费用投放加码拖累利润，新品仍具增长潜力

证券研究报告公司研究 公司点评报告 金种子酒(600199)投资评级买入上次评级买入 满静雅食品饮料分析师执业编号：S1500523080004邮箱：manjingya@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 费用投放加码拖累利润，新品仍具增长潜力 2024年08月29日 事件：公司24H1实现营收6.67亿（-13%，同比数据，下同），其中白酒营收5.52亿（+12%），归母净利润0.11亿（去年同期-0.38亿）。24Q2白酒营收1.83（-15%），归母净利润-0.07亿（去年同期0.03亿）。 点评： 费用投放力度加大，回款承压。1)24Q2毛利率41.7%（+8pct）我们认为主因馥合香系列增长，净利率-2.6%（-3.6pct）主因费用投放力度加大。2）24Q2销售费用0.56亿（+151%）占23%（+16pct）因广告、 人工费用增加所致；管理费用0.19亿（-53%）占8%（-4pct）因辞退福利减少所致，税金及附加0.39亿（-10%），毛销差19.1%（-8pct）。3）24Q2销售收现2.23亿（-47%）。合同负债0.62亿，环降0.49亿。 馥合香系列仍具增长潜力，普通白酒增速明显下滑。1)分产品：24H1白酒营收5.52亿（+12%），其中中高档1.41亿（+31%）占比26%、普通酒3.74亿（-3%）。24Q2中高档营收0.7亿（-3%）占比39%；普通酒营收1.12亿（-21%）。2）分区域：24H1省内营收4.36亿（+3%）占比79%；省外1.16亿（+62%）。24Q2省内营收1.36亿（-22%）占比74%；省外0.47亿（+14%）。省内竞争较为激烈，省外增速亮眼。3）24Q2共521名经销商（+16），省内317（+21），省外204（-5）。 聚焦阜阳/合肥重点市场，坚定一体两翼。1）公司坚持以馥合香为核心的TOP店攻坚战、底盘为基础的底盘大单品爆破战和光瓶组合阵地战，与“春节攻坚战”、“春耕行动”结合，聚焦TOP店、底盘核心店等核心业务动作，实现底盘产品终端覆盖率达80%。2）坚持高标准招大商，持续推动渠道布局优化，实现立足安徽，环皖有规模，全国有布局的达成。3）公司剥离药业聚焦主业，8月15日公告金太阳医药注销完成。 盈利预测与投资评级:公司短期业绩承压，但随着经营企稳，改革成果有望逐步体现。我们下调预测24-26年EPS至0.04/0.15/0.18元（原0.07/0.23/0.36元）。维持“买入”评级。 风险因素：食品安全风险、行业竞争加剧 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A1,186 2023A1,469 2024E1,336 2025E1,485 2026E1,856 增长率YoY% -2.1% 23.9% -9.0% 11.1% 25.0% 归属母公司净利润(百万元) -187 -22 25 96 120 增长率YoY% -12.4% 88.2% 215.3% 275.6% 25.7% 毛利率% 26.4% 40.3% 46.3% 52.4% 53.6% 净资产收益率ROE% -7.4% -0.9% 1.0% 3.6% 4.4% EPS(摊薄)(元) -0.28 -0.03 0.04 0.15 0.18 市盈率P/E(倍) — — 262.92 69.99 55.66 市净率P/B(倍) 2.63 2.66 2.63 2.53 2.42 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年8月28日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2,114 2,189 1,956 2,072 2,254 营业总收入 1,186 1,469 1,336 1,485 1,856 货币资金 511 507 499 571 513 营业成本 872 877 718 707 862 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 126 214 213 223 288 应收账款 80 147 130 144 178 销售费用 244 235 275 304 390 预付账款 33 32 26 26 31 管理费用 118 131 98 111 139 存货 1,329 1,467 1,216 1,224 1,436 研发费用 25 25 21 22 28 其他 161 35 85 106 96 财务费用 -15 -8 -8 -8 -9 非流动资产 1,281 1,288 1,284 1,265 1,269 减值损失 -6 -6 0 0 0 长期股权投资 5 5 5 5 5 投资净收益 2 0 0 3 4 固定资产（合计） 641 783 783 758 734 其他 16 6 14 0 -2 无形资产 252 242 234 229 224 营业利润 -172 -5 34 128 161 其他 383 258 262 274 306 营业外收支 6 8 0 0 0 资产总计 3,395 3,476 3,240 3,337 3,523 利润总额 -166 3 34 128 161 流动负债 673 784 526 527 593 所得税 20 23 9 32 40 短期借款 29 0 0 0 0 净利润 -186 -20 26 96 121 应付票据 0 110 65 62 82 少数股东损 1 2 0 0 0 益 应付账款 330 313 259 255 311 归属母公司净利润 -187 -22 25 96 120 其他 314 361 201 209 199 EBITDA -137 44 93 188 220 非流动负债 166 161 159 159 159 EPS(元) -0.28 -0.03 0.04 0.15 0.18 长期借款 0 0 0 0 0 其他 166 161 159 159 159 现金流量表 单位:百万元 负债合计840945684686752会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权益1012121213 经营活动现 金流 -462 89 61 119 10 归属母公司股 负债和股东权 益 3,395 3,476 3,240 3,337 3,523 东权益 2,5452,5192,5432,6392,759净利润-186-202696121 重要财务指标 单位:百万元 折旧摊销5258686968 财务费用-15-8000 投资损失-10-200-3 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变-31483-33-42-177 营业总收入1,1861,4691,3361,4851,856 其它4-23202 同比（%）-2.1%23.9%-9.0%11.1%25.0%投资活动现 金流 52-64-65-47-68 归属母公司净 利润 -187 -22 25 96 120 资本支出 -68 -73 -70 -55 -77 其他 19 9 0 3 4 毛利率（%）26.4%40.3%46.3%52.4%53.6% 同比（%）-12.4%88.2%215.3%275.6%25.7%长期投资1020555 ROE%-7.4%-0.9%1.0%3.6%4.4%筹资活动现 金流 72-63-400 EPS(摊 -0.28-0.03 0.04 0.15 0.18 吸收投资 0 0 0 0 0 薄)(元)P/E — — 262.92 69.99 55.66 借款29 -29 0 0 0 P/B 2.63 2.66 2.63 2.53 2.42 支付利息或0 -1 0 0 0 股息 EV/EBITDA -124.66 264.40 66.38 32.52 28.14 现金流净增-338 -37 -8 72 -59 加额 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com2 研究团队简介 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态 （深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院。覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 满静雅，英国华威商学院管理学硕士，海外留学及工作经验获得国际化开阔视野。具备三年头部房企战略投资的从业经验，擅长从产业的视角挖掘上下游发展机会。2021年加入国泰君安证券研究所，2021/2022年新财富团队核心成员。2023年加入信达证券食品饮料团队，主要覆盖白酒板块。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）和饮料（深度研究农夫山泉）行业。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达