中源协和（600645.SH）首次覆盖报告
1. 干细胞领域重点发力，诊断业务稳健增长
精准诊断板块持续增长
- 病理诊断业务稳健增长：上海傲源营业收入从2020年的5.82亿元增长至2023年的8.97亿元，净利润从2020年的1.02亿元增长至2023年的2.36亿元。
- 第二代全自动免疫组化染色设备装机数量增长：预计带动病理诊断业务快速增长。
脐带血存储业务略有下滑
- 新生儿出生数量下降：给脐带血存储业务带来压力，但存量存储数量较大，每年保存费收入占比较大，预计业务收入略有下滑。
- 成人免疫细胞存储市场潜力大：随着免疫细胞、干细胞治疗技术的发展，市场需求广泛。
2. 国内干细胞药物迎来政策重大利好
- 干细胞新药研发加速：从2020年开始，国内药企申报的干细胞药物IND数量翻倍式增长，多个干细胞药物进入临床III期。
- 政策支持：从最初的医疗服务监管到全面叫停，再到近两年发布大量技术指南以药品形式监管为主，政策逐步完善。
3. 公司干细胞创新药多适应症进临床
- VUM02注射液：武汉光谷药业自主研发，六个适应症（失代偿期肝硬化、特发性肺纤维化、慢加急性（亚急性）肝衰竭、急性呼吸窘迫综合征、急性移植物抗宿主病、系统性硬化症）均申报临床。
- 牙髓间充质干细胞：三有利和泽生物与首都医科大学共同申报，已完成I期临床试验和临床总结报告，于2023年开始II期临床。
4. 盈利预测与投资建议
- 盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.47亿元、1.71亿元、2.00亿元，增速分别为38.1%、16.2%、17.3%。
- 投资评级：首次覆盖，给予“推荐”评级。
- 合理市值：根据分部估值，给予公司2024年合理市值90亿元。
5. 风险提示
- 病理诊断IVD集采风险：可能影响相关业务收入。
- 干细胞创新药研发风险：研发进度可能不及预期。
- 成人免疫细胞存储业务推进不及预期风险：业务进展可能低于预期。
- 应收账款计提减值风险：可能导致公司利润下降。
- 干细胞新药推广风险：市场接受度和推广效果存在不确定性。
盈利预测与财务指标
| 项目/年度 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| 营业收入（百万元） | 1,590 | 1,737 | 1,867 | 2,010 |
| 增长率（%） | 2.2 | 9.3 | 7.5 | 7.6 |
| 归属母公司股东净利润（百万元） | 106 | 147 | 171 | 200 |
| 增长率（%） | -5.8 | 38.1 | 16.2 | 17.3 |
| 每股收益（元） | 0.23 | 0.31 | 0.37 | 0.43 |
| PE | 73 | 53 | 45 | 39 |
| PB | 2.1 | 2.1 | 2.0 | 1.9 |
资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年08月29日收盘价）
以上为中源协和的详细分析报告，突出了公司在精准诊断和干细胞创新药领域的表现及其未来发展前景。
