库存处理影响短期业绩，海外拓展顺利

春立医疗(688236)/医疗器械/公司点评/2024.09.02 库存处理影响短期业绩，海外拓展顺利 证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据2024-09-02 收盘价(元)10.89 流通股本(亿股)1.74 每股净资产(元)7.35 总股本(亿股)3.84 最近12月市场表现 春立医疗 沪深300 36% 19% 2% -15% -32% -49% 分析师张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 分析师赵则芬 SAC证书编号：S0160524040003 zhaozf@ctsec.com 相关报告 1.《库存退换货影响逐步减弱，国际业务快速拓展》2024-03-29 2.《脊柱集采短期影响业绩，进口替代加速》2023-08-31 3.《经销商退换货完成，新产品进入收获期》2023-04-01 事件：2024年上半年，春立医疗实现营收3.80亿元，同比下滑29.70%；实现归母净利润7,902.61万元，同比下滑37.32%。 骨科产品库存处理影响业绩：2024年5月，人工关节集采接续采购在天津开标并公布中选结果，公司髋关节三个产品系统以及全膝关节系统全线中标。脊柱领域，在国家2023年组织的脊柱类集采中，公司提交的八个产品系统类别全部中标，目前各省在落地执行中。运动医学领域，国家组织的人工晶体类及运动医学类集采于2023年11月在天津开标，公司的运动医学产品全线中标。髋关节预计在2024年下半年完成退换货的财务处理，目前公司运动医学产品的库存调整基本出清。 多个产品获得海外认证，国际化拓展顺利：截至2024年6月30日，公司取得了多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510（K）批准，有助于公司持续优化海外战略布局。 口腔产品线进一步丰富，未来有望贡献增量收入：公司获批了牙种植体产品注册证，舌侧扣、游离牵引钩等正畸产品注册证；颅颌面接骨板系统等颌面外科注册证；粘接型玻璃离子水门汀、临时粘接玻璃离子水门汀等齿科修复产品注册证，进一步丰富了公司口腔产品线，扩充了公司在口腔领域的布局。 投资建议：库存处理影响短期业绩，海外拓展顺利。我们预计公司2024-2026年实现营业收入12.70/15.01/17.78亿元，归母净利润2.85/3.04/3.37亿元。对应PE分别为25.34/23.81/21.45倍，维持“增持”评级。 风险提示：库存处理对业绩的影响超预期；研发进展不及预期；集采导致产品出厂价大幅下滑 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 1202 1209 1270 1501 1778 收入增长率(%) 8.43 0.58 5.10 18.20 18.40 归母净利润(百万元) 308 278 285 304 337 净利润增长率(%) -4.54 -9.72 2.64 6.44 11.00 EPS(元/股) 0.80 0.72 0.74 0.79 0.88 PE 29.76 36.53 25.34 23.81 21.45 ROE(%) 11.31 9.66 9.36 9.42 9.85 PB 3.36 3.51 2.37 2.24 2.11 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年09月02日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1201.60 1208.52 1270.16 1501.33 1777.57 成长性 减:营业成本 288.08 332.64 370.89 457.60 549.98 营业收入增长率 8.4% 0.6% 5.1% 18.2% 18.4% 营业税费 13.33 10.85 11.43 13.51 16.00 营业利润增长率 -10.5% -7.0% 2.4% 6.7% 11.0% 销售费用 391.47 383.14 391.21 480.42 586.60 净利润增长率 -4.5% -9.7% 2.6% 6.4% 11.0% 管理费用 38.84 44.47 44.46 55.55 71.10 EBITDA增长率 -14.3% -6.3% 14.3% 6.8% 11.0% 研发费用 162.34 157.45 165.37 195.77 232.15 EBIT增长率 -18.3% -8.4% 9.9% 6.2% 11.3% 财务费用 -20.17 -16.58 -18.98 -21.59 -23.13 NOPLAT增长率 -14.9% -9.0% 10.2% 6.0% 11.3% 资产减值损失 -13.45 -20.71 -15.00 -13.00 -10.00 投资资本增长率 10.1% 5.9% 5.8% 5.8% 6.1% 加:公允价值变动收益 9.49 9.61 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 10.2% 5.9% 5.8% 5.8% 6.1% 投资和汇兑收益 6.75 12.01 11.80 13.11 16.65 利润率 营业利润 328.91 305.98 313.35 334.20 370.97 毛利率 76.0% 72.5% 70.8% 69.5% 69.1% 加:营业外净收支 7.97 -0.07 0.00 0.00 0.00 营业利润率 27.4% 25.3% 24.7% 22.3% 20.9% 利润总额 336.88 305.91 313.35 334.20 370.97 净利润率 25.6% 23.0% 22.4% 20.2% 19.0% 减:所得税 29.16 28.09 28.20 30.68 34.05 EBITDA/营业收入 26.9% 25.0% 27.2% 24.6% 23.1% 净利润 307.72 277.82 285.15 303.52 336.91 EBIT/营业收入 24.3% 22.2% 23.2% 20.8% 19.6% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率货币资金 957.19 1266.37 1441.15 1544.67 1653.74 固定资产周转天数 58 88 92 82 72 交易性金融资产 767.73 832.02 832.02 832.02 832.02 流动营业资本周转天数 224 341 302 264 236 应收账款 488.75 405.90 425.44 506.12 605.15 流动资产周转天数 783 862 886 815 754 应收票据 278.64 35.83 42.34 62.56 83.94 应收账款周转天数 133 133 118 112 113 预付账款 12.70 10.80 12.24 15.10 18.15 存货周转天数 262 376 441 412 410 存货 259.79 434.49 474.36 571.97 680.03 总资产周转天数 960 1051 1067 968 886 其他流动资产 13.62 19.62 19.62 19.62 19.62 投资资本周转天数 778 834 840 752 673 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 11.3% 9.7% 9.4% 9.4% 9.9% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 9.0% 7.6% 7.4% 7.2% 7.4% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 9.8% 8.4% 8.8% 8.8% 9.2% 固定资产 278.29 312.93 333.37 350.81 365.11 费用率 在建工程 185.10 150.14 114.14 104.14 94.14 销售费用率 32.6% 31.7% 30.8% 32.0% 33.0% 无形资产 138.17 136.27 136.27 142.07 152.67 管理费用率 3.2% 3.7% 3.5% 3.7% 4.0% 其他非流动资产 1.48 1.80 1.80 1.80 1.80 财务费用率 -1.7% -1.4% -1.5% -1.4% -1.3% 资产总额 3409.77 3649.56 3876.83 4195.64 4551.66 三费/营业收入 34.1% 34.0% 32.8% 34.3% 35.7% 短期债务 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 偿债能力 应付账款 237.79 225.50 252.41 310.15 374.29 资产负债率 20.2% 21.1% 21.4% 23.2% 24.8% 应付票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 负债权益比 25.4% 26.8% 27.2% 30.1% 33.1% 其他流动负债 75.87 82.84 82.84 82.84 82.84 流动比率 4.66 4.44 4.41 4.05 3.76 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 4.18 3.75 3.73 3.36 3.06 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 6259.35 3117.31 15537.22 11820.43 9414.53 负债总额 690.07 770.33 829.45 971.74 1130.86 分红指标 少数股东权益 0.00 1.77 1.77 1.77 1.77 DPS(元) 0.31 0.36 0.36 0.36 0.36 股本 384.28 383.57 383.57 383.57 383.57 分红比率 留存收益 1291.33 1449.10 1617.24 1793.76 1990.67 股息收益率 1.3% 1.4% 1.9% 1.9% 1.9% 股东权益 2719.70 2879.24 3047.38 3223.90 3420.81 业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E EPS(元) 0.80 0.72 0.74 0.79 0.88 净利润 307.72 277.82 285.15 303.52 336.91 BVPS(元) 7.08 7.50 7.94 8.40 8.91 加:折旧和摊销 30.16 34.66 51.17 56.56 61.91 PE(X) 29.8 36.5 25.3 23.8 21.4 资产减值准备 30.27 25.02 20.00 19.00 16.00 PB(X) 3.4 3.5 2.4 2.2 2.1 公允价值变动损失 -9.49 -9.61 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 -15.01 0.09 0.02 0.03 0.04 P/S 7.6 8.3 5.7 4.8 4.1 投资收益 -6.75 -12.01 -11.80 -13.11 -16.65 EV/EBITDA 25.4 29.2 16.7 15.4 13.6 少数股东损益 0.00 -0.01 0.00 0.00 0.00 CAGR(%) 营运资金的变动 -295.46 196.29 -28.52 -78.46 -88.95 PEG — — 9.6 3.7 1.9 经营活动产生现金流量 41.01 511.71 316.01 287.54 309.26 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -762.61 -81.56 -24.40 -57.2