2024年中报点评：购物中心稳定性强，高派息提升红利属性

公司研究 证券研究报告 房地产2024年08月31日 华润万象生活（01209.HK）2024年中报点评 购物中心稳定性强，高派息提升红利属性 推荐维持） 目标价：34.2港元 当前价：25.9港元 华创证券研究所 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com执业编号：S0360522110001 联系人：杨航 邮箱：yanghang@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(亿股)22.83 已上市流通股(亿股)22.83 总市值(亿港元)591 流通市值(亿港元)591 资产负债率(%)43.39% 每股净资产(元)7.34 12个月内最高/最低34.6/20.1 市场表现对比图(近12个月) 2023-8-30-2024-8-30 20% 0% 2023-08-302023-11-302024-02-292024-05-31 -20% -40% -60% 恒生指数 华润万象生活 相关研究报告 《华润万象生活（01209.HK）2023年业绩公告点评：商管能力突出，红利属性提升》 2024-04-10 《华润万象生活（01209.HK）2023中期业绩报告点评：商管规模效应已现，业绩持续高增》 2023-09-10 《华润万象生活（01209.HK）深度研究报告：商管高壁垒，估值再提升》 2023-07-08 事项： 公司发布2024年中期业绩公告，2024年上半年实现营业收入75.97亿元，同比增长17.1%；毛利润27.03亿元，同比增长20%，毛利率34%，同比提升0.8pcts；归母净利润19.08亿元，同比增长36%。 评论： 购物中心毛利率提升至72.5%，贡献50.7%的毛利润。1）公司上半年新开业7座购物中心，均定位中高端，新项目开业及强大的商管能力保障营收、毛利同比分别增长34.1%、35.4%，购物中心业务持续高增。2）公司在管购物中心 108个，46个项目零售额排名当地第一，85个排名当地市场前三，分别较23年增加6、3个。3）公司在管购物中心零售额同比增长19.7%，可同比增长7.6%，分项目来看，重奢项目同比增长9.6%（可同比4%），非重奢项目同比 增长26.7%（可同比10%）。公司商管能力再次得到印证，合作品牌品类丰富 数量多，有合理灵活的租金策略以及丰富的品牌孵化经验，基本为品牌合作首选，并且绑定深，离场成本高，在管购物中心均位于重点城市核心区域，在当前情况下“区位+品牌”优势突出，期间到访客流突破6.4亿人次，同比增长25%，保障购物中心业绩持续增长，平均出租率96.7%，可同比项目租金坪效 增长2.9%，业主租金收入增长19.7%（可同比6.7%）。4）公司下半年计划新开业14个购物中心，且下半年为传统旺季，24年业绩增长有保障。 物管收缴率微降，营收仍保持增长。24年H1物管毛利率下滑1.2pcts至18.9%基本符合预期，主因收缴率下滑以及品质提升投入成本增加，收缴率为81%较去年同期下滑2pcts。公司应收账款及应收票据减值拨备较年末增加34.7% 至1.11亿元。公司在管面积持续增长使营收同比增长13.8%，合约面积、在管面积分别为3.98、4.46亿平，合约面积不断转化支撑物管营收增长。 写字楼出租率下滑，营收增速放缓。2024年H1写字楼在管面积1523万平，合同面积1939万平，营收9.6亿元，同比增长6.6%。受新项目入市影响及城市写字楼空置率提升，出租率下降6.8pcts至77.1%，可同比下降2.6pcts。 中期派息同比提升25.1%，特别派息提升2023年派息率至100%，高派息积极回馈股东。1）公司提质增效，管理及销售费率持续下降，2024年H1管理及销售费率为6.5%，同比下降1.5pcts。2）2024年中期每股派息0.279元，同 比增长25.1%；并宣派特别股息每股0.575元，提升2023年派息率至100%。 投资建议：公司作为商管龙头，购物中心业绩持续高增，运管能力已被反复印证。公司在管购物中心业绩稳定性强，当前零售额、租金、租金坪效仍保持增长，随着下半年大量新项目开业，未来业绩还将持续增长。我们预计2024-2026 年公司EPS分别为1.58、1.88、2.25元，基于剩余收益模型，测算当前公司合理市值约为780亿港元，目标价调整为34.2港元（前值为37.5港元），对应 2024年20倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：项目接管进度不及预期，物业收缴不及预期，居民消费不及预期。 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 14,798 17,399 20,519 23,670 同比增速(%) 23% 18% 18% 15% 归母净利润(百万) 2,929 3,612 4,281 5,128 同比增速(%) 33% 23% 19% 20% 每股盈利(元) 1.28 1.58 1.88 2.25 市盈率(倍) 18 15 13 11 市净率(倍) 3 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月30日收盘价 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 11,580 13,810 17,475 22,618 营业总收入 14,798 17,399 20,519 23,670 应收款项合计 3,616 4,183 4,894 5,727 主营业务收入 14,767 17,359 20,471 23,616 存货 203 235 262 304 其他营业收入 31 40 48 53 其他流动资产 4,119 3,238 3,199 2,719 营业总支出 11,356 13,045 15,256 17,271 流动资产合计 19,518 21,466 25,830 31,368 营业成本 10,073 11,703 13,612 15,327 固定资产净额 552 618 688 710 营业开支 1,283 1,342 1,644 1,944 权益性投资 4 2 3 3 营业利润 3,442 4,354 5,264 6,399 其他长期投资 3,990 4,200 4,500 5,000 净利息支出 -278 -291 -276 -258 商誉及无形资产 3,586 3,561 3,536 3,512 权益性投资损益 54 27 27 36 土地使用权 0 0 0 0 其他非经营性损益 39 43 42 41 其他非流动资产 133 145 160 177 非经常项目前利润 3,813 4,715 5,608 6,735 非流动资产合计 8,265 8,526 8,887 9,402 非经常项目损益 99 109 108 113 资产总计 27,783 29,992 34,717 40,770 除税前利润 3,912 4,824 5,717 6,848 应付账款及票据 1,546 1,638 1,906 2,146 所得税 969 1,195 1,417 1,697 贷当期到期部分其他流动负债 6,793 7,890 9,147 10,309 持续经营净利润 2,929 3,612 4,281 5,129 流动负债合计 8,339 9,528 11,053 12,455 非持续经营净利润 0 0 0 0 长期借贷 0 0 0 0 净利润 2,929 3,612 4,281 5,128 短期借贷及长期借 0000少数股东损益14161922 非流动负债合计 3,408 1,800 1,500 1,500 归属普通股东净利润 2,929 3,612 4,281 5,128 负债总计 11,747 11,328 12,553 13,955 EPS（摊薄） 1.28 1.58 1.88 2.25 归属母公司所有者 15,948 18,560 22,041 26,669 权益少数股东权益 88 104 123 146 主要财务比率 股东权益总计 16,036 18,664 22,164 26,815 2023 2024E 2025E 2026E 负债及股东权益总计 27,783 29,992 34,717 40,770 成长能力 3,408 1,800 1,500 1,500 优先股利及其他调 0 0 0 0 整项 23% 18% 18% 15% 33% 23% 19% 20% 其他非流动负债 现金流量表 营业收入增长率归属普通股东净利润增长率 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 获利能力 经营活动现金流 3043 3854 4976 5506 毛利率 31.8% 32.6% 33.5% 35.1% 净利润 2929 3612 4281 5128 净利率 19.8% 20.8% 20.9% 21.7% 折旧和摊销 185 247 260 275 ROE 19.4% 20.9% 21.1% 21.1% 营运资本变动 286 340 761 415 ROA 10.9% 12.5% 13.2% 13.6% 其他非现金调整 -357 -345 -326 -313偿债能力 投资活动现金流-1180 -518 -627 -794 资产负债率 42.3% 37.8% 36.2% 34.2% 资本支出-377 -297 -312 -277 流动比率 2.3 2.3 2.3 2.5 长期投资减少1932 -208 -301 -500 速动比率 2.3 2.2 2.3 2.5 少数股东权益增加 28 0 0 0每股指标（元） 每股收益 1.28 1.58 1.88 2.252.41 0 0 0 0 每股净资产 6.99 8.13 9.66 11.68 -2922 -3604 -4271 -5117 估值比率 11 量净额1422249835875548P/B3322 其他长期资产的减少/(增加) -2763-13-14-16 融资活动现金流-1500-1106-684431每股经营现金流1.331.692.18 借款增加 股利分配 普通股增加0000P/E181513 其他融资活动产生的现金流 资料来源：公司公告，华创证券预测 房地产组团队介绍 房地产组组长、首席研究员：单戈 中国人民大学风险管理与精算学博士，4年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：许常捷 同济大学建筑与土木工程硕士，2年地产研究经验，曾任职于华润置地，从事房地产投资（涉及住宅、租赁住房、商办综合体等），2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨航 上海财经大学学士，浙江大学硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-