2024年半年报点评：磷化工业务营收高增，持续扩大上游磷矿石资源布局

2024年8月29日 公司研究 磷化工业务营收高增，持续扩大上游磷矿石资源布局 ——川恒股份（002895.SZ）2024年半年报点评 买入（维持） 当前价：16.83元 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：周家诺 执业证书编号：S0930523070007021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)5.42 总市值(亿元)：91.22 一年最低/最高(元)：12.56/22.54近3月换手率：54.42% 股价相对走势 38% 24% 10% -4% -18% 08/2311/2303/2406/24 川恒股份沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 5.70 -10.15 15.63 绝对 2.62 -19.20 2.34 资料来源：Wind 相关研报业绩符合预期分红超预期，持续看好公司矿化一体化发展——川恒股份（002895.SZ）2023年年报点评（2024-03-29） 要点 事件：公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营收24.84亿元，同比增长32.1%；实现归母净利润3.54亿元，同比增长29.4%；实现扣非后归母净利润3.50亿元，同比增长28.0%。2024Q2，公司单季度实现营收14.40亿元， 同比增长63.4%，环比增长38.0%；实现归母净利润2.19亿元，同比增长90.5%环比增长62.7%。 点评： 磷矿及磷化工业务营收高增，24H1公司业绩显著增长。2024年上半年，公司磷化工业务实现营收22.75亿元，同比增长30.1%，对应业务毛利率为28.7%，同比下滑2.0pct。分产品来看，24H1公司磷酸二氢钙、磷酸一铵、磷酸产品营收同比分别增长13.3%、27.5%、78.3%，磷酸产品营收的提高主要得益于公司广西基地产能的进一步释放；毛利率分别变动-7.4pct、+7.6pct、-2.2pct，磷酸二氢钙产品毛利率的下滑主要是由于原材料硫酸价格上涨，磷酸一铵毛利率的提升则是因为产品价格的上涨。2024年上半年，公司磷矿石开采业务实现营收2.10亿元，同比增长59.8%，对应业务毛利率为81.8%。24H1，公司子公司福磷矿业实现磷矿石开采总量146.4万吨，子公司实现营收5.94亿元，同比增长27.9%，实现净利润2.73亿元，同比增长37.2%。费用率方面，24H1公司期间费用率下降明显，管理、研发、财务费用率同比分别下滑1.75pct、0.64pct、0.55pct，销售费用率同比小幅增长0.07pct。 拟现金收购黔源地勘58.5%股权，扩大上游磷矿资源布局。8月20日，公司发布公告表示拟以现金8.275亿元收购贵阳黔进矿业投资有限公司所持有的贵州黔源地质勘查设计有限公司（简称“黔源地勘”）58.5%的股权。黔源地勘拥有贵州省福泉市高坪司村老寨子磷矿采矿权，老寨子磷矿的磷矿石总资源储量约为5817万吨，平均品位约为23.89%。贵州省自然资源厅核定老寨子磷矿生产能力为180万吨/年预计2027年年底建成投产，2028年年底达产。根据公司公告测算，老寨子磷矿正常生产年份矿山的年销售收入可达6.94亿元，年利润总额2.16亿元，项目达产年 份平均的总成本费用为246.65元/吨（折合原矿）。 拟变更可转债募集资金用途，推动小坝磷矿扩产至80万吨/年。8月28日，公司发布公告表示拟终止使用前期可转债募集资金建设“福泉市新型矿化一体磷资源精深加工项目—30万吨/年硫铁矿制硫酸装置”和“贵州川恒化工股份有限公司工程研究中心”项目，将未使用的2.96亿元资金投入新募投项目“小坝磷矿山技术改造工 程项目”。该项目拟投资金额4.24亿元，项目建设周期为40个月，经技改后小坝 磷矿产能将由50万吨/年提升至80万吨/年。根据公司公告测算，矿山达到设计产 量时年销售收入3.2亿元，利润总额为1.22亿元，年税后利润9,165.24万元。 盈利预测、估值与评级：2024年上半年，磷矿石价格维持在高位，同时公司磷酸产品放量，磷酸一铵产品价格上涨，推动公司业绩增长。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.34、12.89、17.99亿元。公司持续扩大上游磷矿石资源布局，完善磷化工一体化产业链，盈利能力有望进一步提升，维持“买入”评级。 风险提示：产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，产能建设风险，环保及安全生产风险。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,447 4,320 5,196 6,345 7,661 营业收入增长率 36.26% 25.30% 20.29% 22.11% 20.74% 净利润（百万元） 758 766 934 1,289 1,799 净利润增长率 106.05% 1.14% 21.88% 38.04% 39.52% EPS（元） 1.51 1.41 1.72 2.38 3.32 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.31% 13.31% 15.18% 18.52% 22.20% P/E 11 12 10 7 5 P/B 1.9 1.6 1.5 1.3 1.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-28，2022年公司总股本为5.02亿股，2023年公司总股本为5.4204亿股，2024年及以后公司总股本为5.4198亿股。 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 3,447 4,320 5,196 6,345 7,661 营业成本 1,898 2,633 3,394 4,248 4,930 折旧和摊销 161 298 386 438 485 税金及附加 91 123 148 181 218 销售费用 58 74 88 108 130 管理费用 223 245 310 352 425 研发费用 110 101 125 152 184 财务费用 82 132 96 112 115 投资收益 -33 -23 129 404 566 营业利润 969 971 1,169 1,610 2,237 利润总额 945 966 1,168 1,610 2,237 所得税 156 177 214 295 410 净利润 789 789 954 1,315 1,827 少数股东损益 31 22 20 25 28 归属母公司净利润 758 766 934 1,289 1,799 EPS(元) 1.51 1.41 1.72 2.38 3.32 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 544 528 1,259 1,373 1,732 净利润 758 766 934 1,289 1,799 折旧摊销 161 298 386 438 485 净营运资金增加 190 542 396 545 653 其他 -564 -1,078 -456 -899 -1,205 投资活动产生现金流 -1,690 -983 -697 -451 -264 净资本支出 -1,803 -757 -830 -830 -830 长期投资变化 -146 -8 0 0 0 其他资产变化 259 -219 133 379 566 融资活动现金流 1,421 1,007 -733 -463 -942 股本变化 13 40 0 0 0 债务净变化 1,259 346 -95 126 -170 无息负债变化 733 180 346 390 317 净现金流 287 556 -171 459 526 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 10,138 12,024 12,688 14,042 15,358 货币资金 1,521 2,249 2,078 2,538 3,064 交易性金融资产 0 0 0 2 4 应收账款 207 250 296 366 441 应收票据 208 467 561 685 827 其他应收款（合计） 11 14 17 21 25 存货 792 776 1,008 1,267 1,475 其他流动资产 211 321 321 321 321 流动资产合计 3,020 4,137 4,356 5,293 6,265 其他权益工具 37 37 37 37 37 长期股权投资 1,319 1,327 1,327 1,327 1,327 固定资产 2,847 4,319 4,843 5,194 5,466 在建工程 1,102 403 241 200 190 无形资产 1,398 1,362 1,364 1,366 1,369 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 167 278 278 278 278 非流动资产合计 7,119 7,888 8,332 8,749 9,094 总负债 5,177 5,703 5,954 6,470 6,617 短期借款 710 1,008 913 1,039 869 应付账款 744 745 960 1,201 1,394 应付票据 0 316 407 509 591 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 96 117 117 117 117 流动负债合计 2,478 2,939 3,190 3,706 3,853 长期借款 1,536 1,561 1,611 1,661 1,711 应付债券 917 975 925 875 825 其他非流动负债 72 66 66 66 66 非流动负债合计 2,699 2,764 2,764 2,764 2,764 股东权益 4,962 6,321 6,733 7,571 8,741 股本 502 542 542 542 542 公积金 1,986 2,929 2,986 2,986 2,986 未分配利润 1,787 2,136 2,471 3,284 4,425 归属母公司权益 4,378 5,759 6,151 6,964 8,105 少数股东权益 583 562 582 607 636 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 1.68% 1.71% 1.70% 1.70% 1.70% 管理费用率 6.46% 5.67% 5.97% 5.55% 5.55% 财务费用率 2.38% 3.05% 1.84% 1.76% 1.50% 研发费用率 3.19% 2.34% 2.40% 2.40% 2.40% 所得税率 17% 18% 18% 18% 18% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.70 1.00 0.88 1.21 1.69 每股经营现金流 1.08 0.97 2.32 2.53 3.20 每股净资产 8.73 10.63 11.35 12.85 14.95 每股销售收入 6.87 7.97 9.59 11.71 14.13 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E PE 11 12 10 7 5 PB 1.9 1.6 1.5 1.3 1.1 EV/EBITDA 9.4 8.3 8.3 7.3 5.6 股息率 4.2% 5.9% 5.2% 7.2% 10.0% 主要指标盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 44.9% 39.0% 34.7% 33.0% 35.6% EBITDA率 37.3% 35.6% 29.4% 27.7% 29.7% EBIT率 31.4% 27.2% 22.0% 20.8% 23.4% 税前净利润率 27.4% 22.4% 22