2024年半年报点评：业绩表现稳健，持续看好龙头优势

中国神华（601088.SH）2024年半年报点评业绩表现稳健，持续看好龙头优势 2024年09月01日 分析师：周泰 分析师：李航 分析师：王姗姗 执业证号：S0100521110009 执业证号：S0100521110011 执业证号：S0100524070004 邮箱：zhoutai@mszq.com 邮箱：lihang@mszq.com 邮箱：wangshanshan_yj@mszq.com 研究助理：卢佳琪执业证号：S0100123070003邮箱：lujiaqi@mszq.com 事件：2024年8月30日，公司发布2024年半年报。2024年上半年，公司实现营业收入1680.78亿元，同比下降0.80%；归母净利润295.04元，同比下降11.34%；扣非归母净利润294.81亿元，同比下降10.58%。国际企业会计准则下，2024年上半年公司实现归母净利润327.71亿元，同比下降11.10%。 24H1捐赠支出影响业绩释放，税、费影响相抵。24H1公司捐赠内蒙古生态综合治理资金共计7.18亿元，四费同比增加6.1亿元、费率同比+0.39pct至3.55%，税金及附加主因煤炭销售收入下降从而资源税减少同比下降6.1亿元。 24Q2盈利同环比下滑，四费环比增加。2024年二季度，公司实现营业收入804.31亿元，同环比-2.39%/-8.23%；归母净利润136.20亿元，同环比-7.14%/-14.25%；扣非归母净利润130.21亿元，同环比-9.83%/-20.89%。国际企业会计准则下，24Q2公司实现归母净利润150.11亿元，同环比-7.25%/-15.48%。24Q2四费环比增加2.98亿元、费率环比+0.66pct至3.89%。 24H1煤炭产销同比增长，售价回落叠加成本抬升，毛利率下滑。1）商品煤：24H1商品煤产量1.632亿吨，同比+1.6%；煤炭销售量2.297亿吨，同比 +5.4%；综合售价566元/吨，同比-5.8%，其中年度长协/月度长协/现货/坑口直销售价490/725/618/313元/吨，同比-2.0%/-11.7%/-10.8%/-9.8%，销量占比54.4%/31.7%/8.6%/5.3%，同比-2.3/+2.5/+0.3/-0.2pct。2）自产煤：24H1自产煤销量1.628亿吨，同比+2.2%；吨煤售价533元/吨，同比-4.9%；吨煤 销售成本309元/吨，同比+3.3%；单位生产成本191.7元/吨，同比+2.0%，主要原因系人工成本因社保缴费、计提员工薪酬同比+18.3%。3）外购煤：24H1外购煤销量6690万吨，同比+14.2%，业务毛利率同比持平为1.9%。24H1煤炭业务毛利率28.3%，同比下降3.5pct，实现利润总额260.39亿元，同比下降18.1%。 24Q2煤炭销量环比下降、成本抬升致毛利率环比下滑。1）商品煤：24Q2商品煤产量8190万吨，同环比+1.6%/+0.7%；煤炭销售量1.126亿吨，同环比+2.1%/-3.8%；综合售价559元/吨，同环比-3.9%/-2.4%，其中年度长协/月度长协/现货/坑口直销售价490/713/743/308元/吨，同比-2.6%/-5.5%/+13.7%/-9.0%，环比持平/-3.3%/+25.7%/-3.5%，销量占比环比 +9.1/+0.7/-10.7/+0.9pct。2）自产煤：24Q2自产煤销量8250万吨，同环比 +3.25%/+2.74%；吨煤售价532元/吨，同环比-2.8%/-0.3%；吨煤销售成本 320元/吨，同环比+3.9%/+7.8%。3）外购煤：24Q2外购煤销量3010万吨，同环比-1.0%/-18.2%，业务毛利率1.5%，环比下滑0.7pct。24Q2煤炭业务毛利率27.7%，环比-1.2pct，实现利润总额126.33亿元，环比-5.8%。 推荐维持评级 当前价格：40.55元 相关研究 1.中国神华（601088.SH）2024年一季报点评：业绩表现稳健，发电运输业务盈利提升-2024/04/27 2.中国神华（601088.SH）2023年年报点评：央企龙头行稳致远，价值重塑正当其时-2024 /03/23 3.中国神华（601088.SH）事件点评：新街一井、二井采矿许可证获批，中期增量可期-2024/02/04 4.中国神华（601088.SH）2023年业绩预告点评：扣非净利符合预期，基本面+政策共振助力公司价值重塑-2024/01/31 5.中国神华（601088.SH）事件点评：清远项目投运，公司中期成长可期-2023/12/25 发售电量同比增长，电价及小时数下滑致毛利率受损。24H1，公司总发电量1040.4亿千瓦时，同比+3.8%；总售电量978.9亿千瓦时，同比+3.9%。截至二季度末公司总装机容量达到44822MW，其中燃煤发电装机容量43244MW，24H1新增燃煤装机80MW，光伏装机108MW。24H1公司售电价格为404元/兆瓦时，同比-3.3%；平均售电成本为362.2元/兆瓦时，同比-1.5%。24H1公司燃煤机组平均利用小时数2354小时，同比-155小时，降幅6.2%。电力业务毛利率16.0%，同比-0.8pct，实现利润总额52.51亿元，同比 -9.5%。2024年二季度由于南方水电出力较好，以及公司安排设备检修，公司燃煤机组利用小时数下降，公司24Q2发电量486.9亿千瓦时，同环比+0.4%/-12.0%，售电量457.3亿千瓦时，同环比+0.5%/-12.3%。24H1公司发电量完成全年经营目标的48.1%，伴随8月开始水电挤压作用转弱并逐步进入秋冬用电高峰，公司发售电量有望环比提升。 运输业务盈利同比提升。1）铁路：24H1，公司自有铁路周转量161.4十亿吨公里，同比+7.3%；单位运输成本0.085元/吨公里，同比增长1.2%；铁路毛利率37.5%，同比-0.4pct；利润总额69.23亿元，同比增长1.9%。2）港口：24H1，公司黄骅港装船量1.1亿吨，同比+9.3%；天津煤码头装船量2190万吨，同比-3.1%；因航道疏浚费用、人工成本等增长，港口毛利率44.2%，同比-0.9pct；利润总额12.12亿元，同比+0.2%。3）航运：24H1，公司航运货运量6550万吨，同比-9.3%；航运周转量75.0亿吨海里，同比-4.8%；单位运输成本0.030元/吨海里，同比持平；航运毛利率9.8%，同比+0.8pct；利润总额2.22亿元，同比+88.1%。 烯烃产品产销因检修大幅下降，压缩盈利。1）聚乙烯：24H1，公司销售聚乙烯14.82万吨，同比-18.3%；单吨售价6585元/吨，同比+2.0%；单位生产成本5956元/吨，同比+0.4%。2）聚丙烯：24H1，公司销售聚丙烯13.92万吨，同比-18.2%；单吨售价5863元/吨，同比-1.1%；单位生产成本5750元 /吨，同比-2.4%。公司聚乙烯、聚丙烯销售量同比减少主因煤制烯烃生产设备按计划检修，导致聚烯烃产品产量减少，5月19日生产设备已恢复生产。受聚烯烃产品销售量下降影响，煤化工业务毛利率6.9%，同比-0.3pct，实现利润总额1百万元，同比-96.9%。公司包头煤制烯烃升级示范项目施工按计划推进， 预计2027年左右建成。 投资建议：公司煤炭中期产量增量可期、发售电量持续增长，我们预计2024-2026年公司归母净利润为619.45/652.86/679.63亿元，对应EPS分别为3.12/3.29/3.42元/股，对应2024年8月30日的PE分别为13/12/12倍维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭价格大幅下降；火电需求不及预期；项目建设慢于预期。盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 343,074 350,369 372,362 391,262 增长率（%） -0.4 2.1 6.3 5.1 归属母公司股东净利润（百万元） 59,694 61,945 65,286 67,963 增长率（%） -14.3 3.8 5.4 4.1 每股收益（元） 3.00 3.12 3.29 3.42 PE 13 13 12 12 PB 2.0 1.9 1.8 1.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年8月30日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 343,074 350,369 372,362 391,262 成长能力（%） 营业成本 219,922 231,254 246,542 260,253 营业收入增长率-0.42 2.13 6.28 5.08 营业税金及附加 18,385 18,219 19,363 20,346 EBIT增长率-8.31 -2.72 5.40 3.79 销售费用 425 452 481 505 净利润增长率-14.29 3.77 5.39 4.10 管理费用 9,812 9,860 10,479 11,011 盈利能力（%） 研发费用 3,007 2,102 2,234 2,348 毛利率35.90 34.00 33.79 33.48 EBIT 90,973 88,501 93,284 96,822 净利润率17.40 17.68 17.53 17.37 财务费用 501 395 434 211 总资产收益率ROA9.47 9.63 9.64 9.56 资产减值损失 -3,691 -3,375 -3,556 -3,708 净资产收益率ROE14.61 14.62 14.76 14.73 投资收益 3,815 5,182 5,508 5,787 偿债能力 营业利润 91,367 89,999 94,891 98,785 流动比率2.17 2.44 2.45 2.50 营业外收支 -4,191 -509 -576 -602 速动比率1.89 2.11 2.12 2.17 利润总额 87,176 89,490 94,315 98,183 现金比率1.64 1.81 1.86 1.91 所得税 17,578 16,801 17,707 18,433 资产负债率（%）24.08 21.65 21.10 20.53 净利润 69,598 72,689 76,608 79,750 经营效率 归属于母公司净利润 59,694 61,945 65,286 67,963 应收账款周转天数12.63 12.63 12.63 12.63 EBITDA 115,832 116,284 121,842 127,851 存货周转天数21.32 21.32 21.32 21.32 总资产周转率0.55 0.55 0.56 0.56 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 149,986 140,228 152,498 164,776 每股收益3.00 3.12 3.29 3.42 应收账款及票据 19,858 19,989 21,244 22,322 每股净资产20.57 21.32 22.26 23.21 预付款项 5,999 6,308 6,725 7,099 每股经营现金流4.51 4.71 5.52 5.64 存货 12,846 12,343 13,159 13,891 每股股利2.55 2.34 2.47 2.57 其他流动资产 10,262 10,025 7,253 7,267 估值分析 流动资产合计 198,951 188,894 200,879 215,355 PE13 13 12 12 长期股权投资 55,571 60,753 66,261 72,048 PB2.0