2024年半年报业绩点评：通用亏损拖累业绩表现，2H24E大众与通用五菱或边际改善

2024年9月1日 公司研究 通用亏损拖累业绩表现，2H24E大众与通用五菱或边际改善 ——上汽集团（600104.SH）2024年半年报业绩点评 要点 通用亏损+股权转让确认投资收益影响2Q24业绩：1H24营业收入同比-12.4%至2,770.9亿元，归母净利润同比-6.5%至66.3亿元，扣非后归母净利润同比 -82.0%至10.2亿元，毛利率同比-1.2pcts至8.5%；其中，2Q24营业收入同比 -21.4%/环比-0.6%至1,381.0亿元，归母净利润同比-9.0%/环比+44.2%至39.1亿元，扣非后归母净亏损约11亿元（vs.1Q24扣非后归母净利润21.2亿元），毛利率同比-1.3pcts/环比-0.6pcts至8.2%。2Q24公司归母净利润环比增长，扣非归母业绩同环比由盈转亏，主要由于1）MG印度引入投资者，确认51.3亿元计入非经常性收益；2）合资公司业绩拖累（1H24上汽通用亏损22.7亿元）。合资贡献减弱，2H24E大众、通用五菱有望边际改善：1H24对联营与合营企业的投资收益同比-51.6%至22.1亿元，2Q24对联营与合营企业的投资收益同比 -99.8%/环比-99.8%至0.04亿元。1）2024年前7月上汽大众销量同比-1.5%至 59.3万辆，1H24上汽大众盈利8.6亿元（单车盈利同比+59.1%至0.2万元）。公司降本已有所成效+库存控制在合理水平，有望通过加快混动车型导入+智舱功能体验升级，拓宽产品结构。2）2024年前7月上汽通用销量同比-55.1%至 24.1万辆，1H24上汽通用亏损22.7亿元（单车亏损约1.0万元vs.2023年盈利约0.3万元）。预计上汽通用短期或仍面临产品结构转型+结构降本等问题。3）2024年前7月上汽通用五菱销量同比+2.3%至64.4万辆。1H24上汽通用五菱盈利1.0亿元（单车盈利同比+120.9%至约170元）。旗下星光S、云海等紧凑型SUV有望保持品牌在紧凑型经济车市场的竞争力。 海外采取灵活性方案，自主发力平台化转型：2024年前7月上汽乘用车销量同比-20.2%至38.5万辆，智己销量同比+131.3%至2.7万辆，上汽集团海外销量 同比-9.7%至57.0万辆。1）出口：公司面对欧盟的关税政策影响，在进行生产基地调整的同时，推出HEV/燃油系列车型以规避政策风险。此外，公司也在工厂选址方面有积极准备，以确保欧洲市场的长期发展。2）自主：公司将采用“大自主”战略，进行品牌渠道+技术端资源整合；其中，名爵与荣威将进行营销渠道调整，提升经营效率；智己市场表现持续向上，首款搭载灵蜥数字底盘的SUV2024款LS6已于成都车展正式发布，预计年内品牌销量达到7-8万辆。 维持“增持”评级：考虑到合资品牌电动化转型周期偏长、以及自主出海增速放缓等因素，我们下调2024E-2026E归母净利润预测31.3%/23.8%/17.6%至102.6/123.4/137.6亿元。中长期我们看好公司依托于品牌+资源方面的优势，实现合资电动转型落地+自主新品周期兑现后估值修复弹性，维持“增持”评级。风险提示：自主减亏幅度不及预期；日系销量与业绩改善不及预期；原材料价格波动风险；市场风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 720,988 726,199 676,562 710,836 751,862 营业收入增长率 -5.12% 0.72% -6.84% 5.07% 5.77% 净利润（百万元） 16,118 14,106 10,263 12,339 13,760 净利润增长率 34.30% -12.48% -27.24% 20.23% 11.51% EPS（元） 1.38 1.21 0.89 1.07 1.19 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.77% 4.93% 3.51% 4.06% 4.35% P/E 9.1 10.4 14.2 11.8 10.6 P/B 0.53 0.51 0.50 0.48 0.46 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-8-30（注：23年股本116.83亿，24年至今股本115.8亿） 增持（维持） 当前价：12.56元 作者分析师：倪昱婧 执业证书编号：S0930515090002021-52523876 niyj@ebscn.com 分析师：孟祥庭 执业证书编号：S0930524070001 021-52523685 mengxiangting@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)115.75 总市值(亿元)：1453.86 一年最低/最高(元)：12.20/15.34近3月换手率：9.91% 股价相对走势 10% 3% -3% -10% -16% 08/2312/2303/2406/24 上汽集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -9.46 -2.86 1.22 绝对 -12.32 -10.31 -11.18 资料来源：Wind 相关研报 黎明将至，强新品周期正在进行时——上汽集团 （600104.SH）投资价值分析报告 （2023-12-27） 上汽集团（600104.SH） 营业成本 651,701 652,207 614,200 641,718 674,617 货币资金 155,157 143,636 230,203 156,384 165,410 折旧和摊销 15,337 16,829 22,546 23,546 24,661 交易性金融资产 45,230 46,688 48,688 50,688 52,688 税金及附加 5,289 4,964 4,736 4,976 5,263 应收账款 62,913 68,020 63,345 66,846 68,249 销售费用 30,175 29,879 27,062 28,433 30,074 应收票据 5,875 9,093 8,048 8,033 8,952 管理费用 25,641 24,240 23,003 24,168 25,563 其他应收款（合计） 15,901 15,946 15,526 17,508 16,760 研发费用 18,031 18,365 18,267 19,193 20,300 存货 88,535 98,604 94,715 100,937 108,235 财务费用 -764 -157 407 -348 860 其他流动资产 124,113 153,302 54,029 149,995 264,869 投资收益 14,703 14,949 16,754 16,934 16,623 流动资产合计 582,165 619,609 596,850 634,311 760,957 营业利润 26,022 25,937 12,799 16,382 18,885 其他权益工具 17,195 13,713 13,713 13,713 13,713 利润总额 28,071 25,973 14,599 18,182 20,685 长期股权投资 64,645 66,701 70,078 74,045 78,357 所得税 5,228 5,913 2,190 2,727 3,103 固定资产 79,240 83,891 82,756 83,196 85,018 净利润 22,843 20,060 12,409 15,455 17,582 在建工程 15,736 13,828 16,522 18,830 21,040 少数股东损益 6,725 5,954 2,146 3,116 3,822 无形资产 18,923 20,838 20,654 20,489 20,340 归属母公司净利润 16,118 14,106 10,263 12,339 13,760 商誉 1,228 1,211 1,211 1,211 1,211 EPS(元) 1.38 1.21 0.89 1.07 1.19 其他非流动资产 111,207 75,791 75,294 75,294 75,294 非流动资产合计 407,942 387,042 358,415 364,335 368,898 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 653,807 663,743 604,181 632,980 747,766 经营活动现金流 9,505 42,334 110,359 -64,250 -47,581 短期借款 38,337 44,921 0 3,993 78,359 净利润 16,118 14,106 10,263 12,339 13,760 应付账款 166,645 178,673 174,403 185,425 198,304 折旧摊销 15,337 16,829 22,546 23,546 24,661 应付票据 77,636 86,030 84,088 91,064 99,106 净营运资金增加 -19,226 40,281 -104,623 93,485 85,977 预收账款 0 0 0 0 0 投资活动产生现金流 -6,779 -42,234 12,630 -14,380 -17,560 流动负债合计 543,975 547,440 497,396 524,725 637,760 净资本支出 -20,516 -19,031 -23,208 -25,557 -27,799 长期借款 34,555 51,455 52,455 53,455 54,455 长期投资变化 64,645 66,701 -3,377 -3,967 -4,312 应付债券 15,122 11,424 11,424 11,424 11,424 其他资产变化 -50,908 -89,904 39,215 15,144 14,551 其他非流动负债 45,102 38,587 38,091 38,433 39,254 融资活动现金流 9,135 -10,058 -36,422 4,811 74,167 非流动负债合计 109,832 116,303 106,785 108,255 110,006 股本变化 0 0 -108 0 0 股东权益 336,300 342,907 351,083 365,666 382,088 债务净变化 27,704 7,606 -31,286 4,993 75,366 股本 11,683 11,683 11,575 11,575 11,575 无息负债变化 37,951 2,330 -28,276 23,805 39,420 公积金 98,740 98,288 98,396 98,396 98,396 净现金流 12,683 -9,254 86,567 -73,819 9,026 未分配利润 156,907 167,471 173,423 183,281 193,950 归属母公司权益 279,234 286,319 292,349 303,816 316,416 少数股东权益 57,067 56,588 58,734 61,850 65,672 其他-2,724-28,882182,172-193,619-171,979 其他流动负债92,34886,18885,69186,03486,444 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E2026E 营业收入 720,988 726,199 676,562 710,836 751,862 总资产 990,1071,006,650 955,265 998,6451,129,854 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 20