铜期货月报：全球库存拐点隐现，铜价重心上移

行业 铜期货月报 日期 2024年8月30日 研究员：彭婧霖 021-60635740 pengjinglin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3075681 研究员：余菲菲 021-60635729 yufeifei@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3025190 研究员：张平 021-60635734 zhangping@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3015713 有色金属研究团队 全球库存拐点隐现，铜价重心上移 《安徽铜产业链调研报告》 2024-3-26 《市场点评：外盘逼仓+国内需 求复苏预期，铜价创历史新高》2024-5-20 近期研究报告 观点摘要 基本面，全球库存压力在减弱，国内库存已经出现8周周度去库，供应减少以及下游逢低补库是去库主因，年内铜矿供应紧张无法缓解，同时冷料市场受到政策端影响令原料市场雪上加霜，未来冶炼厂受原料端影响减产可能性在增加，需求逐步进入传统金九银十旺季，再生铜杆替代效应减弱，精铜杆开工率逐步走强，部分线缆企业开工率已经恢复至往年同期水平，终端电网订单增长明显，汽车和家电在新一轮加大力度以旧换新政策支持下，未来产销将有望好转，而且年内中国出台刺激性财政政策托底经济的趋势明确，国内精铜需求回升预期将逐步落地，国内社库有望进一步去库，海外市场逐步消化中国6-7月份大量出口精铜，未来累库的压力将会减弱，因此预计全球库存拐点已经开始出现。宏观方面，美国衰退交易及降息交易并存，美联储9月降息25BP已被市场Price-in，若劳动力市场继续超预期疲弱，美联储将降息50BP，届时衰退交易将占主导，海外宏观对铜难提供明显助力，而国内经济在现实弱政策预期强的博弈下市场情绪回升将是缓慢的。整体判断，宏观面偏谨慎，基本面的库存压力逐渐减弱，需求回升预期有望落地，预计9月铜价将走强。 目录 目录.-3- 一、行情回顾与未来行情展望..................................................................................-4- 1.1行情回顾...........................................................................................................-4- 1.2未来行情展望...................................................................................................-4- 二、美联储降息将至，宏观波动加大.....................................................................-5- 三、基本面：原料紧张与需求旺季到来...............................................................-6- 3.1、9月原料市场供应收紧.................................................................................-6- 3.2、8-9月精铜产量小幅回落............................................................................-7- 3.3、中国终端消费增量政策密集出台...............................................................-8- 一、行情回顾与未来行情展望 1.1行情回顾 8月沪铜主力跌幅0.51%至74220，最低跌至70630，总持仓量跌2.1%至47.5万手。7月铜价主要推动因素：一是上旬美国就业市场放缓速度超预期带动的衰退交易，一度引发部分流动性风险，其利空效应大于降息交易带来的利多，二是基本面海外持续累库，国内在低铜价以及再生铜市场因政策因素导致订单回流至精铜从而带动去库，但全球库存仍持续高企，高库存施压铜价；三是月底鲍威尔在全球央行年会上发出降息最强音，市场提前交易9月降息预期，带动铜价低位反弹。 图1：沪铜走势图2：LME铜走势 数据来源：Wind，建信期货研究发展部数据来源：Wind，建信期货研究发展部 1.2未来行情展望 基本面，全球库存压力在减弱，国内库存已经出现8周周度去库，供应减少以及下游逢低补库是去库主因，年内铜矿供应紧张无法缓解，同时冷料市场受到政策端影响令原料市场雪上加霜，未来冶炼厂受原料端影响减产可能性在增加，需求逐步进入传统金九银十旺季，再生铜杆替代效应减弱，精铜杆开工率逐步走强，部分线缆企业开工率已经恢复至往年同期水平，终端电网订单增长明显，汽车和家电在新一轮加大力度以旧换新政策支持下，未来产销将有望好转，而且年内中国出台刺激性财政政策托底经济的趋势明确，国内精铜需求回升预期将逐步落地，国内社库有望进一步去库，海外市场逐步消化中国6-7月份大量出口精铜，未来累库的压力将会减弱，因此预计全球库存拐点已经开始出现。宏观方面，美国衰退交易及降息交易并存，美联储9月降息25BP已被市场Price-in，若劳动力市场继续超预期疲弱，美联储将降息50BP，届时衰退交易将占主导，海外宏观对铜难提供明显助力，而国内经济在现实弱政策预期强的博弈下市场情绪回升将是缓慢的。整体判断，宏观面偏谨慎，基本面的库存压力逐渐减弱，需求回升预期有望落地，预计9月铜价将走强。 二、美联储降息将至，宏观波动加大 8月市场继续在美降息交易与衰退交易之间折返跑，中国经济预期继续悲观。 7月CPI数据显示美国通胀压力已得到较大缓解，7月美国CPI、核心CPI同比增长2.9%、3.2%，环比增长0.2%，均符合市场预期。市场再通胀交易已经大幅降低，当下关注的焦点是美就业市场衰退，7月美国非农就业人数仅增长11.4万，大幅低于上月修正后的17.9万，也远低于市场预估的18.5万；当月失业率为4.3%， 比6月上升0.2个百分点，创2021年11月以来的新高。下调2023年4月至2024 年3月期间的新增非农就业岗位总数，下修幅度为81.8万，本次的下修幅度是 2009年以来最大的一次。7月的劳动力市场数据以及对年度就业数据的下修均反 映出美国劳动力市场超预期降温，动摇了市场对美国经济的信心；在8月23日晚美联储主席鲍威尔在全年央行年会发出迄今为止的“降息最强音”：政策调整的时机已经到来、对通胀回归2%的信心增强、不寻求或欢迎进一步的劳动力市场降温。鲍威尔的讲话令9月美联储降息周期开启已几乎没有悬念，但具体幅度仍将取决于经济数据的表现。根据美联储观察工具显示，截止8月底，9月降息50BP概率34%，降息25BP概率66%；中国经济信心仍不足，市场期待财政发力，1-7月广义财政收支增速均创近年新低，收入同比-5.3%，支出同比-2%；8月新增专项债发行规模已创年内新高，新增专项债已知累计发行2.9万亿，剩1万亿待发， 预计到9月基本发完；特别国债已发5870亿，剩4130亿待发，发行将持续至11月中旬，财政政策效果尚未传导到实体经济。 进入9月，宏观面仍将偏谨慎，全球经济好坏与否是有色的主导因素，美联储本次降息是为了防止经济硬着陆，8月的欧美制造业PMI初值数据继续不及预期，海外补库预期不断后移，降息幅度只有超预期才能令降息交易超越衰退交易，但当下美国通胀数据离2%尚有距离，美降息幅度大概率难超出预期。中国8月制造业PMI数据也继续下行，经济下行压力仍较大，为了完成年内经济增长目标，未来刺激性政策出台将加快，9月中美有望迎来宽松共振，中国下半年财政发力趋势明确，但可能要到四季度，中国经济在现实弱政策预期强的博弈下，市场情绪回升将是缓慢的。 图3：美国通胀水平 图4：美国劳动力市场 数据来源：WIND，建信期货研究发展部数据来源：WIND，建信期货研究发展部 三、基本面：原料紧张与需求旺季到来 3.1、9月原料市场供应收紧 根据ICSG统计1-6月全球铜矿供应较去年同期增加36万吨至1114万吨，主要得益于智利增2.4%、印度尼西亚增33%、美国增10%以及刚果民主共和国增8.5%；1-7月中国铜矿进口同比增4.5%至1606万吨；全球铜矿产量供应量在增长，6月冶炼厂产能开工率提升至86%，上半年铜矿紧张预期并未落地。8月现货进口铜矿TC在6美元/吨附近震荡，截止月底达到6.41美元/吨，铜矿紧张情况在8月未 进一步加剧。进入9月，随着前期炼厂检修结束以及金川本部新投项目投产，预计铜矿市场仍偏紧，TC难有上行空间。 根据ICSG最新报告显示，2024年预计全球铜矿供应量为2250万吨，较去年增加0.5%或10万吨，考虑到1-6月比去年增加36万吨，预计下半年全球铜矿供应将出现同比下降。 进入2025年，矿山供应不确定性较大，从2025年长单TC来看，2025年铜矿供应是不容乐观的，6月27日Antofagasta与部分中国冶炼厂就2025年50%的铜精矿供应量的长单TC/RC敲定为23.25美元/干吨及2.325美分/磅，日韩冶炼厂也是这个数字。而从彭博统计数据来看，2025年全球铜矿供应增长预计主要将来自六个矿山OyuTolgoi、Kamoa、Codelco、LasBambas、CobrePanama和Udokan，但这些矿山产量增长都有风险，OyuTolgoi地下矿开采比例逐渐增加且在7月初传出力拓与蒙古铜矿工人谈判陷僵局恐引发新一轮罢工潮、Codelco的运营记录并不表明会迅速好转、LasBambas有着长期的社区破坏历史、CobrePanama的重启可能是一个多年的过程、Udokan可能会在俄罗斯制裁期间为设备而苦苦挣扎，如果这些矿山能顺利恢复产量，2025年开采的铜供应可能会增长3.5-4.5%。整体上来看，当前市场对远期的铜矿供应偏悲观，但若一些大型矿山在2025年能顺利恢复生产或产量顺利爬坡，2025年全球铜矿供应增量将大幅增加，矿端对铜价的支撑有削弱可能性。 图5：铜矿TC 图6：2025年全球铜矿供应（单位：千吨） 数据来源：Bloomberg，建信期货研究发展部数据来源：Bloomberg，建信期货研究发展部 废产粗铜供应将下降：1-7月中国废铜进口同比增加20%至134万吨，国产旧废金属量同比下降5%至67万吨，1-6月中国再生电解铜产量同比增7%至158万吨，ICSG统计1-6月全球再生精铜产量上半年废铜产量同比增3%至231万吨，上半年废铜补充力度大，全球再生电解铜产量增长主要来自于中国。8月《公平竞争审查条例》实施，利废企业采购带票废铜，而国内货源大多不带票仅有进口货源带票，利废企业从盈利以及生产连续性顾虑下降低开工率，截止8月底国内南方粗铜加工费持平900，北方粗铜加工费持平1000，阳极板加工费降至550，冷料市场补充能力继续偏弱。9月废铜市场将继续受困于政策不明朗以及生产亏损，预计废产粗铜供应将下降 图7：进口废铜图8：精废价差 数据来源：SMM，建信期货研究发展部数据来源：SMM，建信期货研究发展部 3.2、8-9月精铜产量小幅回落 ICSG统计1-6月全球精铜产量1386万吨，同比增57万吨，SMM统计1-6月 中国精铜产量592万吨，同比增36万吨，可以看出1-6月中国与海外炼厂产量均出现增长；7月SMM中国电解铜产量为102.82万吨，环比增加2.32万吨，8月受再生铜原料和阳极板供应进一步恶化的影响，有越来越多的冶炼厂被迫减产，再者受原料供应紧张影响，金川本部铜冶炼技术提升项目在8月开始联动试车将于 9月进行点火烘炉，SMM预计8月国内电解铜产量为100.34万吨，环比下降2.48 万吨，同比增加1.73万吨。9月受原料供应紧