量结构和产品风格急速变迁，线下门店客流雪崩式减少，消费者对装修定制一站式服务的需求陡增，线上和整装成为流量必争之地，对传统零售家居业务造成巨大冲击。为更好匹配大家居商业模式，公司正推进终端渠道改革，加速集团 每股净资产(元)27.85 资产负债率(%)51.68 一年内最高/最低(元)109.90/40.92 和经销商大家居转型，公司及经销商均正经历从单品向大家居销售模式、 团队、店面等多维度的转型和磨合。 分品类，24H1橱柜收入25.6亿，同比-16.8%，毛利率29.2%，同比-1.1pct；衣柜及配套收入44.2亿，同比-18.6%，毛利率36.7%，同比+3.1pct；卫浴收入5.0亿，同比+9.3%，毛利率25.0%，同比-1.4pct；木门收入5.0亿，同比-13.6%，毛利率23.8%，同比+2.8pct。 分渠道，24H1直营店收入3.3亿，同比+17.3%，毛利率53.3%，同比-4.7pct；经销店收入64.0亿，同比-17.6%，毛利率32.4%，同比+1.3pct；大宗收入 15.0亿，同比+1.0%，毛利率25.2%，同比-2.8pct。 门店方面，截至24H1末欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼斯门店数分别为 5644/1037/954/539家，较年初同比-369/-41/-47/+74家。 2024年度公司关键经营举措如下： 1、积极应对市场变化，持续对终端进行让利：包括推出更具市场竞争力产品，以及围绕经销商经营模型全面落实制度性减负，改善经销商利润表成本结构，提振终端信心。 作者 孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 张彤联系人 zhangtong@tfzq.com 股价走势 欧派家居沪深300 -8% -17% -26% -35% -44% -53% -62% 2023-092024-012024-05 资料来源：聚源数据 2、坚定大家居发展战略，稳定推进渠道和赋能建设：截至24H1公司零售 大家居有效门店已超过850家，较年初增加200多个；顺应流量线上化趋势，构建总部通投、市场联投和本地电商的铁三角线上获客体系，实现线上类业务增长超10%，线上获客量同比增长超600%，大家居引流客户数同比增长89%。 3、夯实品牌基础，加强“金管家”服务标准体系建设：24H1公司逆势加强品牌方面的长期投入，坚持向消费者讲述品牌故事，此外深挖服务升级和服务标准体系建设，提升大家居购买体验，“金管家”八大服务标准体系已在全国首批100家零售大家居门店启动运行。 4、筑牢制造根基，交付、质量、研发体系改革持续深化：公司“大交付”体系改革成效显著，实现同客户大家居品类的齐套传单——齐套生产——齐套进仓——齐套发货，进一步提升客户体验，赋能大家居战略落地。 5、向内求效益，多维度降本增效：公司启动大供应链体系改革，利用好公司优质的信用能力灵活稳健使用资金，持续推进流程和体系建设以及信息化管理模式的变革。 降本优化毛利率，让利终端增加投入 相关报告 1《欧派家居-年报点评报告:大家居能 力持续升级》2024-05-06 2《欧派家居-公司点评:大家居成效渐显，盈利提升稳健》2024-01-30 3《欧派家居-季报点评:改革成效显现， 成本持续优化》2023-10-31 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 24Q2公司毛利率34.5%，同比+0.2pct，通过制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地，毛利率稳中有升。费用表现来看，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为11.2%/6.1%/3.9%/-1.1%，同比 +2.7pct/+1.0pct/-0.1pct/+0.6pct，归母净利率为15.6%，同比-0.1pct，公司让利终端且增加市场投入，费用有所提升。 调整盈利预测，维持“买入”评级 根据24年中报，考虑当前内需仍弱且房地产数据仍低迷，我们调整盈利预测，预计24-26年公司归母净利润分别为27.0/28.8/31.7亿元（前值为31.9/35.3/38.9亿元），对应PE分别为10/9/8X。 风险提示：房地产销售情况持续低迷，内需持续疲软，公司大家居改革进度不及预期，市场费用投入未形成规模效应等。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 22,479.50 22,782.09 20,626.90 21,850.08 23,641.79 增长率(%) 9.97 1.35 (9.46) 5.93 8.20 EBITDA(百万元) 4,655.14 5,096.67 3,891.03 4,096.53 4,385.83 归属母公司净利润(百万元) 2,688.43 3,035.67 2,703.40 2,876.59 3,167.04 增长率(%) 0.86 12.92 (10.95) 6.41 10.10 EPS(元/股) 4.41 4.98 4.44 4.72 5.20 市盈率(P/E) 9.82 8.70 9.77 9.18 8.34 市净率(P/B) 1.60 1.46 1.30 1.21 1.13 市销率(P/S) 1.17 1.16 1.28 1.21 1.12 EV/EBITDA 13.84 6.13 3.23 2.18 1.72 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 8,269.80 12,574.59 14,403.80 15,719.34 17,616.79 营业收入 22,479.50 22,782.09 20,626.90 21,850.08 23,641.79 应收票据及应收账款 1,467.24 1,404.28 961.25 448.08 1,076.81 营业成本 15,374.18 15,000.50 13,572.50 14,442.90 15,650.86 预付账款 107.44 100.17 113.22 109.20 125.36 营业税金及附加 168.02 164.62 144.39 148.58 158.40 存货 1,414.01 1,132.46 1,217.49 1,334.28 1,386.60 销售费用 1,678.89 1,981.76 1,670.78 1,758.93 1,891.34 其他 2,122.11 1,153.81 1,031.64 1,292.63 1,205.01 管理费用 1,335.73 1,401.39 1,237.61 1,289.15 1,394.87 流动资产合计 13,380.60 16,365.30 17,727.40 18,903.53 21,410.57 研发费用 1,123.25 1,126.32 990.09 1,026.95 1,099.34 长期股权投资 10.52 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (247.40) (307.72) (73.87) (85.22) (130.74) 固定资产 6,688.96 7,066.49 7,085.88 6,791.34 6,295.42 资产/信用减值损失 (99.79) (237.77) (59.02) (57.93) (44.68) 在建工程 1,430.24 1,942.00 1,201.20 768.72 491.23 公允价值变动收益 (33.76) (22.23) 20.00 20.00 20.00 无形资产 1,060.62 1,033.30 999.33 965.36 931.39 投资净收益 23.43 88.37 44.12 51.97 61.49 其他 6,040.07 7,939.95 6,891.67 7,366.10 7,366.10 其他 100.88 74.10 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 15,230.41 17,981.74 16,178.09 15,891.52 15,084.15 营业利润 3,056.07 3,512.76 3,090.50 3,282.82 3,614.52 资产总计 28,611.01 34,347.04 33,905.49 34,795.04 36,494.71 营业外收入 26.53 44.15 34.36 35.01 37.84 短期借款 4,584.70 7,796.16 6,000.00 4,321.14 4,715.80 营业外支出 14.92 20.26 17.50 17.56 18.44 应付票据及应付账款 1,979.11 1,746.17 1,732.85 1,992.36 2,024.40 利润总额 3,067.68 3,536.65 3,107.36 3,300.28 3,633.92 其他 2,328.67 2,638.35 3,025.38 3,720.06 3,407.68 所得税 385.17 511.21 403.96 429.04 472.41 流动负债合计 8,892.47 12,180.69 10,758.23 10,033.57 10,147.89 净利润 2,682.51 3,025.44 2,703.40 2,871.24 3,161.51 长期借款 5.12 606.99 412.54 437.00 472.84 少数股东损益 (5.91) (10.23) 0.00 (5.35) (5.53) 应付债券 1,601.70 1,681.85 1,681.85 1,655.13 1,672.94 归属于母公司净利润 2,688.43 3,035.67 2,703.40 2,876.59 3,167.04 其他 815.62 762.04 758.93 778.86 766.61 每股收益（元） 4.41 4.98 4.44 4.72 5.20 非流动负债合计 2,422.44 3,050.88 2,853.31 2,871.00 2,912.39 负债合计 12,097.21 16,230.56 13,611.54 12,904.56 13,060.28 少数股东权益 5.65 (0.77) (0.77) (3.62) (6.45) 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 609.15 609.15 609.15 609.15 609.15 成长能力 资本公积 4,360.14 4,357.07 4,968.77 4,968.77 4,968.77 营业收入 9.97% 1.35% -9.46% 5.93% 8.20% 留存收益 11,003.07 12,972.60 14,458.87 15