2024年中报点评：经营处于改善周期，静待政策效果兑现

证券研究报告 非金融公司|公司点评|华帝股份（002035） 2024年中报点评： 经营处于改善周期，静待政策效果兑现 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年09月01日 证券研究报告 |报告要点 Q2以来厨电需求仍有明显承压，但后续以旧换新政策落地预计将对需求有所带动，叠加公司经营处于改善周期，预计公司2024-2026年营收分别同比+6%/+10%/+10%至66/73/80亿，归母净利润分别同比+33%/+14%/+14%至6.0/6.8/7.7亿，对应PE分别8.9/7.8/6.9X，参考2023年56%的分红，股息率达到6.3%，维持买入评级。 |分析师及联系人 管泉森 孙珊 崔甜甜 SAC：S0590523100007SAC：S0590523110003SAC：S0590523110009 请务必阅读报告末页的重要声明1/6 非金融公司|公司点评 2024年09月01日 华帝股份(002035) 2024年中报点评： 经营处于改善周期，静待政策效果兑现 华帝股份 沪深300 50% 27% 3% -20% 2023/82023/122024/42024/8 行业： 家用电器/厨卫电器 投资评级：买入（维持） 当前价格：6.23元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 847.65/780.52 流通A股市值(百万元) 4,862.66 每股净资产(元) 4.24 资产负债率(%) 46.31 一年内最高/最低(元) 8.82/4.68 股价相对走势 相关报告 1、《华帝股份（002035）：2023A&2024Q1业绩点评：步入上行通道，经营表现超预期》2024.04.28 扫码查看更多 事件 2024H1，公司实现营收31.01亿，同比+7.68%，归母净利润3.00亿，同比+14.77% 扣非净利润2.92亿，同比+19.07%；其中2024Q2，公司实现营收17.20亿，同比 +2.07%，归母净利润1.76亿，同比+3.95%，扣非净利润1.70亿，同比+3.48%。 国内下沉渠道&海外市场收入增量突出 受地产影响，公司Q2收入降速在情理之中，但表现优于后周期板块。H1国内/海外收入分别同比+4%/+35%。分渠道来看，H1线下收入同比+21%，收入占比为52%其中下沉渠道收入同比+41%，收入占比为19%，传统经销渠道同比+12%；分品类看H1烟机/灶具/热水器收入分别同比+15%/+3%/+25%，占主营分别42%/23%/21%；其他新品类大部分承压下滑。总的来说，报告期公司收入实现个位数增长殊为难得 行业竞争加剧，但Q2盈利能力小幅改善 Q2毛利率同比-2.8pct，主因在于①毛利率较低的海外、下沉渠道收入增长更快， ②行业价格竞争有所加剧。费用端，Q2销售费用率同比-1.2pct，与渠道变化有关同时公司提升费用投放效率；管理/研发/财务费用率变化不大。信用减值损失（坏账计提）减少对净利率贡献1.0pct。总体来看，Q2净利率同比+0.2pct，期内毛利率下滑较大但费用率减少，且信用减值损失的减少对净利率也有一定贡献。 经营处于改善周期，静待政策效果兑现 尽管环境偏弱，但公司积极布局多元化渠道，报告期内收入依然实现增长，殊为不易；考虑到后续以旧换新政策落地有望带动大厨电行业需求回暖，公司收入稳健增长可期。在上半年行业竞争加剧背景下，公司盈利能力仍维持小幅改善；经营性盈利能力维稳，叠加去年坏账计提形成的低基数，公司全年业绩增长值得期待。 公司经营有望延续改善，维持“买入”评级 Q2以来厨电需求仍有明显承压，但后续以旧换新政策落地预计将对需求有所带动叠加公司经营处于改善周期，预计公司2024-2026年营收分别同比+6%/+10%/+10%至66/73/80亿，归母净利润分别同比+33%/+14%/+14%至6.0/6.8/7.7亿，对应PE分别8.9/7.8/6.9X，参考2023年56%的分红，股息率达到6.3%，维持买入评级。风险提示：1、地产影响的新房需求下滑压力超出预期；2、行业价格竞争压力超出预期。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5819 6233 6636 7281 7996 增长率（%） 4.13% 7.12% 6.47% 9.73% 9.81% EBITDA（百万元） 282 617 1059 1228 1387 归母净利润（百万元） 143 447 595 675 767 增长率（%） -30.98% 212.50% 33.10% 13.46% 13.55% EPS（元/股） 0.17 0.53 0.70 0.80 0.90 市盈率（P/E） 36.9 11.8 8.9 7.8 6.9 市净率（P/B） 1.6 1.4 1.3 1.2 1.1 EV/EBITDA 11.5 4.9 3.2 2.5 1.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年08月30日收盘价 图表1：2024H1公司营业收入同比+7.7%图表2：2024H1公司归属净利润同比+14.8% 2080% 18 60% 16 1440% 1220% 10 80% 6-20% 4 -40% 2 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 0-60% 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 200% 150% 100% 50% 0% 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 -50% -100% -150% -200% 营业收入（亿）同比（右轴） 归属净利润（亿）同比（右轴） 资料来源：iFinD，国联证券研究所资料来源：iFinD，国联证券研究所 图表3：华帝股份2024上半年收入拆分（单位:亿元） 2024H1(亿元） 营业收入 营收yoy 营收占比 毛利率 毛利率yoy 分行业 电器机械及器材制造业 30.5 7.1% 41.1% 0.4pct 分产品 烟机 13.0 14.6% 43% 45.1% 1.6pct 灶具 7.2 3.2% 24% 45.1% -0.1pct 热水器 6.6 24.7% 21% 32.8% -0.3pct 分地区 国内 26.8 4.1% 88% 42.6% 0.7pct 海外 3.8 35.3% 12% 30.6% 1.1pct 资料来源：iFinD，公司公告，国联证券研究所 图表4：华帝股份利润表项目变化 2024Q2 2023Q2 同比变动 2024H1 2023H1 同比变动 营业收入 100.00% 100.00% - 100.00% 100.00% - 营业成本 60.27% 57.44% 2.84pct 59.32% 58.65% 0.67pct 毛利率 39.73% 42.56% -2.84pct 40.68% 41.35% -0.67pct 营业税金及附加 0.62% 0.71% -0.09pct 0.57% 0.64% -0.07pct 销售费用率 22.89% 24.05% -1.16pct 23.41% 23.27% 0.14pct 管理费用率 3.58% 3.74% -0.16pct 4.07% 4.55% -0.48pct 研发费用率 3.63% 3.50% 0.14pct 4.09% 4.18% -0.09pct 财务费用率 -0.37% -0.33% -0.04pct -0.36% -0.17% -0.19pct 其他收益 1.75% 1.55% 0.20pct 1.89% 1.41% 0.48pct 投资净收益 0.61% 0.47% 0.14pct 0.51% 0.47% 0.04pct 公允价值变动净收益 -0.08% -0.05% -0.03pct -0.09% 0.32% -0.41pct 信用减值损失 0.53% 1.49% -0.95pct 0.07% 0.56% -0.49pct 资产减值损失 0.25% 0.16% 0.09pct 0.32% 0.09% 0.23pct 资产处置收益 0.03% 0.00% 0.03pct 0.01% -0.01% 0.01pct 营业利润率 10.90% 11.22% -0.32pct 10.83% 10.42% 0.41pct 营业外收入 0.18% 0.07% 0.11pct 0.15% 0.07% 0.08pct 营业外支出 0.05% 0.02% 0.03pct 0.11% 0.08% 0.03pct 利润总额 11.04% 11.27% -0.24pct 10.87% 10.40% 0.47pct 所得税 0.85% 1.13% -0.27pct 1.25% 1.29% -0.05pct 净利润 10.18% 10.15% 0.04pct 9.63% 9.11% 0.52pct 少数股东损益 -0.03% 0.12% -0.15pct -0.03% 0.05% -0.08pct 归属母公司股东净利润 10.21% 10.02% 0.18pct 9.66% 9.06% 0.60pct 资料来源：iFinD，公司公告，国联证券研究所 风险提示 1、地产影响的新房需求下滑压力超出预期；厨房大电的产品需求中，受新房装修驱动的比例仍然较高，但近年来地产销售及传导至竣工的下滑压力偏大，后续可能对厨 房大电的需求产生较大负面干扰。 2、行业价格竞争压力超出预期；厨房大电行业龙头历来定位中高端，当前行业逐步 走向存量市场阶段，对于早期竞争相对缺位的中低端市场，龙头或加大布局的力度，行业价格竞争压力或较大。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1632 1545 1200 1622 2162 营业收入 5819 6233 6636 7281 7996 应收账款+票据 1585 1260 1695 1860 2042 营业成本 3519 3604 3890 4269 4688 预付账款 31 31 32 35 38 营业税金及附加 39 41 42 46 51 存货 771 801 932 1023 1123 营业费用 1417 1542 1622 1743 1874 其他 669 1396 1421 1426 1432 管理费用 512 530 532 583 640 流动资产合计 4688 5033 5279 5966 6798 财务费用 -10 -10 -4 -5 -7 长期股权投资 3 6 9 12 15 资产减值损失 -26 -45 -27 -29 -32 固定资产 1305 1310 1170 1130 1039 公允价值变动收益 19 -4 0 0 0 在建工程 61 142 269 245 221 投资净收益 29 41 34 34 34 无形资产 194 317 331 411 458 其他 -215 -36 65 63 61 其他非流动资产 448 390 469 448 448 营业利润 147 481 626 713 811 非流动资产合计 2012 2166 2247 2245 2181 营业外净收益 -1 15 15 15 15 资产总计 6699 7199 7526 8211 8979 利润总额 146 496 641 728