2季度收入超预期，行业需求仍将继续拉动收入增长

交银国际研究 公司更新 教育 收盘价 美元3.31 目标价 美元6.50↓ 潜在涨幅 +96.4% 2024年8月28日 高途(GOTUUS) 2季度收入超预期，行业需求仍将继续拉动收入增长 2024年2季度业绩：收入同比增44%至10亿元（人民币，下同），高于我们/彭博市场预期2%/3%。因收入结构变化，毛利率同比下降5个百分点至69%。调整后运营亏损4.5亿元，亏损率45%，与我们预期基本一致。调整后营销费用跟随强劲的收款增长和暑期获客投入同比增158%，占收比提升至37%，行政费用同比增209%，因低基数以及加速开设校区和拓 个股评级 买入 1年股价表现 展业务导致相关人员薪酬上升，均符合我们此前预期。调整后净亏损4.2GOTUUS 亿元，对比我们/彭博市场预期的3.8亿元亏损。 2季度业绩要点：1）现金收款同比增87%，高于我们预期的增速82%，K12占比85%+，实现翻倍增长；2）K12收入同比增55%+，其中非学科三位数增长，贡献总收入20%+，同比提升约5个百分点，成为收入增长主 要推动力之一；高中收入同比增40%+，拉新续班率显著提升。3）大学生 180% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% MSCI中国指数 和成人收入同比增10%+，公司拓展大学生相关业务产品矩阵包括四六级英语、就业规划等，留学相关收入实现高双位数增长。 3季度预期：公司指引2024年3季度收入增速50.5-53%，收入区间11.88- 12.08亿元，较上半年继续加速，主要受K12教育服务的续班及拉新带动。在非学科素养培训需求旺盛带动下，我们预计公司线下布局进度快于此前预期，教学点数量将达到100+。同时，受拉新获客投入以及线下布局带来的固定成本提升，预计3季度公司调整后运营亏损将达到4亿元，较此前预期的约2.2亿亏损有所扩大。 展望及估值：受需求拉动，上调2024/25年收入预测4%/14%，但下调整体利润预期。分部来看，K12业务2024/25年运营利润率约7%/13%，利润率有优化空间，线下投入带来的亏损或将持续至2025年，但将有所收窄。对应2025年K12业务20倍市盈率，暂不考虑线下估值贡献，调整目标价至6.5美元（原为7.5美元）。线下教学点投入预计将在1-1.5年成熟或将 开始贡献利润，行业需求仍将带动公司收入规模增长，维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 2,498 2,961 4,525 6,079 6,996 同比增长(%) -61.9 18.5 52.8 34.3 15.1 净利润(百万人民币) 136 51 (826) (271) 189 每股盈利(人民币) 0.51 0.19 (3.19) (1.04) 0.73 同比增长(%) -104.8 -62.6 -1,753.6 -67.2 -169.5 前EPS预测值(人民币) (2.29) (0.19) 0.92 调整幅度(%) 39.3 448.6 -20.7 市盈率(倍) 56.5 151.0 NA NA 40.0 每股账面净值(人民币) 11.73 11.72 9.34 8.70 10.21 市账率(倍) 2.48 2.48 3.11 3.34 2.85 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)8.35 52周低位(美元)2.24 市值(百万美元)603.55 日均成交量(百万)10.40 年初至今变化(%)12.71 200天平均价(美元)5.92 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024年2季度业绩概览 (百万人民币)2Q231Q24 2Q24 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异点评 (%) 净营收703947 1,010 7 44 985 2 市场预期 979 收入分布K12 510 710 788 11 55 789 0现金收款K12占比85%+，实现翻倍增长 成人 174 189 192 1 10 178 8留学相关收入实现高双位数增长 教育内容及其他 19 47 30 -36 60 18 66 营收成本 (184) (271) (313) 15 70 (315)-1 毛利 519 675 696 3 34 670 4 毛利率 74 71 69 68 因收入结构变化，毛利率同比下降 销售及营销开支 (324) (506) (835) 65 158 (826) 1跟随强劲的收款增长和暑期获客投入同比大 幅增长 占收比(%) 46 53 83 37 84 研发开支 (98) (152) (162) 7 65 (156)4 占收比(%) 14 16 16 16 行政开支 (53) (95) (164) 72 209 (163)1同比大幅增长，因低基数及加速开设校区和 拓展业务导致相关人员薪酬上升 占收比(%) 8 10 16 9 17 经营利润 43 (78) (465) (475)-2 调整后经营利润 50 (62) (453) (455)0 其他收入/(支出) 17 69 34 -51 96 47 -28 税费 (4) (4) 2 30 -95 归母净利润/(亏损) 56 (12) (430) (398)8 调整后归母净利润/(亏损) 63 3 (418) (378)10 市场预期 (377) 调整后经营利润率(%) 7 -7 -45 -46 调整后净利率(%) 9 0 -41 -38 每股盈利(调整后，人民币) 0.23 0.01 (1.61) (1.46) 10 市场预期 (1.61) 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表2:损益表预测 (百万人民币)年结12月31日3Q232Q24 3Q24E 新预测 3Q24E 原预测 差异(%) 环比(%) 同比(%) 2023 2024E 2025E 2026E 净营收7891,010 1,203 1,267 -5 19 52 2,961 4,525 6,079 6,996 市场预期 1,208 4,463 6,205 8,296 收入分布K12 553 788 937 1,057 -11 19 70 2,121 3,535 5,137 6,000 成人 197 192 223 166 34 16 13 708 826 765 803 教育内容及其他 39 30 43 43 0 43 10 132 163 177 193 营收成本 (218) (313) (385) (405) -5 23 76 (790) (1,393) (1,884) (2,170) 毛利 571 696 818 861 -5 17 43 2,171 3,132 4,195 4,826 毛利率 72 69 68 68 73 69 69 69 销售及营销开支 (434) (835) (822) (764) 8 -2 89 (1,501) (2,782) (2,831) (2,712) 占收比(%) 55 83 68 60 51 61 47 39 研发开支 (131) (162) (209) (163) 28 29 60 (462) (753) (981) (1,076) 占收比(%) 17 16 17 13 16 17 16 15 行政开支 (106) (164) (211) (177) 19 29 99 (356) (688) (943) (1,061) 占收比(%) 13 16 18 14 12 15 16 15 经营利润 (100) (465) (423) (243) 74 -9 325 (149) (1,091) (560) (23) 调整后经营利润 (84) (453) (399) (217) 83 -12 377 (91) (1,012) (438) 82 其他收入/(支出) 43 34 43 42 3 27 0 152 193 171 131 税费 (1) 2 (4) (2) 89 -333 480 (11) (6) (4) (25) 归母净利润/(亏损) (58) (430) (384) (203) 89 -11 566 (7) (904) (393) 84 调整后归母净利润/(亏损) (42) (418) (360) (178) 102 -14 763 51 (826) (271) 189 市场预期 (183) (426) (204) 46 调整后经营利润率(%) -10.6 -44.9 -33.2 -17.2 -3.1 -22.4 -7.2 1.2 调整后净利率(%) -5.3 -41.4 -29.9 -14.0 1.7 -18.3 -4.5 2.7 每股盈利(调整后，人民币) (0.16) (1.61) (1.39) (0.69) 102 -14 771 0.19 (3.19) (1.04) 0.73 市场预期 (0.41) (1.91) (1.05) 0.30 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表3:高途（GOTUUS）目标价及评级 US$ 9.10 7.50 6.50 3.80 3.10 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 2021-08 0.00 股价目标价买入中性沽出 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2025-05 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 84.82 119.00 40.3% 2024年08月23日 广告 BILIUS 哔哩哔哩 买入 14.47 19.00 31.3% 2024年08月23日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 2.26 3.80 68.1% 2024年08月23日 文娱内容 1024HK 快手 买入 40.00 54.00 35.0% 2024年08月21日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 10.73 14.00 30.5% 2024年08月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 96.40 120.00 24.5% 2024年06月04日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 6.52 5.90 -9.5% 2024年05月29日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 33.57 33.00 -1.7% 2024年05月29日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 24.45 29.00 18.6% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 95.91 194.00 102.3% 2024年08月26日 电商 JDUS 京东 买入 26.38 41.