找准发力方向，品牌优势凸显

找准发力方向，品牌优势凸显 2024年08月29日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门大街127号金隅大厦B座邮编：100031 相关研究 五粮液（000858.SZ）：改革信号显著，定调“营销执行年”2024.03.25 五粮液（000858.SZ）：旺季催化，增长提速2023.10.29 五粮液（000858.SZ）：优化 为先，良性增长2023.08.27 赵丹晨食品饮料行业分析师 执业编号：S1500523080005 邮箱：zhaodanchen@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 五粮液(000858.SZ) 事件：2024年上半年，公司实现营收506.48亿元，同比+11.3%；归母净利润190.57亿元，同比+11.86%；销售收现496.48亿元，同比+15.32%； 经营净现金流134.28亿元，同比+18.52%；半年末合同负债81.58亿元，同比+45.08亿元。 点评： 目标任务顺利过半，基地市场表现突出。24Q2，公司营收158.15亿元，同比+10.08%；归母净利润50.12亿元，同比+11.5%，顺利实现年度目标任务“双过半”。分区域看，上半年：�东、南、西、北、中部市场分 别收入135.52亿元、34.96亿元、167.59亿元、48.41亿元、84.62亿元，同比+15.7%、-0.6%、+16.7%、+8.2%、+8.2%，江苏、四川两大核心基地市场强势增长，1618、低度�粮液贡献突出。②经销、直销分别收入275.94亿元、195.17亿元，同比+13.51%、11.01%。截至二季度末，�粮液经销商共计2530家，较上年末净减少40家（其中东部 +13家、南部-10家、西部-36家、北部+1家、中部-8家），主要系公司对渠道开展梳理，产品投放效率也有一定提升；系列酒经销商950家， 较上年末净增加136家；专门店1662家，数量稳定。 做深代际酒，做大系列酒。上半年，公司酒类收入471.11亿元，同比 +12.46%。其中，🕔�粮液产品收入392.05亿元，同比+11.45%，量价贡献+12.07%/-0.56%，毛利率同比-0.1pct至86.7%。八代�粮液坚持计划量只减不增，保持价格的稳定；1618和39度通过“宴席活动+扫码红包+终端排名”的组合，实现了动销、宴席双增长；45度和68 度上市招商，加大潜力市场拓展。②其他酒产品收入79.06亿元，同比 +17.77%，量价贡献-23.86%/+54.68%，毛利率同比+1.5pct至62.2%，主要系�粮浓香公司持续向中高价位产品聚焦，低价位产品销售量减少。此外，塑料、印刷、玻瓶等非酒类业务上半年收入35.37亿元，同比-2.1%，毛利率同比-1.3pct至7.8%。上半年公司整体毛利率同比 +0.58pct至77.36%。 广告及促销费投入加大，盈利能力小幅提升。23Q2，公司税金及附加率同比+0.44pct（上半年同比-0.12pct）；销售费用率同比+1.97pct（上 半年同比+1.1pct），形象宣传费和促销费有所增加，主要体现在线下广告投入及扫码红包费用；管理费用率同比-0.33pct（上半年同比 +0.43pct）；研发费用率同比+0.07pct（上半年同比+0.02pct）。二季度公司归母净利率同比+0.41pct至31.69%（上半年同比+0.19pct至37.63%），盈利水平小幅提升。 盈利预测与投资评级：今年以来，公司较好解决了核心大单品八代�粮液的价量平衡问题，通过侧翼单品实现多样增长来源，近期经典�粮液平台已成立，强品牌力优势在行业调整周期中更凸显。我们预计公司2024-2026年摊薄每股收益分别为8.74元、9.78元、10.85元，维持 对公司的“买入”评级。 风险因素：消费弱复苏影响；行业竞争加剧；食品安全风险 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A73,969 2023A83,272 2024E92,766 2025E102,484 2026E112,472 增长率YoY% 11.7% 12.6% 11.4% 10.5% 9.7% 归属母公司净利润(百万元) 26,690 30,211 33,933 37,960 42,126 增长率YoY% 14.2% 13.2% 12.3% 11.9% 11.0% 毛利率% 75.4% 75.8% 76.8% 77.2% 77.6% 净资产收益率ROE% 23.4% 23.3% 23.7% 24.1% 24.3% EPS(摊薄)(元) 6.88 7.78 8.74 9.78 10.85 市盈率P/E(倍) 26.28 18.03 13.04 11.66 10.50 市净率P/B(倍) 6.15 4.20 3.09 2.81 2.55 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测;股价为2024年08月28日收盘价 资产负债表 单位:百万 利润表 单位:百万 会计年度 2022A2023A 2024E2025E 2026E 会计年度2022A 2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 137,566147,182 162,844181,185 200,874 营业总收入73,969 83,272 92,766 102,484112,472 货币资金 92,358115,456 130,787148,272 167,156 营业成本18,178 20,157 21,557 23,34825,200 应收票据 1200 00 0 营业税金及附加10,749 12,532 13,915 15,37316,871 应收账款 36 43 51 56 62 销售费用 6,844 7,796 9,740 10,761 11,810 预付账款 136 169 151 163 176 管理费用 3,068 3,319 3,525 3,792 4,049 存货 15,981 17,388 17,718 18,551 19,331 研发费用 236 322 325 359 394 其他 28,935 14,126 14,137 14,143 14,148 财务费用 -2,026 -2,473 -2,709 -3,070 -3,470 非流动资产 15,246 18,251 19,353 19,795 20,278 减值损失合计 -26 -4 0 0 0 长期股权投资 1,986 2,020 2,020 2,020 2,020 投资净收益 93 58 93 102 112 固定资产（合 5,313 5,190 5,042 4,935 4,867 其他 188 331 371 410 450 无形资产 519 2,057 2,907 3,057 3,207 营业利润 37,174 42,004 46,876 52,434 58,181 其他 7,428 8,984 9,384 9,784 10,184 营业外收支 -71 -91 -60 -60 -60 资产总计 152,812 165,433 182,197 200,980 221,151 利润总额 37,104 41,913 46,816 52,374 58,121 流动负债 35,759 32,683 34,498 37,097 39,704 所得税 9,134 10,392 11,470 12,832 14,240 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 27,970 31,521 35,346 39,542 43,881 应付票据 少数股东损 888 732 709 768 828 益 1,280 1,310 1,414 1,582 1,755 应付账款 7,247 8,864 8,269 8,636 8,975 归属母公司净利润 26,690 30,211 33,933 37,960 42,126 其他 27,624 23,087 25,521 27,694 29,901 EBITDA 35,858 40,128 44,704 49,852 55,149 非流动负债 366 400 400 400 400 EPS(当年)(元) 6.88 7.78 8.74 9.78 10.85 长期借款 0 0 0 0 0 其他 366 400 400 400 400 现金流量表 单位:百万 负债合计 36,125 33,084 34,899 37,497 40,105 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 经营活动现 2,659 2,791 4,205 5,787 7,542 金流 24,431 41,742 37,798 42,243 46,632 归属母公司股东权益 114,028 129,558 143,093 157,696 173,504 净利润 27,970 31,521 35,346 39,542 43,881 负债和股东权益 152,812 165,433 182,197 200,980 221,151 折旧摊销 965 982 1,000 1,000 1,000 财务费用 48 11 0 0 0 单位:百 投资损失 -93 -58 -93 -102 -112 重要财务指标 万元 营运资金变 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 动 -4,119 9,402 1,484 1,743 1,803 营业总收入 73,969 83,272 92,766 102,484 112,472 其它 -340 -116 60 60 60 投资活动现 同比（%） 11.7% 12.6% 11.4% 10.5% 9.7% 金流 -1,716 -2,932 -1,467 -758 -748 归属母公司净利润 26,690 30,211 33,933 37,960 42,126 资本支出 -1,734 -2,955 -1,560 -860 -860 同比（%） 14.2% 13.2% 12.3% 11.9% 11.0% 长期投资 -6 0 0 0 0 毛利率（%） 75.4% 75.8% 76.8% 77.2% 77.6% 其他 23 24 93 102 112 筹资活动现 ROE%23.4% 23.3% 23.7% 24.1% 24.3% 金流 -13,105 -16,300 -21,000 -24,000 -27,000 EPS(摊6.88 7.78 8.74 9.78 10.85 吸收投资 0 23 0 0 0 P/E26.28 18.03 13.04 11.66 10.50 借款 0 0 0 0 0 P/B6.154.203.092.812.55 支付利息或股息 -12,681-15,894-21,000-24,000-27,000 薄)(元) EV/EBITDA16.9910.706.985.905.00 现金流净增 加额9,60922,51115,33017,48518,884 研究团队简介 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，