外销持续景气，收入小幅增长

2024年08月30日海信家电(000921.SZ) 外销持续景气，收入小幅增长 公司快报 证券研究报告 白色家电Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价25.28元股价(2024-08-30)24.30元 事件：海信家电公布2024年中报。公司2024H1实现收入486.4 亿元，YoY+13.3%；实现归母净利润20.2亿元，YoY+34.6%；实现扣非归母净利润17.0亿元，YoY+34.8%。折算2024Q2单季度实现收入251.6亿元，YoY+7.0%；实现归母净利润10.3亿元， YoY+17.3%；实现扣非归母净利润8.7亿元，YoY+16.5%。公司内销收入增速有所放缓，但海外收入维持高增，我们认为公司出口景气有望拉动公司稳健增长。 Q2内销增速所有放缓：根据产业在线数据，2024Q1/2024Q2海信日立多联机内销额YoY+8%/-1%；海信家用空调内销量YoY+30%/-2%；海信冰箱内销量YoY+18%/-3%；公司内销整体增速有所放缓。内销方面我们判断：1）受地产行业影响，公司Q2央空内销增速个位数下降。但公司央空业务持续多元化发展，逐步降低地产关联度，长期有望实现高于行业的收入增速；2）受行业景气波动影响，公司家空内销收入个位数下滑；3）冰洗内销仍具韧性，内销仍有个位数增长。 Q2外销持续高增：根据产业在线数据，2024Q1/2024Q2海信家用空调外销量YoY+34%/+36%，冰箱外销量YoY+31%/+23%。公司家空及冰洗受益于出口持续景气，外销业务持续高增，我们判断公司家空及冰洗外销收入同比都增长30%以上。根据公司公告，公司欧洲/美洲/中东非/亚太/东盟收入分别YoY+14%/+40%/+27%/+19%/+39%，部分外销地区份额显著提升。 Q2毛利率同比下降：海信家电Q2毛利率21.0%，同比-0.9pct，主要因为家空竞争压力加大，原材料价格有所上涨。其中Q2销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.4/+0.1/+0.6/+1.0pct。Q2财务费用率同比上升，主要因为去年同期有较多汇兑收益。Q2海信家电归母净利率4.1%，同比+0.4pct。展望后续，随着供应链的进一步优化和产品结构持续升级，公司长期盈利能力有望进一步改善。 Q2经营性现金流净额同比减少：海信家电Q2经营性现金流净额同比-9.8亿元，公司现金流净额同比减少主要是因为公司购买商品、接受劳务支付的现金增加20.2亿元。 投资建议：中央空调是大家电领域的成长性赛道（详见深度报告《中央空调：家电最后的堡垒，有望被本土品牌攻下》），海信家电的竞争优势突出，有望受益于下游需求的提升。公司整合三电控股后，三电盈利水平持续改善。我们预计公司2024年~2025年EPS2.35/2.71元，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为 25.85元，相当于2024年11倍的动态市盈率。 风险提示：地产政策变化风险，原材料价格波动风险 交易数据总市值(百万元) 33,680.05 流通市值(百万元) 22,157.50 总股本(百万股) 1,386.01 流通股本(百万股) 911.83 12个月价格区间19.71/42.99元 海信家电 沪深300 69% 59% 49% 39% 29% 19% 9% -1% -11% -21% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.9 -32.8 9.2 绝对收益 -11.3 -40.4 -3.1 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 杨小天分析师 SAC执业证书编号：S1450524040003 yangxt2@essence.com.cn 外销景气拉动，Q4收入加速2024-03-30 增长 相关报告 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 74,115.2 85,600.2 93,254.4 103,928.7 116,669.7 净利润 1,434.9 2,837.3 3,261.9 3,760.4 4,262.6 每股收益(元) 1.04 2.05 2.35 2.71 3.08 每股净资产(元) 8.31 9.80 10.99 12.36 13.91 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 23.5 11.9 10.3 9.0 7.9 市净率(倍) 2.9 2.5 2.2 2.0 1.7 净利润率 1.9% 3.3% 3.5% 3.6% 3.7% 净资产收益率 12.5% 20.9% 21.4% 22.0% 22.1% 股息收益率 2.1% 4.2% 4.8% 5.5% 6.3% ROIC 23.6% 46.4% 88.1% 82.7% 61.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q1 营业收入YoY 31.4 8.2 6.1 -2.3 6.2 17.5 17.3 21.1 20.9 7.0 归母净利YoY 22.1 -10.9 44.5 691.0 131.1 149.2 106.5 12.7 59.5 17.3 扣非归母净利YoY 39.5 -24.7 54.5 -1,067.0 179.8 206.9 130.1 124.9 60.9 16.5 销售毛利率 18.5 19.9 23.0 21.4 21.1 21.9 23.2 22.0 21.6 21.0 销售费用率 10.5 10.7 12.5 9.7 10.1 10.8 11.2 11.3 10.0 10.4 毛利率-销售费用率 8.1 9.2 10.4 11.7 11.0 11.1 12.0 10.7 11.6 10.6 销售净利率 3.1 4.0 5.0 4.5 5.4 6.1 6.7 4.0 6.5 5.9 ROE 2.5 3.3 4.1 3.2 5.2 7.3 7.3 3.1 7.0 7.3 扣非后ROE 1.8 2.3 3.2 1.1 4.4 6.1 6.3 2.2 6.0 6.1 ROA 1.0 1.4 1.7 1.4 1.8 2.3 2.3 1.3 2.3 2.1 销售商品提供劳务收到的现金/收入 80.5 78.5 92.2 88.4 78.4 76.3 92.1 94.1 74.2 75.1 经营活动现金净流量/收入 -1.1 4.6 18.1 -0.5 4.6 12.4 22.3 9.2 0.7 7.7 经营活动现金净流量/经营净收益 -43.9 133.1 435.3 -16.3 97.6 201.8 386.0 673.0 12.1 166.8 经营现金流净额占比 -498.6 96.1 -266.5 111.6 120.3 -514.4 -953.4 245.7 52.2 -609.1 投资现金流净额占比 1,782.7 82.5 280.6 752.7 -105.3 670.5 833.5 -89.3 229.5 60.6 筹资现金流净额占比 -1,184.1 -78.5 85.9 -764.4 85.0 -56.0 219.9 -56.4 -181.6 648.5 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 100% 80% 60% 40% 20% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 0% 营业收入增长率净利润增长率 500% 400% 300% 200% 100% 0% 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 -100% 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 -20%-200% 资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元）2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入 74,115.2 85,600.2 93,254.4103,928.7116,669.7 成长性 减:营业成本 58,783.1 66,696.1 73,205.1 81,545.3 91,462.6 营业收入增长率 9.7% 15.5% 8.9% 11.4% 12.3% 营业税费 479.2 579.2 510.2 568.6 638.3 营业利润增长率 21.1% 55.9% 3.7% 15.8% 14.4% 销售费用 8,070.7 9,311.0 9,886.9 10,758.8 12,077.8 净利润增长率 47.5% 97.7% 15.0% 15.3% 13.4% 管理费用 1,821.2 2,296.1 2,524.1 2,553.2 2,574.5 EBITDA增长率 30.6% 27.0% 2.1% 7.6% 15.8% 研发费用 2,289.3 2,779.5 3,356.2 3,740.4 4,198.9 EBIT增长率 37.6% 39.7% 2.8% 8.3% 18.5% 财务费用 -182.2 -204.6 -68.6 -162.8 -214.0 NOPLAT增长率 12.2% 66.3% 8.4% 14.2% 14.0% 资产减值损失 -275.2 -190.8 -121.0 - - 投资资本增长率 -15.3% -42.9% 21.7% 52.9% 42.6% 加:公允价值变动收益 22.5 14.9 380.9 - - 净资产增长率 4.4% 19.1% 17.5% 17.2% 16.6% 投资和汇兑收益 512.7 719.4 727.4 653.2 700.0 营业利润 3,367.1 5,248.0 5,440.2 6,298.0 7,205.4 利润率 加:营业外净收支 456.7 436.5 395.6 429.6 420.6 毛利率 20.7% 22.1% 21.5% 21.5% 21.6% 利润总额 3,823.8 5,684.6 5,835.8 6,727.6 7,626.0 营业利润率 4.5% 6.1% 5.8% 6.1% 6.2% 减:所得税 754.6 893.1 830.8 957.7 1,085.6 净利润率 1.9% 3.3% 3.5% 3.6% 3.7% 净利润 1,434.9 2,837.3 3,261.9 3,760.4 4,262.6 EBITDA/营业收入 6.4% 7.0% 6.6% 6.3% 6.5% EBIT/营业收入 4.7% 5.7% 5.4% 5.2% 5.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 26 23 22 21 19 货币资金 6,001.3 4,939.3 7,323.1 12,294.0 18,068.6 流动营业资本周转天数 -56 -65 -74 -74 -75 交易性金融资产 6,758.2 13,192.0 13,192.0 13,192.0 13,192.0 流动资产周转天数 185 172 180 184 191 应收帐款 7,988.1 9,225.3 8,907.5 11,300.9 11,384.9 应收帐款周转天数 41 36 35 35 35 应收票据 144.2 741.6 294.5 860.2 436.1 存货周转天数 36 28 28 28 28 预付帐款 262.4 389.1 322.7 470.2 419.1 总资产周转天数 270 255