2024年中报点评：Q2光伏上网电价下行显著，公司业绩承压

2024年9月2日 公司研究 Q2光伏上网电价下行显著，公司业绩承压 ——三峡能源（600905.SH）2024年中报点评 要点 事件：公司发布2024年中报。2024年上半年，公司实现营收150.59亿元，同 比+5.95%；归母净利润40.39亿元，同比-10.58%。单24Q2公司实现营收71.60 亿元，同比+4.51%；归母净利润16.17亿元，同比-22.91%。风电、光伏三大运营要素共振下，上半年整体营收有所增长。 装机量维度，风电、光伏上半年均有新增容量并网。截止24年6月底，公司控 股装机容量41.37GW，其中风电19.62GW，光伏20.58GW，水电0.20GW，储 能0.96GW。上半年，公司新增并网装机132.64万千瓦，其中风电新增并网20.80 万千瓦，太阳能发电新增并网75.84万千瓦。利用小时数维度，风电、光伏上半年均同比下行。2024年上半年，公司风电平均利用小时为1243小时，同比减少10小时，风电发电厂可利用率为99.03%，较上年有所下降。太阳能发电平 均利用小时为693小时，同比减少12小时。太阳能发电厂利用率99.24%，较上年略有下降。装机容量与利用小时数共同影响下，风电、光伏上半年发电量同比均有所提升。其中风电发电量230.58亿千瓦时，同比+12.04%；光伏126.18 亿千瓦时，同比+73.28%。上网电价维度，光伏同比下降显著。24年上半年， 风电、光伏上网电价（除税）分别为0.456元/千瓦时、0.372元/千瓦时，分别 同比-8.22%、-26.45%。同时，2023年新并网项目在报告期内陆续投产，固定资产折旧及项目运营成本增加，售电毛利率整体下行。 主要由于应收绿电补贴提升，上半年信用减值4.35亿元。 截至24年6月底，公司应收绿电补贴余额达到422.4亿元，较年初提升17.3%； 坏账准备为19.03亿元，同比增长28.5%。因此导致公司上半年信用减值4.35 亿元，同比增长1.4亿元。 盈利预测、估值与评级：公司绿电装机扩张快速，折旧及运营成本同比增加较多，对于整体盈利增速有一定影响。我们下调公司24-26年归母净利润预测至77.80/92.36/109.02亿元（前值为89.92/103.78/121.82亿元，分别下调 13%/11%/10%）。对应24-26年EPS分别为0.27/0.32/0.38元，对应PE为 17/14/12倍。考虑到公司核准容量充足、在建装机体量大（上半年公司新增获取核准/备案项目容量144.12万千瓦，在建项目计划装机容量合计2347.70万千瓦），未来具备强成长空间，业绩有望快速成长，我们维持“买入”评级。 风险提示：光伏、风电行业原材料价格大幅上涨影响公司盈利能力、海上风电降本进度不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 23,812 26,485 30,117 35,359 40,379 营业收入增长率 53.78% 11.23% 13.71% 17.40% 14.20% 归母净利润（百万元） 7,155 7,181 7,780 9,236 10,902 归母净利润增长率 26.82% 0.36% 8.34% 18.71% 18.04% EPS（元） 0.25 0.25 0.27 0.32 0.38 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.29% 8.70% 8.83% 9.77% 10.66% P/E 18 18 17 14 12 P/B 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-30 买入（维持） 当前价：4.57元 作者分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004010-58452071 yinzs@ebscn.com 分析师：宋黎超 执业证书编号：S0930523060001 021-52523817 songlichao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)286.21 总市值(亿元)：1307.99 一年最低/最高(元)：4.01/4.91近3月换手率：25.48% 股价相对走势 10% 4% -3% -9% -16% 08/2312/2303/2406/24 三峡能源沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -0.84 6.77 6.28 绝对 -4.35 -0.45 -5.51 资料来源：Wind 相关研报 业绩增长稳健，风光持续扩张——三峡能源 （600905.SH）2023年年报暨2024年第一季度报点评（2024-05-05） 项目储备丰厚巩固新能源龙头地位，成本增速高于营收压制短期盈利水平——三峡能源 （600905.SH）2023年中报点评（2023-09-02） 三峡能源（600905.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 23,812 26,485 30,117 35,359 40,379 总资产 262,127 311,708 315,562 339,095 363,846 营业成本 9,906 11,885 13,553 15,912 17,767 货币资金 10,566 5,100 21,325 33,746 49,627 折旧和摊销 7,850 9,608 11,727 13,268 14,432 交易性金融资产 0 0 0 0 0 税金及附加 170 200 241 283 323 应收账款 26,728 36,674 19,775 23,910 27,304 销售费用 0 0 0 0 0 应收票据 279 44 452 707 808 管理费用 1,391 1,940 2,108 2,475 2,827 其他应收款（合计） 1,443 980 181 283 323 研发费用 14 17 31 35 40 存货 222 353 541 635 710 财务费用 3,987 3,955 4,781 5,931 6,720 其他流动资产 207 512 1,420 2,993 4,499 投资收益 1,347 715 700 800 800 流动资产合计 42,804 47,473 43,966 62,592 83,625 营业利润 9,217 8,991 9,978 11,670 13,807 其他权益工具 473 461 461 461 461 利润总额 9,069 9,018 9,978 11,670 13,807 长期股权投资 16,481 17,400 17,400 17,400 17,400 所得税 686 748 798 934 1,105 固定资产 136,729 160,370 185,714 199,393 206,835 净利润 8,383 8,270 9,180 10,736 12,702 在建工程 35,491 52,988 32,794 22,697 17,649 少数股东损益 1,227 1,089 1,400 1,500 1,800 无形资产 4,955 5,328 5,159 4,999 4,847 归属母公司净利润 7,155 7,181 7,780 9,236 10,902 商誉 1,667 1,717 1,717 1,717 1,717 EPS(元) 0.25 0.25 0.27 0.32 0.38 其他非流动资产 9,608 12,955 14,226 14,226 14,226 非流动资产合计 219,323 264,234 271,596 276,503 280,221 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 174,168 216,223 213,129 228,680 243,951 经营活动现金流 16,871 14,417 30,113 25,683 30,409 短期借款 4,340 592 0 0 0 净利润7,1557,1817,7809,23610,902 应付账款22,73624,90510,30011,93413,325 折旧摊销 7,850 9,608 11,727 13,268 14,432 应付票据 2,180 1,560 136 159 178 净营运资金增加 10,257 7,378 -3,710 5,014 4,141 预收账款 1 26 301 354 404 其他 -8,391 -9,750 14,315 -1,835 934 其他流动负债 0 2,018 2,744 3,793 4,797 投资活动产生现金流 -29,790 -41,005 -18,758 -17,365 -17,340 流动负债合计 47,155 46,741 31,147 33,912 36,429 净资本支出 -27,715 -40,607 -18,082 -18,100 -18,100 长期借款 99,456 133,670 145,670 157,670 169,670 长期投资变化 16,481 17,400 0 0 0 应付债券 6,635 5,082 5,082 5,082 5,082 其他资产变化 -18,556 -17,797 -676 735 760 其他非流动负债 323 351 896 1,682 2,435 融资活动现金流 10,273 20,988 4,871 4,102 2,812 非流动负债合计 127,013 169,482 181,983 194,769 207,522 股本变化 49 3 -2 0 0 股东权益 87,959 95,485 102,433 110,415 119,896 债务净变化 28,677 28,688 11,340 12,000 12,000 股本 28,620 28,623 28,621 28,621 28,621 无息负债变化 4,890 13,366 -14,433 3,551 3,270 公积金 24,254 24,586 25,366 26,289 27,380 净现金流 -2,642 -5,595 16,226 12,420 15,881 未分配利润 24,128 28,982 33,751 39,310 45,901 归属母公司权益 77,051 82,529 88,077 94,559 102,240 少数股东权益 10,908 12,956 14,356 15,856 17,656 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 58.4% 55.1% 55.0% 55.0% 56.0% 销售费用率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% EBITDA率 87.9% 84.4% 87.0% 85.6% 84.8% 管理费用率 5.84% 7.33% 7.00% 7.00% 7.00% EBIT率 54.8% 48.1% 48.1% 48.1% 49.1% 财务费用率 16.74% 14.93% 15.87% 16.77% 16.64% 税前净利润率 38.1% 34.0% 33.1% 33.0% 34.2% 研发费用率 0.06% 0.07% 0.10% 0.10% 0.10% 归母净利润率 30.0% 27.1% 25.8% 26.1% 27.0% 所得税率 8% 8% 8% 8% 8% ROA 3.2% 2.7% 2.9% 3.2% 3.5% ROE（摊薄） 9.3% 8.7% 8.8% 9.8% 10.7% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营性ROIC 6.4% 5.1%