2024半年报点评：单头养殖盈利领先行业，保持低杠杆稳健扩张

证券研究报告|2024年09月03日 核心观点公司研究·财报点评 单头养殖收益领先的优质养殖标的，2024H1归母净利同比扭亏。公司2024H1营收同比+46.04%至24.94亿元，归母净利同比扭亏至1.24亿元。公司2024Q2营收同比+73.88%至14.12亿元，归母净利同比扭亏至1.28亿元。得益于优秀的成本管控，公司相较行业养殖超额盈利明显，头均养殖收益处于行业领先。分业务看，2024H1养殖营收同比+69%至19.41亿元，毛利率同比 +22.42pct至13.78%，养殖业务量利齐升，上半年生猪出栏109.24万头，同比+62.83%，商品猪销售均价14.70元/公斤，同比+5.60%；2024H1饲料营收同比-5%至10.55亿元,毛利率同比+0.84pct至6.01%，受行业生猪产能去化影响，公司上半年外销饲料3.67万吨，较上年同期减少37.48%；2024H1屠宰营收同比+35%至7.11亿元，毛利率同比-6.64pct至4.73%，屠宰生猪 86.16万头，同比+2.28%。总体上，2024H1公司养殖链全业务稳健发展。 养殖成本表现优异，位于行业第一梯队。公司在生猪产业链深耕二十余年，以饲料业务起家，分别于2002年和2005年开始拓展生猪养殖与生猪屠宰业务。目前公司养殖业务主要分布在云南和广西两省。公司重视生猪防疫及健康保健，生猪养殖成绩处于行业前列，公司养殖成本持续下降，公司7月 生猪完全成本为13.7元/公斤、仔猪断奶成本308元/头、PSY为28头，行业领先优势继续保持，位列第一梯队。公司今年完全成本目标进一步下降，其在管理模式、人才储备、满负荷运营、原料采购等方面准备充分，对达成预期目标充满信心。 2025年出栏目标350万头，养殖产能稳步放量。截至7月末，公司能繁母猪 存栏为10.4万头，预计到年底完成满负荷生产，能繁母猪达到12-13万头，今年、明年的在建项目建设完成后，养殖产能分别可达300万头、400万头，2024-2025年出栏目标分别为250、350万头，有望继续保持高速增长。同时公司资金安全垫较高，截至2024Q2末，拥有货币资金8.11亿元，较2023年末增加49%；资产负债率仅30.78%，杠杆率处于行业较低水平，未来仍有充裕融资空间。据公司公告，公司计划每年增加3-4万头母猪，保持稳健发展，资产负债率控制在40%以内。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：维持“优于大市”评级，优质生猪养殖先锋标的，单头养殖收益保持行业领先优势，我们维持盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为6.6/12.4/12.0亿元，对应当前股价PE为29/15/16X。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,304 3,891 6,522 7,999 9,153 (+/-%) 18.9% 17.8% 67.6% 22.6% 14.4% 净利润(百万元) 255 -401 656 1237 1204 (+/-%) 4.1% - 263.6% 88.6% -2.7% 每股收益（元） 0.49 -0.76 1.25 2.36 2.29 EBITMargin 9.3% -5.5% 8.2% 13.9% 12.7% 净资产收益率（ROE） 5.5% -9.6% 14.0% 21.8% 18.2% 市盈率（PE） 55.8 -35.6 28.9 15.3 15.7 EV/EBITDA 28.7 169.1 25.3 14.6 14.1 市净率（PB） 3.05 3.40 4.04 3.34 2.86 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 农林牧渔·养殖业 证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308 lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001 证券分析师：江海航010-88005306 jianghaihang@guosen.com.cn S0980524070003 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价27.20元 总市值/流通市值14276/1878百万元 52周最高价/最低价45.67/18.60元 近3个月日均成交额105.93百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《神农集团（605296.SH）-2023年报及2024一季报点评：养殖成本稳步下降，财务低杠杆维持稳健》——2024-04-30 《神农集团（605296.SH）-2023三季报点评：低杠杆的优质弹性生猪标的，Q3业绩环比扭亏为盈》——2023-11-02 《神农集团（605296.SH）-2022年报及2023一季报点评：养殖生产成绩表现优异，生猪出栏有望稳步扩张》——2023-04-30 神农集团（605296.SH） 2024半年报点评：单头养殖盈利领先行业，保持低杠杆稳健扩张 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 单头养殖收益领先的优质生猪养殖标的，2024H1归母净利同比扭亏。公司2024H1营收同比+46.04%至24.94亿元，归母净利同比扭亏至1.24亿元。公司2024Q2 营收同比+73.88%至14.12亿元，归母净利同比扭亏至1.28亿元。得益于优秀的成本管控水平，公司相较行业养殖超额盈利明显，头均养殖收益处于行业领先。据公司公告披露，公司7月生猪完全成本为13.7元/公斤、仔猪断奶成本308元/ 头、PSY为28头，行业领先优势继续保持。养殖产能方面，公司7月末能繁母猪 存栏为10.4万头，预计到年底完成满负荷生产，能繁母猪达到12-13万头，今年、明年的在建项目建设完成后，产能分别可达300万头、400万头。公司计划每年增加3-4万头母猪，保持稳健健康的发展，资产负债率控制在40%以内。 图1：神农集团营业收入及增速图2：神农集团单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：神农集团归母净利润及增速图4：神农集团单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率随生猪价格周期波动，销售费用率上升明显。2024H1毛利率同比+10.91pct至12.23%，净利率同比+20.42pct至4.97%；2024H1公司费用率同比有所改善，其中，销售费用率同比-0.43pct至1.26%；管理加研发费用率合计同比-2.22pct至6.27%；财务费用率同比+0.81pct至0.61%，主要系利息支出增加。 图5：神农集团毛利率、净利率变化情况图6：神农集团费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 经营性现金流明显回暖，存货周转率小幅提升。受益猪价景气回升，2024H1公司经营性现金流净额同比由负转正至2.96亿元，占营业收入比例达11.88%。在主要流动资产周转方面，2024H1应收周转天数同比+79.9%至8.04天，存货周转天数同比-15.4%至103.68天。 图7：神农集团经营性现金流情况图8：神农集团主要流动资产周转情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：维持“优于大市”评级，优质生猪养殖先锋标的，单头养殖收益保持行业领先优势，有望持续受益猪价景气上行。我们维持盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为6.6/12.4/12.0亿元，对应当前股价PE为29/15/16X。 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 996 544 550 620 1237 营业收入 3304 3891 6522 7999 9153 应收款项 85 127 179 263 276 营业成本 2693 3721 5415 6234 7257 存货净额 1082 1286 1964 2384 2853 营业税金及附加 9 11 18 20 23 其他流动资产 172 95 220 294 290 销售费用 41 65 89 93 102 流动资产合计 2474 2053 2913 3562 4657 管理费用 232 291 435 502 572 固定资产 2345 2824 3558 4194 4656 研发费用 23 19 31 36 40 无形资产及其他 126 124 120 116 112 财务费用 (9) 1 30 31 4 投资性房地产 523 703 703 703 703 投资收益 7 9 15 16 19 长期股权投资 0 0 0 1 3 资产减值及公允价值变动 42 159 153 147 42 资产总计 5469 5705 7294 8577 10131 其他收入 (119) (357) (31) (36) (40) 短期借款及交易性金融负债 23 376 898 352 24 营业利润 271 (388) 672 1245 1215 应付款项 375 491 771 872 1010 营业外净收支 (19) (15) (14) (5) (8) 其他流动负债 221 225 381 1038 1831 利润总额 252 (403) 658 1240 1207 流动负债合计 619 1093 2051 2262 2865 所得税费用 (3) (2) 2 2 4 长期借款及应付债券 0 235 315 365 345 少数股东损益 0 0 (0) (0) (0) 其他长期负债 171 179 239 270 303 归属于母公司净利润 255 (401) 656 1237 1204 长期负债合计 171 413 553 634 647 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 791 1507 2604 2896 3512 净利润 255 (401) 656 1237 1204 少数股东权益 0 3 3 3 3 资产减值准备 (50) 128 55 37 31 股东权益 4678 4195 4687 5677 6616 折旧摊销 217 309 319 379 434 负债和股东权益总计 5469 5705 7294 8577 10131 公允价值变动损失 (42) (159) (153) (147) (42) 财务费用 (9) 1 30 31 4 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营运资本变动 (354) (94) (304) 247 517 每股收益 0.49 (0.76) 1.25 2.36 2.29 其它 50 (128) (55) (37) (31) 每股红利 0.19 0.26 0.31 0.47 0.50 经营活动现金流 76 (345) 519 1716 2113 每股净资产 8.92 7.99 8.93 10.81 12.60 资本开支 0 (1069) (951) (901) (881) ROIC 8% -4% 9% 18% 18% 其它投资现金流 511 139 0 0 0 ROE 5% -10% 14% 22% 18% 投资活动现金流 511 (930) (951) (902) (883) 毛利率 19% 4% 17% 22% 21% 权益性融资 0 16 0 0 0 EBITMargin 9% -6% 8%