量增本降经营业绩稳健，增持派息彰显投资价值

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 李春驰电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 兖矿能源(600188) 量增本降经营业绩稳健，增持派息彰显投资价值 2024年08月31日 事件：2024年8月30日，兖矿能源发布2024年半年度报告，上半年公司 实现营业收入723.1亿元，同比-24.07%；归母净利润75.7亿元，同比- 31.64%；扣非后归母净利润为73亿元，同比-27.37%；经营活动产生的现 金流量净额126.2亿元，同比+85.42%。 二季度，公司实现营业收入326.78亿元，同比-18.26%，环比-17.55%；归 母净利润38.12亿元，同比-16.37%，环比+1.46%；扣非后归母净利润为 36.31亿元，同比-18.03%，环比-0.98%。 点评： 煤炭：产销量增加&成本下降，公司煤炭主业稳中向好。产销量方面： 2024H1，公司实现煤炭产量6908万吨，同比+8.2%；煤炭销量6788 万吨，同比+2.9%；其中自产煤销量6376万吨，同比+9%。2024Q2， 公司实现煤炭产量3444万吨，环比-0.6%；煤炭销量3369万吨，环比 -1.4%；其中自产煤销量3263万吨，环比+4.8%。价格方面：2024H1， 公司实现煤炭销售均价698元/吨，同比-23.5%；自产煤销售均价为668 元/吨，同比-22.1%。2024Q2，公司煤炭销售均价为668元/吨，环比- 8.1%；自产煤销售均价为660元/吨，环比-2.3%。成本方面：2024H1， 公司实现煤炭单位成本427元/吨，同比-15.2%；自产煤单位成本为382 元/吨，同比-4.1%。2024Q2，公司煤炭单位成本385元/吨，环比-17.9%； 自产煤单位成本371元/吨，环比-5.8%。二季度以来，公司自产煤产销量稳步增长，叠加自产煤成本下降，公司煤炭主业呈现稳中向好态势。 煤化工：产销量保持稳健态势，二季度毛利率环比改善。产销量方面：2024H1，化工品产量418万吨，同比+0.8%；化工品销量375万吨，同比-1%。2024Q2，化工品产量202万吨，环比-6.8%；化工品销量187 万吨，环比-0.8%。价格方面：2024H1，化工板块实现收入125亿元， 同比-1.4%。2024Q2，化工板块实现收入63亿元，环比持平。成本方 面：2024H1，化工板块成本为101亿元，同比-5.1%。2024Q2，化工 板块成本为49亿元，环比-5.2%。公司化工业务2024上半年及二季度分别实现毛利率18.9%和21%，化工板块环比呈现改善态势。 煤炭主业稳步成长，远期增量空间广阔。2024年7月，公司实现单月商品煤产量1263万吨，创历史新高。公司将通过优化生产组织，陕蒙矿井达产达效，澳洲矿井产量恢复提升，确保2024年商品煤产量达到 1.4亿吨以上。未来公司将稳步推进增量项目建设，规划2024-2025年建成万福煤矿、�彩湾四号露天矿，2024-2030年霍林河一号煤矿、曹四夭钼矿、刘三圪旦煤矿、嘎鲁图煤矿陆续开工、相继建成，若上述项目规划如期完成，将新增煤炭产能4,000万吨以上，助力公司实现原煤产量3亿吨的目标。此外，控股股东资产注入工作也在稳步推进中，公 司远期成长空间广阔。 控股股东和管理层集体增持，派发中期股息回馈股东，彰显公司投资价值。公司披露2024年中期利润分配预案，拟每股派发现金红利0.23元 （含税）。按公司已发行总股本计算，分红总额达到23亿元，约占上半年净利润的30.5%。上半年，公司控股股东出资3亿元增持股份，公司管理层也集体增持公司，彰显公司投资价值。截至8月30日收盘价，以分红率60%计算，公司A/H股息率分别约为7.1%和11%，PE倍数分别为8.5和5.4倍。公司远期成长空间广阔，当前股息回报水平优异，我们看好公司远期估值修复空间。 盈利预测及评级：产能短缺驱动的新一轮景气周期仍处于早中期，我们预计未来3年的国内外煤炭中枢价格将中高位运行。随着公司内生产能 不断释放，集团股东优质资产有序注入和深化国企改革下的员工股权激励持续推进，兖矿能源有望朝向“清洁能源供应商和世界一流企业”持续成长。我们预测公司2024-2026年归属于母公司的净利润分别为168、191、210亿元，EPS为1.67、1.9、2.09元/股，对应PE为8.49、 7.48、6.8倍。我们看好公司高水平的治理、内生外延的成长空间和未来发展转型战略，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响。 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（亿元） 2,250 1,500 1,487 1,641 1,778 同比(%) 48.0% -33.3% -0.9% 10.3% 8.4% 归属母公司净利润（亿元） 334 201 168 191 210 同比(%) 105.2% -39.6% -16.7% 13.6% 10.0% 毛利率(%) 42.4% 40.6% 34.9% 36.3% 37.0% ROE(%) 33.4% 27.7% 19.4% 20.0% 20.1% EPS（摊薄）（元） 3.32 2.01 1.67 1.90 2.09 P/E 4.27 7.08 8.49 7.48 6.80 P/B 1.43 1.96 1.65 1.49 1.36 EV/EBITDA 2.25 3.89 3.75 3.11 2.62 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测。注：截至2024年8月30日收盘价。 应收账款 81 69 62 68 74 销售费用 68 50 40 44 48 预付账款 42 51 48 52 56 管理费用 86 85 82 90 98 存货 97 77 81 87 93 研发费用 29 29 19 21 23 其他 366 379 369 378 386 财务费用 61 39 32 33 36 非流动资产 2,512 2,581 2,740 2,857 2,962 减值损失合计 -25 0 -6 -6 -6 长期股权投资 238 240 240 240 240 投资净收益 33 23 22 25 27 固定资产（合计） 1,120 1,125 1,243 1,346 1,435 其他 -12 5 1 2 2 无形资产 680 672 700 728 756 营业利润 625 370 300 357 400 其他 474 545 557 543 532 营业外收支 -3 0 0 0 0 资产总计 3,775 3,543 3,867 4,188 4,569 利润总额 621 370 300 357 400 流动负债 1,313 1,231 1,306 1,411 1,513 所得税 161 99 75 89 100 短期借款 65 41 61 81 101 净利润 460 272 225 267 300 应付票据 115 119 134 145 156 少数股东损益 122 66 54 74 87 应付账款 234 196 202 218 233 归属母公司净利润 334 201 168 191 210 其他 900 876 910 967 1,023 EBITDA 831 536 509 579 636 非流动负债 1,022 1,128 1,182 1,231 1,330 EPS(当年)(元) 4.55 2.74 1.67 1.90 2.09 长期借款 428 614 714 814 914 其他 594 515 469 418 417 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,336 2,359 2,488 2,642 2,843 少数股东权益 441 456 514 590 681 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 经营活动现金 流 589 162 500 538 584 归属母公司股东 折旧摊销 143 151 177 189 201 权益 9997278659551,045净利润460272225267300 负债和股东权益3,7753,543 3,867 4,188 4,569 重要财务指标单位:百万 元 营业总收入 2,2501,500 1,487 1,641 1,778 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 财务费用5044384247 投资损失 -33 -23 -22 -25 -27 营运资金变动-56 其它25 -283 0 79 3 58 6 58 6 同比（%）48.0%-33.3%-0.9%10.3%8.4%投资活动现金 流 -149-122-313-287-285 归属母公司净利 润 334 201 168 191 210 资本支出 -202-180 -315 -315 -315 毛利率（%）42.4%40.6%34.9%36.3%37.0% 其他 8 25 -3 23 25 同比（%）105.2%-39.6%-16.7%13.6%10.0%长期投资4532555 ROE%33.4%27.7%19.4%20.0%20.1%筹资活动现金 EPS(摊薄)(元)3.32 2.01 1.67 1.90 2.09 吸收投资 59 51 45 0 0 流 -463-3250-73-48 支付利息或股 息 -227 -299 -133 -142 -167 P/E4.277.088.497.486.80借款-73161120120120 P/B 1.43 1.96 1.65 1.49 1.36 EV/EBITDA 2.25 3.89 3.75 3.11 2.62 现金流净增加额 -13-280182178251 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 1,263962 1,127 1,3311,607 营业总收入 2,2501,500 1,487 1,6411,778 货币资金 666376 558 736987 营业成本 1,295891 967 1,0441,120 应收票据 129 8 9 10 营业税金及附加 8164 64 71 76 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com3 研究团队简介 左前明，中国矿业大学博士，注册咨询（投资）工程师，信达证券研发中心副总经理，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专家库成员，中国价格协会煤炭价格专委会委员，曾任中国煤炭工业协会行业咨询处副处长（主持工作），从事煤炭以及能源相关领域研究咨询十余年，曾主持“十三五”全国煤炭勘查开发规划研究、煤炭工业技术政策修订及企业相关咨询课题上百项，2016年6月加盟信达证券研发中心，负责煤炭行业研究。2019年至今，负责大能源板块研究工作。 李春驰，CFA，CPA，上海财经大学金融硕士，南京大学金融学学士，曾任兴业证券经济与金融研究院煤炭行业及公用环保行业分析师，2022年7月加入信达证券研发中心，从事煤炭、电力、天然气等大能源板块的研究。 高