24H1业绩符合预期，关注旺季纸价表现

太阳纸业（002078） 公司点评 24H1业绩符合预期，关注旺季纸价表现 2024-08-29 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）12.07 近12个月最高/最低（元）16.56/11.36 总股本（百万股）2,795 流通股本（百万股）2,775 流通股比例（%）99.31 总市值（亿元）337 流通市值（亿元）335 公司价格与沪深300走势比较 分析师：徐偲 执业证书号：S0010523120001邮箱：xucai@hazq.com 分析师：余倩莹 执业证书号：S0010524040004邮箱：yuqianying@hazq.com 相关报告 1.盈利能力持续提升，产能规模有序扩张2024-04-30 2.横向产品多元化，纵向林浆纸一体化2024-04-24 主要观点： 事件：公司发布2024年半年度报告 公司发布2024年半年度报告，2024H1实现营业收入205.24亿元，同比增长6.11%；实现归母净利润17.58亿元，同比增长40.49%；实现归母扣非净利润18.17亿元，同比增长49.17%。2024Q2实现营业收入103.39亿元，同比增长8.41%；实现归母净利润8.02亿元，同比增长16.94%；实现扣非归母净利润8.65亿元，同比增长30.01%。 林浆纸一体化下，原料优势助力毛利率提升 分产品拆分营业收入，2024H1公司非涂布文化用纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/生活用纸/瓦楞原纸/溶解浆/化机浆/化学浆/电及蒸汽/化工产品分别实现收入70.18/21.20/52.02/4.44/10.40/0.70/17.73/8.29/7.90/8.67/1.39亿元，同比+7.27%/+34.29%/+14.12%/-35.91%/+15.44%/+528.8 9%/-7.09%/-13.27%/-24.67%/-6.54%/+107.50%；分地区拆分营业收入， 2024H1公司境内/境外分别实现营业收入201.52/3.72亿元，同比+6.87% /-23.41%。分产品拆分毛利率，2024H1公司非涂布文化用纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/生活用纸/瓦楞原纸/溶解浆/化机浆/化学浆/电及蒸汽/化工产品毛利率分别为17.99%/17.89%/14.57%/14.78%/14.44%/5.72% /20.96%/23.21%/19.02%/22.34%/13.55%，分别同比+2.35/+5.72/+2.41 /+7.40/+3.42/-3.26/+4.73/+1.30/-1.52/+2.38/+4.42个百分点；分地区拆 分毛利率，2024H1公司境内毛利率为17.81%，同比提升2.66个百分点。报告期内，公司稳步推进广西基地南宁园区新建和技改项目，公司全面协同发挥原料优势，在保证产品质量的情况下，生产成本得以降低，降本增效成果显著，盈利能力增强，毛利率逐步提升。 费用率下降，盈利能力增强，非流动资产处置损失对业绩短期拖累 2024H1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.43%/2.39%/2.11%/1.91%，分别同比+0.05/-0.10/-0.46/-0.44个百分点。公司各项费用控制得当，运营能力改善。2024H1归母净利率为8.57%，同比提升2.10个百分点，公司的盈利能力稳步增强。其中，Q2非流动资产处置损失0.87亿元，对短期业绩有所拖累。未来，公司将继续建设有太阳纸业特色的“林浆纸一体化”全产业链体系，不断提升公司木浆、木片的自给率，提升公司的成本控制能力，熨平商品木浆等生产原材料价格波动带来的负面影响。 投资建议 公司作为国内领先的造纸企业，林浆纸一体化成本优势明显。短期随着广西南宁基地一期项目达产及二期项目投建，产能扩张贡献业绩增量，长期老挝基地林木资源壁垒稳固。基于中报，我们预计公司2024-2026年营收分别为422.82/458.71/490.23亿元（前值为439.27/468.95/501.46亿元），分别同比增长6.9%/8.5%/6.9%；归母净利润分别为34.09/ 38.89/42.67亿元（前值为36.73/41.37/45.99亿元），分别同比增长10. 5%/14.1%/9.7%。截至2024年8月28日总股本及收盘市值对应EPS 分别为1.22/1.39/1.53元，对应PE分别为9.90/8.67/7.90倍。维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，汇率波动的风险，客户的信用风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 39544 42282 45871 49023 收入同比（%） -0.6% 6.9% 8.5% 6.9% 归属母公司净利润 3086 3409 3889 4267 净利润同比（%） 9.9% 10.5% 14.1% 9.7% 毛利率（%） 15.9% 16.2% 16.5% 16.6% ROE（%） 11.8% 11.4% 11.5% 11.1% 每股收益（元） 1.10 1.22 1.39 1.53 P/E 11.02 9.90 8.67 7.90 P/B 1.31 1.13 1.00 0.88 EV/EBITDA 7.80 6.89 6.16 5.31 资料来源：wind，华安证券研究所（以2024年8月28日收盘价计算） 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 12868 14998 16923 19956 营业收入 39544 42282 45871 49023 现金 2495 3505 4711 7143 营业成本 33261 35428 38299 40864 应收账款 1954 2227 2393 2543 营业税金及附加 220 233 248 265 其他应收款 75 101 99 107 销售费用 154 199 211 230 预付账款 576 662 704 748 管理费用 957 1019 1110 1191 存货 4574 5083 5513 5832 财务费用 760 809 799 786 其他流动资产 3194 3420 3503 3582 资产减值损失 -67 -5 -5 -5 非流动资产 37683 40451 42741 44906 公允价值变动收益 -18 0 0 0 长期投资 277 277 277 277 投资净收益 21 17 18 20 固定资产 33966 33525 38122 37619 营业利润 3296 3681 4197 4607 无形资产 1883 2149 2403 2638 营业外收入 31 15 15 15 其他非流动资产 1556 4500 1938 4372 营业外支出 8 12 10 10 资产总计 50551 55449 59664 64862 利润总额 3320 3684 4202 4612 流动负债 16879 17825 18214 18766 所得税 219 258 294 323 短期借款 8079 8079 8079 8079 净利润 3101 3426 3908 4289 应付账款 4324 4534 4851 5217 少数股东损益 15 17 20 21 其他流动负债 4477 5212 5284 5471 归属母公司净利润 3086 3409 3889 4267 非流动负债 7516 7686 7496 7496 EBITDA 6207 6872 7458 8197 长期借款 6702 6702 6702 6702 EPS（元） 1.10 1.22 1.39 1.53 其他非流动负债 814 984 794 794 负债合计 24395 25511 25710 26262 主要财务比率 少数股东权益 104 121 141 162 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 2795 2795 2795 2795 成长能力 资本公积 3632 3632 3632 3632 营业收入 -0.6% 6.9% 8.5% 6.9% 留存收益 19625 23390 27386 32011 营业利润 8.7% 11.7% 14.0% 9.7% 归属母公司股东权 26051 29817 33813 38438 归属于母公司净利 9.9% 10.5% 14.1% 9.7% 负债和股东权益 50551 55449 59664 64862 获利能力毛利率（%） 15.9% 16.2% 16.5% 16.6% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 7.8% 8.1% 8.5% 8.7% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 11.8% 11.4% 11.5% 11.1% 经营活动现金流 6617 6972 6984 7996 ROIC（%） 8.7% 8.7% 9.0% 8.9% 净利润 3086 3409 3889 4267 偿债能力 折旧摊销 2183 2462 2546 2897 资产负债率（%） 48.3% 46.0% 43.1% 40.5% 财务费用 607 834 834 834 净负债比率（%） 93.3% 85.2% 75.7% 68.0% 投资损失 -21 -17 -18 -20 流动比率 0.76 0.84 0.93 1.06 营运资金变动 728 266 -286 -4 速动比率 0.46 0.52 0.59 0.71 其他经营现金流 2392 3161 4194 4293 营运能力 投资活动现金流 -4769 -5298 -4755 -4730 总资产周转率 0.78 0.76 0.77 0.76 资本支出 -4736 -4931 -4789 -4770 应收账款周转率 20.24 18.98 19.17 19.27 长期投资 -33 1 1 1 应付账款周转率 7.69 7.81 7.89 7.83 其他投资现金流 0 -368 33 40 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1846 -664 -1024 -834 每股收益 1.10 1.22 1.39 1.53 短期借款 -91 0 0 0 每股经营现金流薄） 2.37 2.49 2.50 2.86 长期借款 63 0 0 0 每股净资产 9.32 10.67 12.10 13.75 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 58 0 0 0 P/E 11.02 9.90 8.67 7.90 其他筹资现金流 -1876 -664 -1024 -834 P/B 1.31 1.13 1.00 0.88 现金净增加额 6 1010 1205 2432 EV/EBITDA 7.80 6.89 6.16 5.31 资料来源：公司公告，华安证券研究所（以2024年8月28日收盘价计算） 分析师与研究助理简介 分析师：徐偲,南洋理工大学工学博士，CFA持证人。曾在宝洁（中国）任职多年，兼具实体企业和二级市场经 验，对消费品行业有着独到的见解。曾就职于中泰证券、国元证券、德邦证券，负责轻工，大消费，中小市值研究。2023年10月加入华安证券。擅长深度产业研究和市场机会挖掘，多空观点鲜明。在快速消费品、新型烟草、跨境电商、造纸、新兴消费方向有丰富的产业资源和深度的研究经验。 分析师：余倩莹，复旦大学金融学硕士、经济学学士。曾先后就职于开源证券、国元证券、德邦证券，研究传媒、 轻工、中小市值行业。2024年4月加入华安证券。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具