Q2净利率回升，多次分红回馈投资者

业绩简评 8月26日，公司发布24年中报，H1营收92.3亿/yoy+19.0%，，归母净利12.6亿元/yoy+3.2%，扣非归母12.7亿元/yoy+14.3%；Q2收入44.8亿元/yoy+12.2%，归母净利润6.5亿元/yoy+43.6%，扣非净利润6.6亿元/yoy+48.0%，24年中期拟现金分红0.21元/股，截至1H24，公司分红2次，合计现金分红0.42元/股。 经营分析 收入：小程序游戏表现突出，Q2保持双位数增长。1）分产品： H1手游89.6亿/yoy+19.8%，主要系小程序游戏《寻道大千》《灵魂序章》（斗罗IP）等表现亮眼，带动收入提升；网页游戏2.1亿/yoy-15.5%，预计主要系用户向移动端转移+页游投入减少。2）分地区：增长主要由国内市场贡献，境外市场稳健。境内收入63.3 亿/yoy+33.8%；境外收入29.0亿/yoy-4.3%。3）逐季度看，Q2收入同比保持较高速的增长，增速较Q1放缓主要系去年Q2基数相对较高，环比-5.65%，在运营游戏表现稳健。 盈利：Q2销售费率环比降低，净利率回升。1H24净利率13.7%， 人民币(元)成交金额(百万元) 同比-1.9pct，主要系公司持续增大《寻道大千》《霸业》《无名之 辈》《灵魂序章》等游戏的流量投放，导致销售费率同比+2.9pct；但Q2销售费率同、环比-4.0、-5.8pct，推动净利率回升（同、环比+3.2、+1.5pct），归母净利润环比+5.3%。此外，毛利率整体稳健，主要跟随收入结构变化而变化，H1、Q2同比+1.1、-1.4pct；管理费率变化不大；研发费率H1、Q2同比-1.2、-0.8pct，主要系公司根据战略游戏品类调整人员结构。 展望后续：小程序游戏有望持续贡献，丰富的储备保障后续 增长。1）《寻道大千》《灵魂序章》的成功使公司在小游戏赛道拥 公司基本情况（人民币） 有较为突出的竞争优势；在运营的《Puzzles&Survival》等游戏长线运营，稳健贡献流水；24年以来推出《时光杂货店》《三国群英传：鸿鹄霸业》《MechaDomination》等新产品，有望逐步贡献增量。2）公司财报披露了25款储备产品，自研产品8款，15款发行境外，题材涵盖MMORPG、卡牌、SLG、模拟经营、益智等；同时积极布局AI赋能游戏研运。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年归母净利分别为25.6/33.9/36.5亿 元，对应PE为11.3/8.1/7.6X，维持“买入”评级。 风险提示 27.00 24.00 21.00 18.00 15.00 12.00 230828 231128 240228 240528 成交金额三七互娱沪深300 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 16,406 16,547 18,545 20,510 21,946 营业收入增长率 1.17% 0.86% 12.08% 10.60% 7.00% 归母净利润(百万元) 2,954 2,659 2,563 3,385 3,648 归母净利润增长率 2.74% -10.01% -3.58% 32.05% 7.76% 摊薄每股收益(元) 1.33 1.20 1.16 1.53 1.64 每股经营性现金流净额 1.60 1.42 1.06 1.97 1.68 ROE(归属母公司)(摊薄) 24.25% 20.92% 19.15% 23.08% 22.82% P/E 13.59 15.69 11.29 8.14 7.56 P/B 3.29 3.28 2.16 1.88 1.72 游戏上线和表现不及预期；版号发放不及预期；监管风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 16,216 16,406 16,547 18,545 20,510 21,946 货币资金 4,619 5,129 6,177 4,036 5,182 5,541 增长率 1.2% 0.9% 12.1% 10.6% 7.0% 应收款项 1,354 1,521 1,526 1,495 1,657 1,754 主营业务成本 -2,466 -3,049 -3,392 -3,886 -4,060 -4,329 存货 0 0 0 0 0 0 %销售收入 15.2% 18.6% 20.5% 21.0% 19.8% 19.7% 其他流动资产 3,214 3,936 3,420 5,922 5,122 5,250 毛利 13,750 13,357 13,155 14,659 16,450 17,617 流动资产 9,187 10,587 11,123 11,452 11,961 12,545 %销售收入 84.8% 81.4% 79.5% 79.0% 80.2% 80.3% %总资产 63.6% 61.9% 58.1% 55.6% 56.6% 57.6% 营业税金及附加 -38 -32 -37 -37 -41 -44 长期投资 1,397 1,577 1,594 1,579 1,581 1,583 %销售收入 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 970 1,093 1,358 1,543 1,585 1,623 销售费用 -9,125 -8,733 -9,091 -10,571 -11,281 -12,070 %总资产 6.7% 6.4% 7.1% 7.5% 7.5% 7.4% %销售收入 56.3% 53.2% 54.9% 57.0% 55.0% 55.0% 无形资产 2,776 2,748 2,709 3,614 3,625 3,631 管理费用 -463 -526 -592 -640 -697 -746 非流动资产 5,250 6,508 8,012 9,131 9,185 9,241 %销售收入 2.9% 3.2% 3.6% 3.5% 3.4% 3.4% %总资产 36.4% 38.1% 41.9% 44.4% 43.4% 42.4% 研发费用 -1,250 -905 -714 -742 -820 -878 资产总计 14,437 17,095 19,135 20,583 21,146 21,786 %销售收入 7.7% 5.5% 4.3% 4.0% 4.0% 4.0% 短期借款 469 947 1,767 2,139 1,202 294 息税前利润（EBIT） 2,874 3,162 2,722 2,670 3,610 3,879 应付款项 1,972 2,414 3,114 3,760 3,893 4,048 %销售收入 17.7% 19.3% 16.4% 14.4% 17.6% 17.7% 其他流动负债 958 980 1,025 1,005 1,100 1,173 财务费用 55 74 221 131 44 58 流动负债 3,399 4,341 5,906 6,904 6,195 5,516 %销售收入 -0.3% -0.5% -1.3% -0.7% -0.2% -0.3% 长期贷款 20 323 306 106 136 174 资产减值损失 -36 -90 -112 -29 -28 -23 其他长期负债 161 118 111 113 112 112 公允价值变动收益 78 -40 104 -35 57 69 负债 3,580 4,783 6,322 7,123 6,443 5,801 投资收益 123 76 8 68 60 60 普通股股东权益 10,774 12,183 12,707 13,385 14,663 15,982 %税前利润 3.8% 2.3% 0.2% 2.3% 1.6% 1.4% 其中：股本 2,218 2,218 2,218 2,218 2,218 2,218 营业利润 3,261 3,309 3,041 2,918 3,857 4,156 未分配利润 5,895 6,758 7,429 8,107 9,385 10,704 营业利润率 20.1% 20.2% 18.4% 15.7% 18.8% 18.9% 少数股东权益 84 129 105 75 40 2 营业外收支 -12 -7 7 -6 -7 -7 负债股东权益合计 14,437 17,095 19,135 20,583 21,146 21,786 税前利润 3,248 3,302 3,048 2,912 3,850 4,149 利润率 20.0% 20.1% 18.4% 15.7% 18.8% 18.9% 比率分析 所得税 -398 -392 -414 -379 -501 -539 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 12.3% 11.9% 13.6% 13.0% 13.0% 13.0% 每股指标 净利润 2,850 2,910 2,634 2,533 3,350 3,610 每股收益 1.297 1.332 1.199 1.156 1.526 1.645 少数股东损益 -26 -45 -25 -30 -35 -38 每股净资产 4.858 5.493 5.729 6.035 6.611 7.206 归属于母公司的净利润 2,876 2,954 2,659 2,563 3,385 3,648 每股经营现金净流 1.650 1.604 1.419 1.056 1.972 1.677 净利率17.7%18.0% 16.1% 13.8% 16.5% 16.6% 每股股利 0.520 0.800 0.820 0.850 0.950 1.050 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 26.69% 24.25% 20.92% 19.15% 23.08% 22.82% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 19.92% 17.28% 13.89% 12.45% 16.01% 16.74% 净利润 2,850 2,910 2,634 2,533 3,350 3,610 投入资本收益率 21.99% 20.37% 15.69% 14.69% 19.45% 20.37% 少数股东损益 -26 -45 -25 -30 -35 -38 增长率 非现金支出 239 312 319 141 155 160 主营业务收入增长率 12.62% 1.17% 0.86% 12.08% 10.60% 7.00% 非经营收益 -56 -50 -226 -44 -50 -80 EBIT增长率 -1.16% 10.03% -13.93% -1.91% 35.23% 7.43% 营运资金变动 626 385 421 -289 918 31 净利润增长率 4.15% 2.74% -10.01% -3.58% 32.05% 7.76% 经营活动现金净流 3,659 3,557 3,147 2,342 4,373 3,720 总资产增长率 36.66% 18.41% 11.93% 7.57% 2.74% 3.02% 资本开支 -340 -317 -1,309 -1,988 -214 -184 资产管理能力 投资 -396 -81 -87 -820 5 17 应收账款周转天数 27.3 30.0 32.1 29.0 29.0 29.0 其他 -348 -2,933 -50 68 60 60 存货周转天数 #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! 0.0 0.0 0.0 投资活动现金净流 -1,083 -3,33