收入端短期承压，盈利能力改善

核心观点与关键数据

公司2024年半年报显示，上半年营业收入15.8亿元，同比下降15.3%；归母净利润2.3亿元，同比下降8.9%。其中，24Q2营业收入13.7亿元，同比下降16.7%；归母净利润3亿元，同比下降5.3%。收入下滑主要受产品结构调整和销售模式影响。

产品矩阵完善：

1. 分品类：粽子（13.3亿元，-16.2%）、餐食（0.7亿元，-6.3%）、蛋制品及糕点（1.6亿元，-11.6%）。公司通过传世臻粽、日销鲜粽等产品打造“粽+”矩阵，鲜粽系列销售额显著增长。同时，培育烘焙类、速冻类产品，丰富品类。
2. 分销售模式：连锁门店（2亿元，-10.3%）、电商（3.7亿元，-17.1%）、商超（2.3亿元，-6.9%）、经销（6.7亿元，-18.3%）。公司成立直营及加盟节令伴手礼店，拓宽连锁发展空间。

盈利能力提升：

1. 毛利率：44.8%，同比提升3.3pp。
2. 费用率：销售费用率17.7%（+0.8pp）、管理费用率6.2%（+0.7pp）、研发费用率0.9%（+0.2pp）、财务费用率0%（+0.1pp）。收入规模下降导致费用率增加。
3. 净利率：14.7%，同比提升1pp。

回购计划：公司完成回购361万股，金额9800万元，全部用于员工激励，连续实施激励计划以提升员工积极性。

盈利预测

预计2024-2026年归母净利润分别为1.7亿元、1.8亿元、2.0亿元，EPS分别为0.84元、0.91元、0.98元，对应动态PE分别为20倍、19倍、17倍。

风险提示

食品安全风险、经营季节性波动风险、品牌被仿冒风险。

关键假设

1. 粽子：销量增速2024年-5%、2025年3%、2026年2%；毛利率2024年38.9%、2025年39.4%、2026年39.9%。
2. 月饼：销量增速2024年15%、2025年13%、2026年12%；毛利率2024年22.9%、2025年23.4%、2026年23.9%。