Q2业绩环比改善，中高端交换机拓展顺利

菲菱科思（301191.SZ）/通信 公司盈利预测及估值指标2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）2,352 2,075 2,449 3,211 4,042 增长率yoy%7% -12% 18% 31% 26% 净利润（百万元）195 144 172 231 301 增长率yoy%16% -26% 19% 34% 30% 每股收益（元）3.66 2.08 2.49 3.33 4.34 每股现金流量3.57 3.43 2.54 3.75 2.41 净资产收益率12% 9% 9% 11% 13% P/E20.9 28.2 23.6 17.6 13.5 PEG1.3 -1.1 1.2 0.5 0.4 P/B2.6 2.4 2.2 2.0 1.7 备注：以2024年8月28日收盘价计算 投资要点 公告摘要：公司发布2024年半年报，报告期实现营收8.24亿元，同比下降1 7%，归母净利润0.76亿元，同比下降15.69%，扣非后归母净利润0.69亿元，同比下降18.68%。 Q2业绩环比增长，中高端数通交换机拓展顺利。公司Q2单季度营收4.17亿元， 同比下降14.46%，环比增长2.48%，归母净利润0.42亿元，同比增长19.44%，环比增长23.19%。上半年营收利润承压同比下降主要由于国内市场竞争加剧，以及公司主要客户部分采用“客供料-非结算方式”，由于该部分物料采用送料模式，未计入生产成本，相对降低公司交换机类产品销售均价及对应收入。分产品来看，交换机/路由器及无线产品/通信组件类产品销售数量同比分别增加29.15%/83.79%/17.18%，收入分别为6.44亿/1.58亿/0.22亿元，同比-20.33%/+57.16%/-73.61%，毛利率分别为17.32%/17.21%/29.74%，同比+1.92/-6.7/-5.14pct。综合毛利率17.63%，同比下降0.28pct，期间费用率10.71%，同比+3.15pct，主要由于研发投入加大，销售/管理/研发费用率分别为1.42%/2.31%/7.64%，同比+0.29/0.3/2.73pct，净利率9.2%，同比略增0.09pct。Q2单季度毛利率18.74%，同比+2.58pct，环比+2.25pct，净利率10.01%，同比+2.81pct，环比+1.65pct，盈利能力环比改善。 核心客户合作深化，海外市场突破初见成效。公司持续深耕园区接入、汇聚层中 高端交换机、数据中心交换机，快速扩展汽车通信电子产品相关研发设计能力和制造服务，其中在中高端数据中心交换机方面，已具备100G/400G数据中心主流接口速率、高带宽、大容量交换机硬件开发能力，2.0T/8.0T数据中心交换机形成量产交付，12.8T等产品形态小批量验证稳步推进，同时扩展基于国产CPU的COME模块。此外在交换机细分领域扩展工业控制和边缘计算场景需求的新一代TSN工业交换、多速率交换机及万兆上行交换机等。公司实施大客户战略，服务新华三、S客户、锐捷网络等国内网络设备龙头，前两大客户国内市占率超过70%，随着国内AI发展，400G及以上数据中心高速交换机预计加速放量，公司作为国内领先交换机ODM厂商，有望受益行业需求迭代及国产化趋势加速发展。公司积极拓展全球市场，2024H1与多家海外客户开展合作项目并形成持续量产交付，通信终端设备产品销量2.2万台，收入171万元。 加大研发投入，对外投资完善产业链布局。公司2024H1研发投入0.63亿元，同 比增长29.2%，主要用于拓展数据中心交换机、白盒交换机等网络设备中高端产品线，以及汽车智能座舱和域控制器等新业务产品类别，前瞻投入有利于在新产品及客户方面确立先发优势，成果转化后有望优化产品结构，推动长期发展。根据8月公告，公司作为有限合伙人与普通合伙人羲和投资，以及泰晶科技等其他有限合伙人拟共同投资深圳菲菱楠芯投资合伙企业（有限合伙），合伙企业认缴出资总额5451万元，其中公司拟以自有资金认缴出资额2000万元。合伙企业作为专项基金，备案成立后拟投资网络设备以太网交换芯片相关未上市企业。公司对外投资合作设立产业发展基金主要为了借助专业投资机构资源和平台优势，重点投向自身所在网络通信设备行业相关集成电路等领域，有利于完善整体战略布局，提升综合竞争力。 评级：买入（维持） 市场价格：58.74元分析师：陈宁玉 执业证书编号：S0740517020004 Email：chenny@zts.com.cn 分析师：杨雷 执业证书编号：S0740524060005 Email：yanglei01@zts.com.cn 研究助理：佘雨晴 Email：sheyq@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)69 流通股本(百万股)26 市价(元)58.74 市值(百万元)4,073 流通市值(百万元)1,539 Q2业绩环比改善，中高端交换机拓展顺利 证券研究报告/公司点评2024年8月28日 股价与行业-市场走势对比 相关报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 投资建议：公司是国内网络设备ODM龙头，与新华三、S客户等领先品牌商合作紧密，产品向高速率交换机等中高端领域加快迭代，有望受益AIGC与数字经济带来的网络设备市场发展新机遇。考虑行业整体需求仍在修复及竞争情况，以及公司研发支出增加，我们调整盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为1.72亿/2.31亿/3.01亿元（原2024-2025年预测值为3.21亿/4.02亿元），EPS分别为2.49元/3.33元/4.34元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；客户集中风险；市场竞争加剧风险；主要原材料价格上涨和供应风险；产品开发及技术创新风险；研报信息更新不及时风险。 图表1：菲菱科思盈利预测（百万元） 资产负债表单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,005 1,453 1,825 2,084 营业收入 2,075 2,449 3,211 4,042 应收票据 0 0 0 0 营业成本 1,734 2,015 2,634 3,322 应收账款 375 379 468 649 税金及附加 10 8 10 14 预付账款 2 2 3 3 销售费用 21 39 51 53 存货 412 645 752 934 管理费用 44 59 77 89 合同资产 0 0 0 0 研发费用 140 191 244 299 其他流动资产 259 100 133 175 财务费用 -8 -25 -30 -34 流动资产合计 2,053 2,579 3,180 3,844 信用减值损失 -6 -2 -2 -2 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -3 -3 -3 -3 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 188 160 136 116 投资收益 4 2 3 3 在建工程 0 0 0 0 其他收益 23 22 22 22 无形资产 4 5 5 5 营业利润 152 183 245 319 其他非流动资产 116 117 119 122 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 308 282 260 243 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 2,361 2,861 3,440 4,087 利润总额 152 183 245 319 短期借款 0 97 226 335 所得税 8 10 13 17 应付票据 72 104 118 152 净利润 144 173 232 302 应付账款 428 609 804 1,024 少数股东损益 -1 1 1 2 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 144 172 231 301 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 136 149 204 271 其他应付款 36 53 71 53 EPS（按最新股本摊薄） 2.08 2.49 3.33 4.34 一年内到期的非流动负 36 39 35 37 其他流动负债 34 45 54 65 主要财务比率 流动负债合计 607 947 1,308 1,666 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -11.8% 18.1% 31.1% 25.9% 其他非流动负债 84 84 84 84 EBIT增长率 -33.3% 9.7% 36.4% 32.8% 非流动负债合计 84 84 84 84 归母公司净利润增长率 -26.1% 19.4% 33.9% 30.4% 负债合计 691 1,032 1,393 1,751 获利能力 归属母公司所有者权益 1,671 1,829 2,046 2,333 毛利率 16.4% 17.7% 18.0% 17.8% 少数股东权益 -1 0 1 3 净利率 6.9% 7.1% 7.2% 7.5% 所有者权益合计 1,670 1,830 2,048 2,336 ROE 8.6% 9.4% 11.3% 12.9% 负债和股东权益 2,361 2,861 3,440 4,087 ROIC 10.0% 8.5% 9.9% 11.2% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 29.3% 36.1% 40.5% 42.8% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 债务权益比 7.2% 12.0% 16.9% 19.5% 经营活动现金流 238 176 260 167 流动比率 3.4 2.7 2.4 2.3 现金收益 169 179 229 292 速动比率 2.7 2.0 1.9 1.7 存货影响 182 -233 -107 -182 营运能力 经营性应收影响 -134 -1 -86 -179 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 1.0 经营性应付影响 -113 230 226 237 应收账款周转天数 53 55 47 50 其他影响 133 1 -2 -2 应付账款周转天数 90 93 97 99 投资活动现金流 -269 161 -29 -38 存货周转天数 104 94 95 91 资本支出 -21 -3 -3 -3 每股指标（元） 股权投资 0 0 0 0 每股收益 2.08 2.49 3.33 4.34 其他长期资产变化 -248 164 -26 -35 每股经营现金流 3.43 2.54 3.75 2.41 融资活动现金流 -113 111 141 130 每股净资产 24.10 26.38 29.51 33.65 借款增加 5 99 126 110 估值比率 股利及利息支付 -53 -16 -27 -37 P/E 28 24 18 14 股东融资 0 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他影响 -65 28 42 57 EV/EBITDA 281 265 206 161 来源：wind，中泰证券研究所 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为