Q2业绩承压，中报分红回馈投资者

增持（维持） 股价（2024年08月30日）10.88元 Q2业绩承压，中报分红回馈投资者 公司研究|中报点评周大生002867.SZ 目标价格12.65元 52周最高价/最低价19.4/9.97元 总股本/流通A股（万股）109,593/107,980 A股市值（百万元）11,924 公司发布24H1中报，实现营业收入82亿，同比增长1.5%，实现归母净利润6亿，同比下滑18.7%，其中24Q2收入和归母净利润分别同比下滑20.9%和30.5%。中报拟现金分红3.26亿，分红率为54%。 加盟业务收入承压，自营业务增速较快。分渠道来看：1）电商业务：24H1收入同比增长3.1%，其中镶嵌类和黄金类产品收入同比增长8.5%和-11.1%。2）加盟业 务：24H1收入同比下滑0.7%，其中镶嵌类和黄金类产品收入同比增长-37.9%和3.4%。3）自营业务：24H1收入同比增长16.4%，其中镶嵌类和黄金类产品收入同比增长-25.7%和21.1%。门店数量方面，上半年加盟和直营门店分别净开112和12 家，达到4,887和343家。 素金类产品增速放缓。分产品来看，24H1素金类、镶嵌类、品牌使用费收入分别同比增长3.4%、-29.2%和-15.2%。受市场环境影响，黄金类产品消费市场面临较大的增长压力，钻石镶嵌类产品市场仍处于深度调整阶段，整体收入结构上黄金类产品收入占比进一步上升。 毛利率保持稳健，销售费用率增加影响盈利能力。1）毛利率：24H1毛利率同比下滑0.1pct至18.4%，其中24Q2毛利率同比增长3.9pct，预计与产品结构变化相关。2）费用率：24H1销售、管理和研发费用率分别同比增长1.5pct、0.1pct和持 平，其中销售费用率增加主要系自营门店增加及广告投放活动较多使得人员薪资费用、租赁费用及广告宣传费用同比增幅较大所致；3）24H1归母净利率同比下滑1.8pct至7.3%。 受制于金价在3月后的高位盘整，消费者观望情绪、谨慎态度以及季节性因素，导致上半年黄金首饰消费乏力，加盟商拿货也趋于谨慎。我们认为，若未来金价走势平稳，终端需求有望逐步恢复。另外，随着公司的省代模式以及黄金产品配货模型的逐步成熟，公司在开店方面仍然保持积极态势，未来将持续扩大市场份额。 盈利预测与投资建议 根据半年报，我们调整盈利预测，预计2024-2026年每股收益分别为1.15、1.32和 1.44元（原1.33、1.48和1.66元），参考可比公司，给予2024年11倍PE估值，对应目标价12.65元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、金价波动对销售的影响等。 国家/地区中国 行业纺织服装 核心观点 报告发布日期2024年09月02日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 7.3 -7.72 -30.98 -31.16 相对表现% 7.47 -6.3 -23.39 -18.83 沪深300% -0.17 -1.42 -7.59 -12.33 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 线下开店超预期，高分红回报股东 2024-04-28 黄金品类继续保持高增，期待未来开店提 2023-11-05 速黄金产品和电商继续高增；关注下半年加 2023-08-28 盟开店表现 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 11,118 16,290 17,028 18,833 20,574 同比增长(%) 21.4% 46.5% 4.5% 10.6% 9.2% 营业利润(百万元) 1,409 1,695 1,631 1,866 2,040 同比增长(%) -10.8% 20.3% -3.8% 14.4% 9.3% 归属母公司净利润(百万元) 1,091 1,316 1,261 1,443 1,579 同比增长(%) -10.9% 20.7% -4.2% 14.5% 9.4% 每股收益（元） 1.00 1.20 1.15 1.32 1.44 毛利率(%) 20.8% 18.1% 18.1% 17.9% 17.7% 净利率(%) 9.8% 8.1% 7.4% 7.7% 7.7% 净资产收益率(%) 18.4% 21.2% 18.7% 19.3% 19.1% 市盈率 10.9 9.1 9.5 8.3 7.6 市净率 2.0 1.9 1.7 1.5 1.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 根据半年报，我们调整盈利预测（下调了收入，上调了毛利率和销售费用率），预计2024-2026年每股收益分别为1.15、1.32和1.44元（原1.33、1.48和1.66元），参考可比公司，给予2024年11倍PE估值，对应目标价12.65元，维持“增持”评级 表1：行业可比公司估值（截至2024年9月2日） 公司名称 公司代码 股价 （元） 每股收益（元） 市盈率 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 老凤祥 600612 51.95 4.23 4.79 5.40 6.01 12 11 10 9 飞亚达 000026 9.17 0.82 0.90 1.01 1.14 11 10 9 8 赤峰黄金 600988 17.39 0.48 0.85 1.08 1.26 36 20 16 14 潮宏基 002345 4.48 0.38 0.45 0.54 0.62 12 10 8 7 中国黄金 600916 8.61 0.58 0.70 0.82 0.93 15 12 11 9 周大福 01929 6.05 0.59 0.66 0.73 0.78 10 9 8 8 调整后平均 11 9 8 数据来源：wind，东方证券研究所 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱，金价波动影响终端消费等 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,735 852 1,568 2,019 2,243 营业收入 11,118 16,290 17,028 18,833 20,574 应收票据、账款及款项融资 817 1,498 1,566 943 1,030 营业成本 8,808 13,334 13,937 15,459 16,925 预付账款 11 14 15 16 18 销售费用 748 944 1,149 1,247 1,317 存货 3,342 3,643 3,484 4,329 4,739 管理费用 93 106 102 113 123 其他 329 442 445 452 459 研发费用 12 12 13 14 16 流动资产合计 6,235 6,448 7,077 7,758 8,488 财务费用 (13) 4 14 11 15 长期股权投资 155 155 155 155 155 资产、信用减值损失 (0) 9 9 9 9 固定资产 15 14 103 176 232 公允价值变动收益 (28) 7 20 5 5 在建工程 505 721 722 722 722 投资净收益 18 (86) (80) 10 10 无形资产 403 386 424 462 497 其他 (51) (106) (112) (128) (144) 其他 293 289 256 251 251 营业利润 1,409 1,695 1,631 1,866 2,040 非流动资产合计 1,372 1,564 1,659 1,764 1,856 营业外收入 12 15 15 15 15 资产总计 7,607 8,012 8,737 9,522 10,344 营业外支出 1 2 2 2 2 短期借款 0 200 200 200 200 利润总额 1,420 1,708 1,644 1,879 2,053 应付票据及应付账款 271 149 155 172 189 所得税 333 396 386 440 478 其他 1,206 1,220 1,223 1,229 1,235 净利润 1,087 1,313 1,257 1,439 1,575 流动负债合计 1,477 1,569 1,578 1,601 1,623 少数股东损益 (3) (3) (3) (4) (4) 长期借款 18 18 18 18 18 归属于母公司净利润 1,091 1,316 1,261 1,443 1,579 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.00 1.20 1.15 1.32 1.44 其他 63 41 41 41 41 非流动负债合计 81 59 59 59 59 主要财务比率 负债合计 1,558 1,628 1,637 1,660 1,682 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 7 3 0 (3) (7) 成长能力 实收资本（或股本） 1,096 1,096 1,096 1,096 1,096 营业收入 21.4% 46.5% 4.5% 10.6% 9.2% 资本公积 1,157 1,157 1,327 1,327 1,327 营业利润 -10.8% 20.3% -3.8% 14.4% 9.3% 留存收益 4,105 4,444 4,992 5,758 6,562 归属于母公司净利润 -10.9% 20.7% -4.2% 14.5% 9.4% 其他 (316) (316) (316) (316) (316) 获利能力 股东权益合计 6,049 6,385 7,100 7,862 8,662 毛利率 20.8% 18.1% 18.1% 17.9% 17.7% 负债和股东权益总计 7,607 8,012 8,737 9,522 10,344 净利率 9.8% 8.1% 7.4% 7.7% 7.7% ROE 18.4% 21.2% 18.7% 19.3% 19.1% 现金流量表 ROIC 17.8% 20.4% 17.9% 18.5% 18.4% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 1,087 1,313 1,257 1,439 1,575 资产负债率 20.5% 20.3% 18.7% 17.4% 16.3% 折旧摊销 36 40 51 45 58 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (13) 4 14 11 15 流动比率 4.22 4.11 4.48 4.85 5.23 投资损失 (18) 86 80 (10) (10) 速动比率 1.95 1.79 2.28 2.14 2.31 营运资金变动 (831) (999) 96 (207) (484) 营运能力 其它 757 (305) (17) (5) (5) 应收账款周转率 14.8 14.1 11.1 15.0 20.9 经营活动现金流 1,018 139 1,483 1,274 1,149 存货周转率 2.9 3.8 3.9 4.0 3.7 资本支出 (100) (187) (150) (150) (150) 总资产周转率 1.5 2.1 2.0 2.1 2.1 长期投资 (158