2024年中报点评：24Q2公司业绩承压，战略调整期待下半年改善

事件：千禾味业发布24年中报。24H1实现营收/归母净利润分别为15.89/2.51亿元，分别同比+3.8%/-2.4%。24Q2实现营收/归母净利润分别为6.94/0.96亿元，分别同比-2.5%/-14.2%。 高基数与需求疲弱致使主业承压，北部营收增长快速。分产品：24H1酱油/食醋分别实现营收10.00/2.02亿元，分别同比+3.5%/-8.0%。24Q2酱油/食醋分别实现营收4.33/0.89亿元，分别同比-3.1%/-10.2%。24H1/24Q2受需求疲弱，去年同期高基数（23H1/23Q2营收分别同比+50.9%/+33.8%），公司战略调整影响，主业酱油的营收表现欠佳，食醋营收同比下滑。分地区：24H1东/南/中/北/西部营收分别同比-1.1%/+22.0%/+7.3%/+13.6%/-2.7%；24Q2东/南/中/北/西部营收分别同比-7.7%/+1.3%/-15.6%/+17.6%/-5.1%，北部加快经销商招募，大力开拓市场，推动营收同比高增。分渠道：24H1经销/直销营收分别同比+3.4%/+3.3%；24Q2经销/直销营收分别同比-4.8%/+2.9%。24年上半年，公司强化对特通渠道的支持，并加强内容电商运营，使得直销渠道营收同比增长。24Q2经销渠道受去年高基数影响（23Q2经销渠道营收同比+51.8%），导致收入同比下滑。 公司加强流通渠道覆盖力度，24Q2末经销商总数为3560家，较23年末净增310家，其中东/南/中/北/西部经销商分别净增60/28/64/91/67家。 盈利能力同比下降，销售费用投放增加。24H1公司毛利率为35.6%，同比-2.7pcts。 24H1毛利率下降主要系行业竞争加剧，公司进行产品打折促销，以及营收规模效应趋弱致使成本分摊上升。24H1公司期间费用率为17.9%，同比-0.3pcts。其中，销售/管理费用率分别为13.6%/3.0%，分别同比+1.1/-0.9pcts，销售费用率上升主要系销售人员薪酬、广告宣传费用增加。管理费用率下降主要在于股权激励费用下降（同比-62.4%）以及公司持续优化组织架构，提高管理效率。24H1归母净利率为15.8%，同比-0.99pcts。 24Q2公司毛利率为35.2%，销售/管理费用率分别为16.0%/3.4%，分别同比+2.5/-0.8pcts，归母净利率为13.8%，同比-1.87pcts。 主动调整夯实基础，渠道精细运营提升网点质量。公司Q2业绩表现疲弱，一方面是去年线上高基数，另一方面，公司开始对市场进行自发性调整，通过产品升级来稳价盘，夯实基础。此外，收入增速放缓后出现规模负经济，以及行业竞争加剧导致维持高费用投放，致使利润端承压。当前时点，公司正在积极调整，通过推出新品、精细化渠道来提升整体渠道网点的质量。我们依然看好零添加市场的长期潜质，静待公司调整后的表现。 盈利预测、估值与评级：考虑行业竞争环境激烈，以及消费需求疲弱，我们下调公司24-26年归母净利润分别至5.67/6.51/7.35亿元（较前次预测分别下调 11.4%/16.1%/19.2%），当前股价对应24-26年PE为24x/21x/19x。公司产品符合行业健康化发展趋势，看好公司未来发展前景，维持“增持”评级。 风险提示：流通渠道拓展不及预期，市场竞争加剧，食品安全风险。 表1：公司盈利预测与估值简表