2024年中报点评：业绩稳健增长，商管保持领先

2024年08月28日 证券研究报告•2024年中报点评 买入（维持）当前价：22.50港元 华润万象生活（1209.HK）房地产目标价：——港元 业绩稳健增长，商管保持领先 投资要点 业绩稳健增长，毛利率稳定。2024上半年年公司实现收入79.6亿元，同比增长17.1%，归母净利润19.1亿元，同比增长36.0%，核心净利润17.7亿元，同比增长24.2%。分业务看，物业航道收入51.0亿元，同比增长13.8%，其中 社区空间收入同比增长11.9%，城市空间收入同比增长24.9%；受非业主增值服务收入占比下降及品质提升投入影响，整体毛利率同比微降1.2个百分点至 18.9%；商业航道收入同比提升23.4%至28.50亿元，毛利率同比增加2.4个百 分点至60.9%。 物管规模持续增长，增值服务稳健发展。截至期末，公司住宅及其他非商业物业合约面积达4.46亿平，总在管面积达3.98亿平，较23年末分别增长4.9%及7.5%，第三方合约面积及在管面积占比分别提升1.2和1.5个百分点至60.2% 和61.9%。期内新增第三方合约面积2433万平方米，86%位于一二线城市，新增城市空间合约面积2144万平方米，占比88%。公司积极发展城市空间运营业务，城市空间在管面积较23年末增长18.2%至1.23亿平方米，收入同比增长24.9%至8.2亿元。期内增值服务实现收入7.83亿元，同比增长24.9%，“一呼管家”收入同比提升57.5%至1.74亿元、“润物直选”收入同比提升49.6% 至1.06亿元。 业务规模保持增长，出租率保持较高水平。截至期末，在营项目108个，管理面积1185万平方米。其中在营第三方项目26个，面积214万平方米，第三方 项目收入贡献较23年底增长1.5个百分点至27.5%，税前利润贡献增长3.9个百分点至21.4%。在营购物中心平均出租率维持96.7%高位，较23年末提升 0.6个百分点；可同比项目实现租金坪效增长2.9%。上半年累计零售额同比增 长19.7%至1007亿元，46个项目零售额排名当地市场第一，85个排名当地市场前三，资源库品牌数量超13000个，在合作品牌数量超7000个。写字楼在 管项目206个，在管面积1523万平，合约项目224个，合约面积1939万平方 米。受新项目入市影响，出租率下降6.8个百分点至77.1%，可同比下降2.6 个百分点。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年净利润复合增速为20.2%。考虑公司管理规模稳步提升，且是上市商管公司稀缺标的，维持“买入”评级。 风险提示：在管面积增长或不及预期、商业运营发展或不及预期。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元人民币) 14767 17965 21510 25314 增长率 23% 22% 20% 18% 归属母公司净利润(百万元人民币) 2929 3691 4358 5091 增长率 33% 26% 18% 17% 每股收益EPS 1.28 1.62 1.91 2.23 净资产收益率 18.36% 20.63% 21.42% 21.72% PE 20.03 12.84 10.87 9.31 数据来源：公司公告，西南证券 西南证券研究发展中心 分析师：刘洋 执业证号：S1250523070005电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn 相对指数表现 华润万象生活恒生指数 9% -0% -10% -19% -29% -38% 23/823/1023/1224/224/424/624/8 基础数据 数据来源：聚源数据 52周区间(港元)20.8-36.85 3个月平均成交量(百万)4.14 流通股数(亿)22.82 市值(亿)513.56 相关研究 1.华润万象生活（1209.HK）：管理规模稳健增长，商管保持领先(2024-03-29) 2.华润万象生活（1209.HK）：管理规模持续扩大，商业运营行业领先 (2023-08-31) 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 附：财务报表 资产负债表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 19,518 21,411 23,997 27,128 营业总收入 14,767 17,965 21,510 25,314 现金 11,580 12,163 13,367 15,146 营业成本 10,073 12,282 14,731 17,343 应收账款 1,996 2,333 2,728 3,091 销售费用 0 0 0 0 存货 203 207 247 249 管理费用 950 1,132 1,334 1,544 其他 5,740 6,709 7,655 8,641 研发费用 0 0 0 0 非流动资产 8,265 8,572 8,902 9,252 财务费用 -278 -270 -270 -270 固定资产 552 622 688 751 除税前溢利 3,912 4,946 5,841 6,822 无形资产 3,586 3,322 3,085 2,872 所得税 969 1,236 1,460 1,706 其他 4,127 4,628 5,129 5,629 净利润 2,943 3,709 4,380 5,117 资产总计 27,783 29,983 32,899 36,380 少数股东损益 14 19 22 26 流动负债 8,340 8,580 9,015 9,380 归属母公司净利润 2,929 3,691 4,358 5,091 短期借款 0 0 0 0 EBITDA 3,776 4,975 5,846 6,807 应付账款 1,546 1,729 1,954 2,127 EPS（元） 1.28 1.62 1.91 2.23 其他 6,794 6,851 7,062 7,253 非流动负债 3,408 3,408 3,408 3,408 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 其他 3,408 3,408 3,408 3,408 营业收入 22.89% 21.66% 19.73% 17.68% 负债合计 11,747 11,988 12,423 12,787 归属母公司净利润 32.76% 26.02% 18.09% 16.81% 普通股股本 0 0 0 0 获利能力 储备 15,948 17,889 20,347 23,439 毛利率 31.79% 31.63% 31.51% 31.49% 归属母公司股东权益 15,948 17,889 20,348 23,439 销售净利率 19.83% 20.55% 20.26% 20.11% 少数股东权益 88 106 128 154 ROE 18.36% 20.63% 21.42% 21.72% 股东权益合计 16,036 17,995 20,476 23,593 ROIC 17.71% 19.09% 20.05% 20.52% 负债和股东权益 27,783 29,983 32,899 36,380 偿债能力资产负债率 42.28% 39.98% 37.76% 35.15% 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净负债比率 -72.21% -67.59% -65.28% -64.20% 经营活动现金流 3,042 3,389 4,161 4,835 流动比率 2.34 2.50 2.66 2.89 净利润 2,929 3,691 4,358 5,091 速动比率 2.31 2.46 2.62 2.85 少数股东权益 14 19 22 26 营运能力 折旧摊销 275 394 371 350 总资产周转率 0.55 0.62 0.68 0.73 营运资金变动及其他 -176 -714 -590 -632 应收账款周转率 8.31 8.30 8.50 8.70 投资活动现金流 -1,827 -1,057 -1,056 -1,056 应付账款周转率 6.98 7.50 8.00 8.50 资本支出 -582 -200 -200 -200 每股指标（元） 其他投资 -1,245 -857 -856 -856 每股收益 1.28 1.62 1.91 2.23 筹资活动现金流 -2,228 -1,750 -1,900 -2,000 每股经营现金流 0.00 1.48 1.82 2.12 借款增加 0 0 0 0 每股净资产 6.99 7.84 8.91 10.27 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 已付股利 -2,090 -1,750 -1,900 -2,000 P/E 20.03 12.84 10.87 9.31 其他 -138 0 0 0 P/B 3.68 2.65 2.33 2.02 现金净增加额 -1,013 582 1,205 1,779 EV/EBITDA 11.62 7.08 5.82 4.74 2 数据来源：公司公告，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 行业评级 买入：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 持有：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间卖出：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默 措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本