液奶短期承压，具备经营韧性

伊利股份(600887.SH) 液奶短期承压，具备经营韧性 食品饮料 2024年08月30日 推荐(维持) 股价:22.87元 主要数据 行业食品饮料 公司网址www.yili.com 大股东/持股香港中央结算有限公司/10.67%实际控制人 总股本(百万股)6,366 流通A股(百万股)6,305 流通B/H股(百万股) 总市值(亿元)1,456 流通A股市值(亿元)1,442 每股净资产(元)8.32 资产负债率(%)62.1 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 王萌 投资咨询资格编号 S1060522030001 WANGMENG917@pingan.com.cn 王星云 投资咨询资格编号 S1060523100001 wangxingyun937@pingan.com.cn 事项： 公司发布2024年半年报，24H1实现营业收入596.96亿元，同比下降9.53%；归母净利润75.31亿元，同比增长19.44%；扣非归母净利润53.24亿元，同比下降12.81%。公司24Q2实现营业收入272.33亿元，同比下降16.60%；归母净利润16.08亿元，同比下降40.21%；扣非归母净利润15.97亿元，同比下降35.61%。 平安观点： 24H1毛利率及净利率均有所提升。公司24H1实现毛利率34.78%，同比上升1.63pct；实现净利率12.69%，同比上升3.12pct，上半年毛利率及净利率均有所改善。公司24Q2单季度实现毛利率33.58%，同比上升1.06pct；净利率5.94%，同比下降2.32pct。 液体乳及冷饮承压，奶粉及奶制品业务增长。分产品来看，公司2024年上半年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品分别实现营收368.87亿元/145.09亿元/73.22亿元/4.06亿元，同比下降13.05%/增长7.31%/下降20.04%/增长26.59%。虽液体乳板块承压，但以婴幼儿营养品、成人营养品和餐饮B2B业务为代表的高附加值品类与业务增长良好，多元化的品类与业务组合在复杂的经济环境下显示出了良好韧性。奶粉业务方面，根据尼尔森与星图数据，“伊利”品牌婴幼儿奶粉零售额市场份额为16.9%，同比增长1.7pct，销售额实现逆势增长；成人奶粉业务零售额市场份额为24.3%，同比增长0.5pct；面向终端消费的奶酪业务，线下零售额市场份额约18.8%，同比增长1.2pct。此外，公司新品收入占比达15.2%，为业务发展提供持续的内生动力。 强化立体化渠道构建，积极开拓海外市场。分渠道看，公司2024年上半年直营渠道实现营收16.71亿元，同比下降11.30%；经销渠道实现营收574.54亿元，同比下降9.58%。分地区看，营收占比较高的华北/华南/华中地区分别实现营收167.98亿元/147.06亿元/109.98亿元，分别同比下 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元)122,698125,758120,439123,835127,488 YOY(%)11.42.5-4.22.82.9 YOY(%)8.310.610.0-8.48.0 净利润(百万元)9,43110,42911,47210,51111,352 毛利率(%)32.332.634.032.132.2 公 司报 告 公 司半年报点评 证 券研究报 告 净利率(%)7.78.39.58.58.9 EPS(摊薄/元)1.481.641.801.651.78 ROE(%)18.819.520.217.618.0 P/E(倍)15.313.812.613.712.7 P/B(倍)2.92.72.52.42.3 伊利股份公司半年报点评 降6.05%/11.93%/11.11%。24H1公司继续积极开发海外市场、深化海外市场本土化布局，海外业务收入较上年同期增长 4%，其中东南亚业务剔除汇率因素的有机增长率为7%。 财务预测与估值：考虑当前国内消费增速总体放缓，消费者信心指数于低位徘徊，乳品消费需求端承压，根据公司24年中报，我们下调对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为114.72亿元（前值为137.29亿元）、105.11亿元（前值为120.79亿元）、113.52亿元（前值为128.60亿元），EPS分别为1.80元、1.65元、1.78元。对应8月30日收盘价的PE分别为12.6、13.7、12.7倍。公司收入端有望随消费复苏的节奏逐季改善，成本端奶价回落为利润率的改善带来空间，维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济疲软的风险：经济增速放缓，消费复苏不达预期，导致需求增速放缓；2）重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3）原料价格上涨风险：产品主要原料原奶成本占比较高，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。 会计年度2023A2024E2025E2026E 资产负债表 利润表 流动资产 69,355 71,847 74,217 76,385 现金 43,372 48,175 49,534 50,995 应收票据及应收账款 3,305 2,887 2,968 3,056 其他应收款 195 174 178 184 预付账款 1,480 1,626 1,672 1,722 存货 12,512 11,731 12,409 12,757 其他流动资产 8,492 7,253 7,455 7,672 非流动资产 82,265 75,445 68,512 61,540 长期投资 4,408 4,508 4,608 4,708 固定资产 37,422 32,169 26,802 21,322 无形资产 4,729 3,941 3,153 2,365 其他非流动资产 35,706 34,827 33,949 33,144 资产总计 151,620 147,292 142,729 137,924 流动负债 76,860 73,890 70,978 67,597 短期借款 39,755 40,131 35,574 31,189 应付票据及应付账款 14,840 14,871 15,730 16,170 其他流动负债 22,265 18,888 19,673 20,238 非流动负债 17,440 12,882 8,300 3,710 长期借款 15,484 10,926 6,344 1,754 其他非流动负债 1,956 1,956 1,956 1,956 负债合计 94,300 86,772 79,278 71,307 少数股东权益 3,781 3,694 3,614 3,527 股本 6,366 6,366 6,366 6,366 资本公积 13,380 13,380 13,380 13,380 留存收益 33,793 37,080 40,092 43,344 归属母公司股东权益 53,539 56,826 59,838 63,091 负债和股东权益 151,620 147,292 142,729 137,924 单位:百万元 伊利股份公司半年报点评 会计年度2023A2024E2025E2026E 营业收入 125,758 120,439 123,835 127,488 营业成本 84,789 79,489 84,084 86,437 税金及附加 733 718 739 761 营业费用 22,572 20,475 20,557 21,112 管理费用 5,154 4,577 4,706 4,845 研发费用 850 662 619 637 财务费用 -153 2,218 1,894 1,473 资产减值损失 -1,526 -902 -928 -955 信用减值损失 -160 -136 -140 -144 其他收益 1,098 957 957 957 公允价值变动收益 278 0 0 0 投资净收益 -31 180 180 180 资产处置收益 -21 -17 -17 -17 营业利润 11,873 12,830 11,738 12,694 营业外收入 230 500 500 500 营业外支出 382 282 282 282 利润总额 11,721 13,048 11,956 12,912 所得税 1,437 1,664 1,524 1,646 净利润 10,284 11,384 10,431 11,266 少数股东损益 -144 -87 -80 -86 归属母公司净利润 10,429 11,472 10,511 11,352 EBITDA 15,848 22,185 20,883 21,457 EPS（元） 1.64 1.80 1.65 1.78 单位:百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 2.5 -4.2 2.8 2.9 营业利润(%) 9.3 8.1 -8.5 8.1 归属于母公司净利润(%) 10.6 10.0 -8.4 8.0 获利能力毛利率(%) 32.6 34.0 32.1 32.2 净利率(%) 8.3 9.5 8.5 8.9 ROE(%) 19.5 20.2 17.6 18.0 ROIC(%) 11.2 12.1 11.1 12.2 偿债能力资产负债率(%) 62.2 58.9 55.5 51.7 净负债比率(%) 20.7 4.8 -12.0 -27.1 流动比率 0.9 1.0 1.0 1.1 速动比率 0.6 0.7 0.7 0.8 营运能力总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 应收账款周转率 40.8 44.5 44.5 44.5 应付账款周转率 6.1 5.6 5.6 5.6 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 1.64 1.80 1.65 1.78 每股经营现金流(最新摊薄) 2.85 3.06 3.14 3.16 每股净资产(最新摊薄) 8.41 8.93 9.40 9.91 估值比率P/E 13.8 12.6 13.7 12.7 P/B 2.7 2.5 2.4 2.3 EV/EBITDA 14.2 8.8 8.9 8.2 单位:百万元 经营活动现金流 18,139 19,496 19,999 20,117 净利润 10,284 11,384 10,431 11,266 折旧摊销 4,280 6,920 7,033 7,072 财务费用 -153 2,218 1,894 1,473 投资损失 31 -180 -180 -180 营运资金变动 -222 -1,033 632 299 其他经营现金流 3,919 188 188 188 投资活动现金流 -16,044 -108 -108 -108 资本支出 6,548 0 0 -0 长期投资 -9,331 0 0 0 其他投资现金流 -13,261 -108 -108 -108 筹资活动现金流 7,258 -14,584 -18,532 -18,548 短期借款 12,955 376 -4,556 -4,386 长期借款 2,380 -4,558 -4,582 -4,590 其他筹资现金流 -8,077 -10,402 -9,394 -9,572 现金净增加额 9,472 4,804 1,359 1,461 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（