公司事件点评报告：Q3业绩持续改善，降本增效成果显著

证 券 研2022年11月02日 究 报Q3业绩持续改善，降本增效成果显著 告—三棵树（603737.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：黄俊伟S1050522060002huangjw@cfsc.com.cn 基本数据2022-11-02 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 93 350 376 376 68.03-141.61 228.9 市场表现 (%)三棵树沪深300 40 20 0 -20 -40 -60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《三棵树（603737）：Q3利润进一步高增，零售优势持续兑现》2022-10-17 2、《三棵树（603737）：Q2利润端表现突出，重视公司零售端逆势增长能力》2022-08-31 3、《华鑫证券-公司报告-三棵树(603737)：稀缺的本土涂料龙头，长期成长空间巨大-20220724-黄俊伟》2022-07-24 相关研究 公司研究 三棵树发布公告：公司2022年第三季度实现营业收入/归母净利润32.40/2.05亿元，同比+0.54%/517.90%，环比7.68%/52.15%。2022年前三季度实现营业收入/归母净利润 79.47/3.01亿元，同比+0.52%/+369.66%。 投资要点 ▌Q3盈利能力持续改善，降本增效成果显著 公司2022年第三季度盈利能力出现大幅提升，对比2021年同期扭亏为盈，实现大幅增长。上游原材料中除沥青价格有所上升，颜填料保持不变之外，其余价格均出现环比大幅下跌，下跌幅度均超9%，乳液和钛白粉降幅达14.29%，原材料成本下降叠加公司产品渠道及结构优化，公司Q3季度毛利率达到30.56%，环比+1.93pct，同比+3.81pct。公司不断精益管理，提升效率，降本增效成果显著。2022年Q3，公司整体期间费用率为19.48%，环比-2.23pct，同比-1.08pct。其中，管理费用率4.11%，环比-0.3pct;销售费用率12.26%，环比-1.3pct；研发费用率2.01%，环比-0.05pct；财务费用率1.1%，环比+0.57pct。此外，公司根据预期信用损失计提的资产减值准备，绝对金额相对减少，支撑整体利润增长。 ▌C端持续保持高增，B端业绩拐点隐现 家装墙面漆增长迅速，零售优势不断兑现。截至2022年 Q3，公司家装墙面漆业务实现收入18.4亿，同比+29.61%， 工程墙面漆业务实现收入30.47亿元，同比-6.14%。其中， Q3单季度家装墙面漆业务实现收入7.53亿元，环比 +20.48%，工程墙面漆实现收入12.83亿元，环比+7.37%。作为零售业务的主要产品家装墙面漆业务增长迅速，渠道+服务 +品牌优势持续推动C端业务高增。公司产品结构调整引致部分产品价格下降，家装墙面漆三季度价格环比-14.41%，但销量环比+40.62%，销量出现大幅提升，助推整体业绩增长。工程墙面漆三季度价格环比-1.32%，销量环比+7.37%，B端业务销量+营收均出现环比改善，B端业务业绩拐点隐现。 ▌现金流同比大幅改善，营运管理能力不断提升 受益于原材料价格下降以及公司零售业务的持续高增，公司现金流水平得到改善。2022年前三季度收现比106.76%，同比+7.1pct。Q3季度收现比为98.08%，同比+4.29pct，环比 +7.47pct。前三季度经营活动现金流为5.4亿，对比21年同期的负值，出现明显改善。此外，对比于2022H1，2022年Q3公司整体营业周期、存货周转天数、应收账款周转天数均实现不同程度的减少，其中，营业周期减少7天，存货周转 天数减少4天，应收账款周转天数减少10天，公司营运资本管理能力不断提升。公司整体流动性也保持基本稳定，截至2022年Q3，流动比率为0.84，对比2022H1略有提升，同时资产负债率水平略有下降，为82.15%，同比-1.07pct。 ▌盈利预测 预测公司2022-2024年收入分别为150.20、194.54、258.30亿元，EPS分别为2.60、3.82、5.50元，当前股价对应PE分别为35.7、24.4、16.9倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 1）房地产资金链风险扩大；2）原材料价格上涨风险；3）业绩低于预期；4）应收账款风险；5）行业恶性竞争风险等。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 11,429 15,020 19,454 25,830 增长率（%） 39.4% 31.4% 29.5% 32.8% 归母净利润（百万元） -417 986 1,447 2,085 增长率（%） -183.1% 336.6% 46.7% 44.1% 摊薄每股收益（元） -1.11 2.60 3.82 5.50 ROE（%） -19.3% 30.3% 32.3% 33.4% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产: 营业收入 11,429 15,020 19,454 25,830 现金及现金等价物 679 733 1,335 2,298 营业成本 8,452 10,098 12,907 17,004 应收款 4,532 5,956 7,715 10,243 营业税金及附加 58 77 100 132 存货 567 920 1,176 1,549 销售费用 1,877 2,403 2,918 3,874 其他流动资产 910 1,171 1,493 1,956 管理费用 555 729 945 1,254 流动资产合计 6,688 8,780 11,719 16,046 财务费用 55 208 238 260 非流动资产: 研发费用 271 356 461 613 金融类资产 80 80 80 80 费用合计 2,758 3,697 4,563 6,001 固定资产 2,374 2,766 3,131 4,946 资产减值损失 -814 -135 -278 -359 在建工程 1,639 2,089 2,539 1,515 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 504 479 454 430 投资收益 -3 10 10 10 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 -566 1,130 1,654 2,381 其他非流动资产 1,174 1,174 1,174 1,174 加:营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 5,691 6,507 7,298 8,065 减:营业外支出 8 8 8 8 资产总计 12,379 15,287 19,016 24,111 利润总额 -574 1,123 1,647 2,373 流动负债: 所得税费用 -177 93 136 197 短期借款 1,541 1,741 1,941 2,141 净利润 -396 1,030 1,510 2,177 应付账款、票据 5,188 6,244 7,982 10,516 少数股东损益 21 43 64 92 其他流动负债 1,451 1,451 1,451 1,451 归母净利润 -417 986 1,447 2,085 流动负债合计 8,360 9,673 11,682 14,517 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 成长性营业收入增长率 39.4% 31.4% 29.5% 32.8% 归母净利润增长率 -183.1% 336.6% 46.7% 44.1% 盈利能力毛利率 26.0% 32.8% 33.7% 34.2% 四项费用/营收 24.1% 24.6% 23.5% 23.2% 净利率 -3.5% 6.9% 7.8% 8.4% ROE -19.3% 30.3% 32.3% 33.4% 偿债能力资产负债率 82.5% 78.7% 76.4% 74.1% 净利润 -396 1030 1510 2177 营运能力 少数股东权益 21 43 64 92 总资产周转率 0.9 1.0 1.0 1.1 折旧摊销 186 183 208 231 应收账款周转率 2.5 2.5 2.5 2.5 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 14.9 11.1 11.1 11.1 营运资金变动 674 -925 -529 -729 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 485 331 1254 1770 EPS -1.11 2.60 3.82 5.50 投资活动现金净流量 -2486 -842 -816 -791 P/E -84.0 35.7 24.4 16.9 筹资活动现金净流量 2055 766 411 283 P/S 3.1 2.3 1.8 1.4 现金流量净额 54 255 849 1,262 P/B 18.0 11.8 8.5 6.1 非流动负债:长期借款 1,369 1,869 2,369 2,869 其他非流动负债 486 486 486 486 非流动负债合计 1,855 2,355 2,855 3,355 负债合计 10,216 12,029 14,537 17,872 所有者权益股本 376 379 379 379 股东权益 2,163 3,258 4,480 6,239 负债和所有者权益 12,379 15,287 19,016 24,111 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌建筑建材组介绍 黄俊伟：同济大学土木工程学士&复旦大学金融学硕士，超过5年建筑建材行 业研究经验和3年建筑建材实业从业经验。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容 客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产