兴齐眼药2024年中报点评：营收利润快速增长，低阿放量显著

增持（维持） 股价（2024年08月30日）86.09元 营收利润快速增长，低阿放量显著 ——兴齐眼药2024年中报点评 公司研究|中报点评兴齐眼药300573.SZ 目标价格122.50元 52周最高价/最低价214.36/83.73元 总股本/流通A股（万股）17,442/13,399 A股市值（百万元）15,016 业绩大幅增长，盈利能力持续增强。近日，公司发布24年中报，2024年上半年，公司实现营业收入8.92亿元（同比+30.10%），归母净利润1.69亿元（同比 +92.95%），扣非归母净利润1.69亿元（同比+96.55%）。其中第二季度实现营业 收入5.42亿元（同比+35.85%），归母净利润1.35亿元（同比+96.73%），扣非 归母净利润1.33亿元（同比+89.92%）。公司24H1业绩增长显著，利润端增长近一倍。 滴眼剂收入加速增长，主要板块毛利率均有提升。从产品来看，凝胶剂/眼膏剂实现 营业收入1.76亿元（同比-0.58%），毛利率为87.35%（+1.34pct）；滴眼剂实现营业收入5.12亿元（同比+62.97%），毛利率为81.10%（+3.15pct）；医疗服务实现营业收入1.64亿元（同比+5.44%），毛利率为74.11%（-2.04pct）。得益于低浓度阿托品上市后放量，滴眼剂板块营收加速增长，凝胶剂/眼膏剂板块收入稳定，两大板块毛利率均有所提升。 产品线丰富，不断深化眼科布局。目前，公司共拥有眼科药物批准文号58个，其中35个产品被列入医保目录，6个产品被列入国家基本药物目录，丰富的产品线奠 定公司业绩基础。此外，公司在研产品储备丰富，眼科布局不断深入：1）0.02%和0.04%低浓度阿托品目前处于III期临床试验阶段，能够与公司已获批的0.01%硫酸阿托品滴眼液形成梯度浓度，适用于不同患者，有利于低浓度阿托品市占率进一步提升；2）伏立康唑滴眼液和SQ-22031滴眼液（1类治疗用生物制品）均处于I期临床试验阶段，其中SQ-22031滴眼液拟用于干眼症、神经营养性角膜炎治疗，神经营养性角膜炎被列入我国第二批罕见病目录；3）环孢素滴眼液（Ⅱ）目前正在开展上市后临床试验，为该产品的临床应用提供进一步循证医学支撑。 国家/地区中国 行业医药生物 核心观点 报告发布日期2024年09月02日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -10.69 -25.48 -57.96 -3.49 相对表现% -10.52 -24.06 -50.37 8.84 沪深300% -0.17 -1.42 -7.59 -12.33 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199 傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524080006 盈利预测与投资建议 根据公司24年中报，我们下调公司24-26年营收预测以及毛利率，预测公司24-26年归母净利润为5.01/7.34/9.70亿元（原预测为5.84/8.81/9.33亿元），对应预测的EPS为2.87/4.21/5.56元，对公司自由现金流进行绝对估值，预测公司合理市值为 213.67亿元，对应目标价为122.50元，维持“增持”评级。 风险提示 研发进展不及预期的风险，新品放量不及预期的风险，药品控费政策超预期的风险。 业绩符合预期，低浓度阿托品上市：——兴齐眼药2023年年报点评 业绩稳健增长，阿托品潜力品种已获上市申请受理 2024-04-27 2023-04-27 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,250 1,468 2,547 3,720 4,857 同比增长(%) 21.6% 17.4% 73.6% 46.0% 30.6% 营业利润(百万元) 250 277 588 863 1,141 同比增长(%) 0.7% 10.6% 112.6% 46.8% 32.1% 归属母公司净利润(百万元) 212 240 501 734 970 同比增长(%) 8.7% 13.4% 108.9% 46.5% 32.1% 每股收益（元） 1.21 1.38 2.87 4.21 5.56 毛利率(%) 78.7% 77.4% 80.3% 81.0% 81.4% 净利率(%) 16.9% 16.4% 19.7% 19.7% 20.0% 净资产收益率(%) 14.6% 14.8% 28.6% 33.6% 31.9% 市盈率 70.9 62.6 30.0 20.5 15.5 市净率 9.7 8.9 8.3 5.9 4.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：估值假设主要参数 所得税税率T 25.00% 永续增长率Gn(%) 3.00% 无风险利率Rf 2.15% 无杠杆影响的β系数 0.94 考虑杠杆因素的β系数 0.95 市场收益率Rm 9.18% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 8.81% 债务比率D/(D+E) 1.69% 债务利率rd 3.85% WACC 8.71% 数据来源：iFinD，东方证券研究所 表2：绝对估值 终值折现（百万元） 15,183.62 企业价值（百万元） 21,222.53 权益价值（百万元） 21,367.36 每股价值（元） 122.50 预测市值（亿元） 213.67 数据来源：东方证券研究所 表3：FCFF目标价敏感性分析（元） 永续增长率Gn(%) WACC(%) 122.50 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.71% 139.87 162.42 197.12 257.41 388.14 7.21% 127.02 145.09 171.75 215.00 297.35 7.71% 116.13 130.84 151.80 184.06 240.11 8.21% 106.78 118.92 135.73 160.51 200.73 8.71% 98.67 108.81 122.50 142.00 172.01 9.21% 91.59 100.13 111.44 127.07 150.14 9.71% 85.34 92.61 102.05 114.79 132.94 10.21% 79.79 86.02 93.98 104.51 119.07 10.71% 74.84 80.22 86.99 95.78 107.65 数据来源：东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 515 480 204 298 616 营业收入 1,250 1,468 2,547 3,720 4,857 应收票据、账款及款项融资 195 252 576 835 1,087 营业成本 266 332 503 707 906 预付账款 18 32 64 93 121 销售费用 463 535 951 1,434 1,884 存货 122 136 252 353 453 管理费用 132 154 222 315 410 其他 14 5 14 18 22 研发费用 146 167 243 340 441 流动资产合计 865 905 1,109 1,597 2,300 财务费用 (8) (6) 3 7 2 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 5 12 11 10 10 固定资产 611 721 791 896 999 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 54 83 115 207 239 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 28 78 129 163 195 其他 4 4 (26) (44) (64) 其他 225 236 202 215 212 营业利润 250 277 588 863 1,141 非流动资产合计 918 1,119 1,237 1,480 1,644 营业外收入 3 0 3 2 2 资产总计 1,783 2,024 2,346 3,077 3,944 营业外支出 19 12 2 2 2 短期借款 0 70 267 222 80 利润总额 234 265 590 864 1,141 应付票据及应付账款 19 18 70 99 127 所得税 22 25 88 130 171 其他 133 172 119 131 142 净利润 212 240 501 734 970 流动负债合计 152 260 455 452 349 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 212 240 501 734 970 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.21 1.38 2.87 4.21 5.56 其他 78 74 73 73 73 非流动负债合计 78 74 73 73 73 主要财务比率 负债合计 231 334 528 526 422 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 89 125 174 174 174 营业收入 21.6% 17.4% 73.6% 46.0% 30.6% 资本公积 852 891 841 841 841 营业利润 0.7% 10.6% 112.6% 46.8% 32.1% 留存收益 611 674 802 1,536 2,506 归属于母公司净利润 8.7% 13.4% 108.9% 46.5% 32.1% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 1,552 1,690 1,817 2,552 3,522 毛利率 78.7% 77.4% 80.3% 81.0% 81.4% 负债和股东权益总计 1,783 2,024 2,346 3,077 3,944 净利率 16.9% 16.4% 19.7% 19.7% 20.0% ROE 14.6% 14.8% 28.6% 33.6% 31.9% 现金流量表 ROIC 14.6% 14.7% 26.1% 30.4% 30.4% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 212 240 501 734 970 资产负债率 12.9% 16.5% 22.5% 17.1% 10.7% 折旧摊销 70 82 78 95 115 净负债率 0.0% 0.0% 3.8% 0.0% 0.0% 财务费用 (8) (6) 3 7 2 流动比率 5.68 3.48 2.43 3.53 6.59 投资损失 0 0 0 0 0 速动比率 4.81 2.91 1.83 2.67 5.16 营运资金变动 (70) (42) (492) (364) (354) 营运能力 其它 83 44 13 7 11 应收账款周转率 10.8 9.7 8.3 7.0 6.7 经营活动现金流 286 318 103 480 743 存货周转率 2.3 2.4 2.4 2.1 2.0 资本支出 (213) (270) (229) (323) (281) 总资产周转率 0.7 0.8 1.2 1.4 1.4 长期投资 1 (1) 6 0 0 每股指标（元） 其他 (87) 9 24 (12) (0) 每股收益 1.21 1.38 2.87 4.21 5.56 投资活动现金流 (299) (262) (1