光伏景气底部看龙头系列（六）：开光伏用激光之先河，引BC技术革命

帝尔激光 买入首次评级 公司深度研究 新能源与电力设备组 投资逻辑： 为什么选择光伏激光设备：1）应用变广。截至目前，激光设备及 工艺方案已经覆盖市场主流及下一代高效电池路线。2）需求变大。根据infolink统计，BC（背接触）电池制造需要3道激光工序，非接触、精细化的加工特点使其在BC、钙钛矿等横向结构复杂的 人民币(元)成交金额(百万元) 电池技术上发挥至关重要的作用。 为什么选择帝尔激光：光伏激光技术开拓者，全电池路线产品布局，龙头地位稳固。公司在光伏激光领域持续深耕15年，是国内 公司基本情况（人民币） 首次将激光技术导入光伏的企业。在产品布局上，公司已成功将激光加工技术应用到TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿等高效太阳能电池及组件制程，TOPCon路线上，截至2023年10月底，公司激光掺杂设备新签合同达到500GW+；HJT路线上，开发激光诱导退火设备（LIA）和全球首创的激光转印技术；BC路线上，2021年公司BC激光设备出货头部公司中试线，2022年取得近40GW量产订单，2023年获得头部电池企业BC激光设备订单10GW+。我们预计2024- 2026年公司太阳能电池激光加工设备收入有望实现 17.2/21.9/28.7亿元，同比增长25.9%/27.1%/31.1%。 消费电子激光产品从研发走向产业化，有望打造公司第二成长点。公司在立足光伏主业的基础上，向新型显示、半导体领域积极探 索，研发TGV玻璃微孔工艺及相关设备，应用于半导体芯片封装、显示芯片封装等领域。截至2024上半年，公司已完成面板级玻璃基板通孔设备的出货，实现晶圆级和面板级TGV封装激光的全面覆盖，随着AI等高算力诉求推动先进封装制程的发展，公司持续 优化技术，逐步完善第二成长曲线，有望形成新的业绩增长点。 79.00 72.00 65.00 58.00 51.00 44.00 37.00 230830 231130 240229 240531 成交金额帝尔激光沪深300 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,324 1,609 1,998 2,506 3,232 营业收入增长率 5.37% 21.49% 24.20% 25.39% 29.00% 归母净利润(百万元) 411 461 579 718 914 归母净利润增长率 7.92% 12.16% 25.59% 23.91% 27.35% 摊薄每股收益(元) 2.409 1.689 2.121 2.628 3.347 每股经营性现金流净额 2.99 2.84 1.20 1.31 1.39 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.35% 15.01% 15.97% 16.47% 17.29% P/E 52.30 35.68 20.07 16.19 12.72 P/B 8.03 5.36 3.20 2.67 2.20 盈利预测、估值和评级 根据公司的在手订单情况及最新业务进展，我们预计2024-2026年公司将实现营业收入分别为20.0/25.1/32.3亿元，同比 +24.2%/+25.4%/+29.0%；分别实现归母净利润5.8/7.2/9.1亿元，同比+25.6%/+23.9%/+27.4%，对应EPS分别为2.12/2.63/3.35元， 给予2024年25XPE，目标价53.03元，首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示 新技术渗透不及预期，研发进展不及预期，应收账款增加风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 1光伏激光设备环节：精细化加工平台，多条高效电池路线均有应用4 2帝尔激光：光伏激光设备龙头，充分受益于技术迭代5 2.1光伏激光技术开拓者，产品布局衍生至泛半导体领域5 2.2股权结构稳定，子公司职能明确7 2.3光伏新技术迭代，推动公司业绩高增8 3光伏激光环节市场格局集中，公司技术领先、产品覆盖全路线10 3.1光伏市场格局集中，公司持续深耕稳固龙头地位10 3.2激光工艺助力光伏行业降本增效，新技术迭代有望拓宽市场空间13 3.3高研发投入保持技术领先性，稳健经营穿越周期17 4积极开拓高新产业领域，打造新生增长点20 4.1从传统玻璃加工走向精细化，TGV技术潜能巨大20 4.2充分利用产业地理资源优势，布局新型显示用激光设备23 5盈利预测与投资建议23 5.1盈利预测23 5.2投资建议及估值24 6风险提示25 图表目录 图表1：现阶段光伏产业化用激光工艺4 图表2：公司持续推出新产品5 图表3：公司前五大客户占比常年在50%以上6 图表4：公司产品矩阵涵盖三个应用领域、多条技术路线7 图表5：公司股权结构集中，子公司职能明确8 图表6：公司每年保持稳定的分红回报投资者8 图表7：2018-2023年，公司营收CAGR达到34.6%9 图表8：2018-2023年，公司归母净利润CAGR达到22.4%9 图表9：新技术迭代推动公司激光设备量价齐升9 图表10：近年来，公司毛利率维持在45%以上水平10 图表11：公司研发投入持续提升10 图表12：公司光伏激光设备收入占比达80%以上10 图表13：公司光伏激光设备毛利率稳定在45%左右10 图表14：2023年，中国激光设备市场格局分散（按各企业销售额占比，%）11 图表15：激光设备收入规模前八企业中，仅公司主营位于光伏领域11 图表16：公司在光伏激光领域深耕时间久11 图表17：公司激光技术创新依靠多平台支持12 图表18：公司光伏激光产品布局覆盖主要技术路线13 图表19：PERC电池激光消融工艺实现背面局部钝化13 图表20：BC路线P/N结构分区需要三道激光14 图表21：BC激光设备技术储备情况14 图表22：激光划线工艺将钙钛矿划分成多个子电池15 图表23：正面钝化质量差是TOPCon电池复合损失的主要来源15 图表24：激光掩膜在正面poly图形化的应用16 图表25：各设备企业激光辅助烧结工艺参数对比16 图表26：激光转印原理图17 图表27：近年来，公司研发投入领先光伏设备友商（研发费用率，%）17 图表28：公司研发人员中博士学历占比远超友商17 图表29：公司客户结构稳定集中18 图表30：2023-2024H1，光伏设备企业合同负债均处于历史高位（亿元）18 图表31：2024Q1，光伏设备企业存货创历史新高（亿元）18 图表32：公司合同负债增速处于行业领先水平19 图表33：公司发出商品增速处于行业领先水平19 图表34：公司毛利率显著优于光伏设备友商19 图表35：激光设备毛利率高于其他环节设备19 图表36：设备增效推动降本（元/W）20 图表37：微孔是芯片先进封装工艺要素20 图表38：玻璃转接板在信号传输功能上具有显著优势21 图表39：激光诱导烧蚀法制备的玻璃通孔质量高21 图表40：公司持有成都迈科/三叠纪5.93%的股权22 图表41：公司TGV激光微孔业务生态布局完善22 图表42：显示技术分类23 图表43：公司业绩拆分24 图表44：可比公司估值表24 1光伏激光设备环节：精细化加工平台，多条高效电池路线均有应用 激光是电子吸收外界能量跃迁到高能级再次回落，并以光子形式向外界释放的能量。激光工艺本质是光与物体的相互作用，非实物与实物间的直接物理接触能够极大保证工件完整性及加工质量；由于以光的形态存在，通过聚焦光束、调节光斑直径，可以满足精细化制程的需求；实际工作区域的形状、大小还可以随光斑的移动而改变，适用于定制化的制造场景。因此，激光对于大多数技术难度大、加工精度高、结构设计性强的制造行业，如光伏、锂电、半导体、消费电子、新型显示、医疗等领域而言，是实现精密工艺、提高生产效率和良率、降低成本的重要技术。 自激光工艺成功导入光伏PERC电池以来，激光设备厂商致力于在电池制造的全环节工艺流程中寻找更多激光适用的应用场景，截至目前，激光设备及工艺方案已经覆盖市场主流及下一代高效电池路线，尤其在BC和钙钛矿技术中，激光工艺在构建电池结构方面发挥了至关重要的作用。 图表1：现阶段光伏产业化用激光工艺 来源：infolink，《DevelopmentofTOPContunnel-IBCsolarcellswithscreen-printedfire-throughcontactsbylaserpatterning》，《2023势银钙钛矿电池产业发展蓝皮书》，国金证券研究所绘制 备注：黄色标注为激光工艺 2帝尔激光：光伏激光设备龙头，充分受益于技术迭代 2.1光伏激光技术开拓者，产品布局衍生至泛半导体领域 公司成立于2008年，2015年在新三板挂牌，2016-2018年被评为瞪羚企业，2019年于深交所上市，在光伏激光领域深耕15年之久，是国内首次将激光技术导入光伏太阳能电池路线的国家高新技术企业。 公司自成立以来，一路陪伴着国内光伏行业的成长，初期与光伏制造企业共同研发光伏电池激光加工工艺获得技术积累，并在行业回暖时期依靠技术经验、客户资源迅速占领市场。 PERC路线上，2012-2014年，公司先后推出研发型和量产型PERC激光消融设备；2016年成功研发SE激光掺杂设备，直接推动第二轮光伏产业升级；2018年PERC+SE高效太阳能电池激光设备全球市占率超过70%。 N型高效电池路线上，公司于2020年完成对TOPCon高效电池激光应用技术研究的工艺论证；2022年首次实现激光转印单站设备订单并完成交付，激光技术自电池内部功能层制作延伸至金属化环节；截至2023年底，公司已成功将激光加工技术应用到TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿等高效太阳能电池及组件制程。 图表2：公司持续推出新产品 来源：SNEC2024，帝尔激光官网，帝尔激光招股书，帝尔激光公众号，帝尔激光2020、2022、2023年报，国金证券研究所 图表3：公司前五大客户占比常年在50%以上 嘉瑞 日托环晟 隆基 亿晶 爱旭 平煤隆基 苏民 日托 爱康 天合 天合 隆基 晶科 隆基 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 1Q24 来源：帝尔激光招股书，帝尔激光2019、2020、2021、2022、2023年报，2021年武汉帝尔激光科技股份有限公司创业板向不特定对象发行可转换公司债券2024年跟踪评级报告，国金证券研究所 公司以自主创新研发的激光技术为核心，聚焦光伏，并积极向消费电子、新型显示和集成电路等开拓，提供一体化加工解决方案。公司产品目前涵盖“光伏电池及组件制造”、“显示面板及模组制造”、“半导体晶圆制造及封装”三大应用领域。 其中，光伏电池环节产品按技术路线可分为1）PERC电池激光消融设备、激光掺杂设备；2）TOPCon电池激光诱导烧结（LIF）设备、激光硼掺杂设备；3）背接触电池（BC）激光微蚀刻系列设备；4）HJT电池激光诱导退火（LIA）设备；5）钙钛矿电池薄膜激光刻划系列设备等。各技术路线通用设备包括1）电池金属化环节激光转印设备；2）组件环节全自动高速激光无损划片/裂片机、组件整线设备等。 光伏业务以外，公司布局TGV激光微孔设备，通过精密控制系统及激光改质技术，实现对不同材质的玻璃基板进行微孔、微槽加工，为后续的金属化工艺实现提供条件，应用于半导体、显示等领域芯片封装；半导体晶圆工艺方面，公司也有激光退火、减薄、隐切等产品布局。 图表4：公司产品矩阵涵盖三个应用领域、多条技术路线 应用领域 环节 技术路线 设备类型 产品/技术简介 光伏 电池 PERC 激光消融设备 在背钝化叠层上实现快速高效消融。 激光掺杂设备 实现金属栅线区域的重掺杂。 TOPCon 激