Q2利润改善，向中高端数据中心交换机持续拓展，大客户放量推动高增可期

2024年08月27日 菲菱科思（301191）证券研究报告 Q2利润改善，向中高端数据中心交换机持续拓展，大客户放量推动高增可期 事件： 公司发布2024年半年报，24H1实现营业收入8.24亿元，同比下降17.00%，实现归母净利润7631万元，同比下降15.69%，实现扣非净利润6857万元，同比下降18.68%。 收入承压，主要为客户合作模式影响 公司上半年收入有所承压，Q2单季度看实现营业收入4.17亿元 （yoy-14.46%），同比降幅有所收窄。分产品看，24H1交换机类产品实现收入6.44亿元（yoy-20.33%），路由器及无线产品实现收入1.58亿元 （yoy+57.16%）。交换机业务上半年收入承压主要原因包括：①整体行业竞争加剧，同一种产品销售价格持续降低；②公司主要客户部分采用“客供料-非结算方式”，由于该部分物料采用送料模式，未计入生产成本，相对降低了公司主要产品交换机类产品的平均销售价格，影响其对应的销售收入。 Q2利润重回增长轨道 2024Q2，公司实现了归母净利润4212万元，同比增长19.44%，环比增长23.19%。从盈利能力来看，公司二季度毛利率18.74%，同比提升2.58pct，环比提升2.25pct。分产品看，上半年交换机类产品实现毛利率17.32%，同比提升1.92pct，路由器及无线产品实现毛利率17.21%，同比下降6.70pct。从费用端看，公司上半年销售/管理/财务费用保持稳中有降，研发费用端为了拓展网络设备中高端产品线（如数据中心交换机、白盒交换机等）以及汽车新业务产品类别，公司研发投入6289万元，同比增加29.20%。在中高端数据中心交换机产品部分，在200G/400G/2.0T/8.0T数据中心交换机上迭代12.8T等产品形态，扩展了基于国产CPU的COME模块，公司持续 投资评级 行业通信/通信设备 6个月评级增持（维持评级） 当前价格58.47元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)69.34 流通A股股本(百万股)26.20 A股总市值(百万元)4,054.43 流通A股市值(百万元)1,531.79 每股净资产(元)24.20 资产负债率(%)26.69 一年内最高/最低(元)139.59/56.19 作者唐海清分析师 SAC执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq.com 王奕红分析师 SAC执业证书编号：S1110517090004 wangyihong@tfzq.com 袁昊分析师 SAC执业证书编号：S1110524050002 yuanhao@tfzq.com 余芳沁分析师 SAC执业证书编号：S1110521080006 yufangqin@tfzq.com 向中高端数据中心产品延伸布局，有望不断获得国内S客户、新华三、锐 捷等客户认可，期待中高端产品突破以及行业侧受AI带动放量为公司后续增长带来动能！ 网络设备产能内陆转移，核心部件国产替代趋势明显 本土厂商主导交换机市场，供应链安全可控需求迫在眉睫。交换机的质量性能及可靠程度直接影响整体网络环境的安全性，因而核心部件交换机芯片存在较强国产替代趋势，有望快速打开本土制造商成长空间。公司实施“大客户”策略，与国内头部交换机品牌商合作，存在较强协同发展机会。 盈利预测与投资建议：因整体行业竞争激烈且客户合作模式有所转变，我们调整公司24-26年归母净利润为1.5/2.2/2.9亿元（原值为1.8/2.6/3.5亿元），对应24-26年估值为27/19/14倍，维持“增持”评级。 风险提示：产品研发迭代节奏低于预期、行业竞争超预期的风险、大客户集中度较高的风险、下游需求不及预期的风险 股价走势 菲菱科思创业板指 70% 54% 38% 22% 6% -10% -26% 2023-082023-122024-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《菲菱科思-首次覆盖报告:网络设备中军有望受益AI+国产替代，产品升级+手握优质客户赋能增长》2024-06-14 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,352.26 2,074.74 2,132.34 2,804.30 3,529.11 增长率(%) 6.54 (11.80) 2.78 31.51 25.85 EBITDA(百万元) 320.72 303.60 181.90 259.66 340.37 归属母公司净利润(百万元) 195.34 144.37 150.45 218.24 287.79 增长率(%) 15.68 (26.09) 4.21 45.06 31.87 EPS(元/股) 2.82 2.08 2.17 3.15 4.15 市盈率(P/E) 20.76 28.08 26.95 18.58 14.09 市净率(P/B) 2.57 2.43 2.30 2.14 1.96 市销率(P/S) 1.72 1.95 1.90 1.45 1.15 EV/EBITDA 7.78 16.67 14.24 10.30 7.16 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,220.85 1,005.31 1,132.33 1,121.72 1,411.65 营业收入 2,352.26 2,074.74 2,132.34 2,804.30 3,529.11 应收票据及应收账款 238.21 375.42 216.90 453.02 311.62 营业成本 1,988.28 1,733.63 1,780.58 2,330.97 2,929.13 预付账款 1.77 1.82 1.64 2.25 2.31 营业税金及附加 7.28 9.65 8.53 11.22 14.88 存货 594.14 411.78 409.26 561.97 512.04 销售费用 21.29 21.24 21.32 23.84 26.47 其他 23.04 259.01 257.11 275.99 263.59 管理费用 43.90 43.65 44.78 51.88 61.76 流动资产合计 2,078.01 2,053.35 2,017.23 2,414.95 2,501.21 研发费用 105.44 140.49 138.60 173.87 211.75 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 0.17 (7.98) (16.38) (16.09) (16.08) 固定资产 200.12 188.21 207.53 271.85 354.92 资产/信用减值损失 6.13 (9.82) (4.00) (4.65) (5.40) 在建工程 0.00 0.00 50.00 100.00 125.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 4.00 2.00 3.00 无形资产 5.09 4.33 3.63 2.93 2.23 投资净收益 3.17 3.72 3.00 3.00 3.00 其他 103.31 115.54 120.07 129.13 140.00 其他 (39.44) (11.50) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 308.52 308.08 381.23 503.91 622.15 营业利润 216.04 151.64 157.90 228.98 301.80 资产总计 2,386.52 2,361.43 2,398.46 2,918.86 3,123.36 营业外收入 0.14 0.97 0.45 0.50 0.55 短期借款 0.00 0.00 0.00 76.06 143.30 营业外支出 0.79 0.90 0.71 0.80 0.81 应付票据及应付账款 525.77 499.44 331.50 652.68 486.43 利润总额 215.39 151.71 157.64 228.67 301.55 其他 187.32 107.06 216.93 199.18 326.38 所得税 20.05 8.00 7.88 11.43 15.08 流动负债合计 713.10 606.49 548.43 927.92 956.10 净利润 195.34 143.71 149.76 217.24 286.47 长期借款 0.00 0.00 0.00 2.56 0.00 少数股东损益 0.00 (0.66) (0.69) (1.00) (1.32) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 195.34 144.37 150.45 218.24 287.79 其他 93.89 84.39 90.00 98.00 105.00 每股收益（元） 2.82 2.08 2.17 3.15 4.15 非流动负债合计 93.89 84.39 90.00 100.56 105.00 负债合计 807.29 691.25 638.43 1,028.48 1,061.10 少数股东权益 0.00 (0.66) (1.07) (1.67) (2.47) 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 53.34 69.34 69.34 69.34 69.34 成长能力 资本公积 925.91 909.91 909.91 909.91 909.91 营业收入 6.54% -11.80% 2.78% 31.51% 25.85% 留存收益 599.98 691.58 781.85 912.80 1,085.47 营业利润 18.33% -29.81% 4.13% 45.01% 31.81% 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 15.68% -26.09% 4.21% 45.06% 31.87% 股东权益合计 1,579.23 1,670.18 1,760.03 1,890.38 2,062.26 获利能力 负债和股东权益总计 2,386.52 2,361.43 2,398.46 2,918.86 3,123.36 毛利率 15.47% 16.44% 16.50% 16.88% 17.00% 净利率 8.30% 6.96% 7.06% 7.78% 8.15% ROE 12.37% 8.64% 8.54% 11.53% 13.94% ROIC 54.34% 48.10% 39.59% 67.95% 53.10% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 195.34 143.71 150.45 218.24 287.79 资产负债率 33.83% 29.27% 26.62% 35.24% 33.97% 折旧摊销 24.37 33.62 31.38 36.38 42.63 净负债率 -75.35% -58.02% -62.06% -52.80% -59.08% 财务费用 11.46 7.56 (16.38) (16.09) (16.08) 流动比率 2.91 3.38 3.68 2.60 2.62 投资损失 (3.17) (3.72) (3.00) (3.00) (3.00) 速动比率 2.08 2.71 2.93 2.00 2.08 营运资金变动 (9.93) (1.09) 106.09 (108.95) 158.74 营运能力 其它 29.21 57.77 3.31 1.00 1.68 应收账款周转率 6.79 6.76 7.20 8.37 9.23 经营活动现金流 247.29 237.84 271.86 127.57 471.