公司事件点评报告：降本增效成果显著，利润超预期释放

证 券 研2024年08月29日 究 报降本增效成果显著，利润超预期释放 告—老白干酒（600559.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 联系人：肖燕南S1050123060024xiaoyn@cfsc.com.cn 2024年8月28日，老白干酒发布2024年中报。 投资要点 基本数据 2024-08-28 ▌利润超预期释放，费效比持续提升 当前股价（元） 16.3 收入符合预期，利润超预期释放。2024H1总营收24.70亿元 总市值（亿元） 149 （同增10.65%），归母净利润3.04亿元（同增40.25%）， 总股本（百万股） 915 扣非净利润2.78亿元（同增46.41%）。2024Q2总营业收入 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 904 日均成交额（百万元） 15.86-25.73 353.31 市场表现 (%)老白干酒沪深300 10 0 -10 -20 -30 -40 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《老白干酒（600559）：高端化战略定力强，降本增效成果显现》2024-05-27 2、《老白干酒（600559）：改革红利释放明显，期待费用持续优化》2024-04-28 3、《老白干酒（600559）：业绩稳健增长，省外市场开拓顺利》2023-10-28 相关研究 公司研究 13.40亿元（同增9.00%），归母净利润1.68亿元（同增46.69%），扣非净利润1.53亿元（同增59.11%）。费效比有效提升，盈利能力同比明显提高。2024H1毛利率/净利率分别为65.84%/12.32%，分别同比-1.33/+2.60pcts，毛利率下滑主要系春节旺季采取较积极的销售政策；2024Q2分别为68.48%/12.55%，分别同比-0.12/+3.22pcts。2024H1销售/管理费用率分别为26.83%/7.62%,分别同比-3.99/-1.92pcts；2024Q2分别为30.14%/6.93%，分别同比-4.71/-1.06pcts，公司过去长期坚持的降本增效措施获得明显成效，在品牌建设与市场投入的基础上坚持考核费效比，精准营销精准投放。销售回款表现平稳，蓄水池仍较充分。2024H1/2024Q2经营活动现金流净额分别为2.23/-1.87亿元，去年同期分别为1.69/-0.85亿元；销售回款分别为31.18/11.32亿元，分别同比+10.32%/-0.49%。截至2024H1末，合同负债18.62亿元（环比减少5.01亿元）。 ▌产品结构持续提升，本部增长加快 分事业部看，2024H1老白干/文王/板城/武陵/孔府家酒营收分别为12.52/3.02/3.57/4.92/0.92亿元，分别同比 +19.10%/+20.21%/+6.49%/+15.11%/+28.11%，老白干本部在 甲等15、甲等20从政商务用酒扩大至大众宴席场景的升级下取得较快增长，文王和孔府家酒亦获得不错增长，武陵酒增速环比略放缓主要系终端网点的优化所致；2024H1毛利率分别为62.29%/60.91%/63.27%/80.50%/60.22%，分别同比 +0.59%/-0.34%/+0.38%/-0.63%/-0.96%。分价位带看，2024 年上半年100元以上/100元以下（含100元）营收分别为12.53/11.99亿元，分别同比+19.66%/+12.93%，分别占主营收入51.10%/48.90%，公司整体产品结构持续提升。 ▌直销渠道增长较快，品牌辐射力提升 分渠道看，2024H1经销商/直销（含团购）/线上销售营收分别为22.91/1.29/0.31亿元，分别同比+17.82%/+1.25%/-13.72%；2024Q2营收分别为12.48/0.69/0.13亿元，分别同比+11.37%/+26.97%/-28.93%，公司加快名酒进名企举措，直销渠道取得较快增长。分区域看，2024H1河北/湖南/安徽/山东/其他/境外营收为14.28/4.70/2.72/0.83/1.89/0.09亿元，分别同比+14.52%/+10.10%/+14.56%/+35.99%/+50.94%/-15.15%；2024Q2营收为7.60/2.82/1.44/0.46/0.94/0.04亿元，分别同比+9.33%/+3.71%/+15.21%/+33.45%/+50.79%/- 9.80%，其他省份主要系河北周边的河南、山西等区域，品牌辐射力持续提升。截至2024H1末，总经销商11423家，较2023年年末减少119家，主要系湖南市场终端网点的减少。 ▌盈利预测 我们看好公司内部改革红利释放且持续得到验证，根据中报，我们略调整公司2024-2026年EPS为0.92/1.11/1.30 （前值为0.94/1.16/1.38）元，当前股价对应PE分别为 18/15/13倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、核心产品增速不及预期、股权激励目标不及预期、省外扩张不及预期等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 5,257 5,912 6,794 7,728 增长率（%） 13.0% 12.5% 14.9% 13.8% 归母净利润（百万元） 666 843 1,015 1,185 增长率（%） -5.9% 26.5% 20.5% 16.7% 摊薄每股收益（元） 0.73 0.92 1.11 1.30 ROE（%） 13.8% 15.6% 16.4% 16.7% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 5,257 5,912 6,794 7,728 现金及现金等价物 1,622 2,329 3,205 4,208 营业成本 1,727 1,973 2,234 2,534 应收款 203 292 298 296 营业税金及附加 875 970 1,107 1,252 存货 3,350 3,628 3,570 3,631 销售费用 1,428 1,478 1,685 1,893 其他流动资产 691 496 525 538 管理费用 415 461 523 595 流动资产合计 5,866 6,745 7,598 8,674 财务费用 -16 -65 -90 -118 非流动资产: 研发费用 13 15 17 19 金融类资产 663 413 443 453 费用合计 1,841 1,889 2,135 2,390 固定资产 1,775 1,687 1,587 1,486 资产减值损失 2 -2 -1 0 在建工程 51 20 8 3 公允价值变动 6 4 3 2 无形资产 840 798 756 716 投资收益 19 12 10 8 长期股权投资 79 79 79 79 营业利润 884 1,123 1,351 1,578 其他非流动资产 889 889 889 889 加:营业外收入 10 7 6 5 非流动资产合计 3,635 3,474 3,320 3,174 减:营业外支出 4 2 3 4 资产总计 9,501 10,219 10,918 11,848 利润总额 891 1,128 1,354 1,579 流动负债: 所得税费用 225 285 341 396 短期借款 0 0 0 0 净利润 666 843 1,013 1,182 应付账款、票据 431 524 503 519 少数股东损益 0 0 -2 -2 其他流动负债 2,571 2,571 2,571 2,571 归母净利润 666 843 1,015 1,185 流动负债合计 4,523 4,634 4,564 4,572 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 13.0% 12.5% 14.9% 13.8% 归母净利润增长率 -5.9% 26.5% 20.5% 16.7% 盈利能力毛利率 67.2% 66.6% 67.1% 67.2% 四项费用/营收 35.0% 31.9% 31.4% 30.9% 净利率 12.7% 14.3% 14.9% 15.3% ROE 13.8% 15.6% 16.4% 16.7% 偿债能力资产负债率 49.4% 47.0% 43.3% 40.0% 净利润 666 843 1013 1182 营运能力 少数股东权益 0 0 -2 -2 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 折旧摊销 170 160 152 144 应收账款周转率 25.9 20.3 22.8 26.1 公允价值变动 6 4 3 2 存货周转率 0.5 0.8 0.9 1.0 营运资金变动 -47 -310 -18 -55 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 795 697 1149 1271 EPS 0.73 0.92 1.11 1.30 投资活动现金净流量 57 368 82 96 P/E 22.4 17.7 14.7 12.6 筹资活动现金净流量 -145 -236 -244 -261 P/S 2.8 2.5 2.2 1.9 现金流量净额 707 830 988 1,106 P/B 3.1 2.8 2.4 2.1 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 168 168 168 168 非流动负债合计 168 168 168 168 负债合计 4,690 4,802 4,731 4,740 所有者权益股本 915 915 915 915 股东权益 4,810 5,417 6,186 7,108 负债和所有者权益 9,501 10,219 10,918 11,848 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 张倩：厦门大学金融学硕士，于2024年7月加入华鑫证券研究所。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标