阳光电源2024年中报点评：光储盈利提升，业绩行稳致远

2024年08月27日 公司点评 公买入/维持 司 研阳光电源(300274) 究目标价: 昨收盘:71.44 阳光电源2024年中报点评：光储盈利提升，业绩行稳致远 走势比较 10% 23/8/28 23/11/8 24/1/19 24/3/31 24/6/11 24/8/22 太2% 平(6%) 洋(14%) 证(22%) 券(30%) 股阳光电源沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(亿股)20.73/20.73 公总市值/流通(亿元)1,481.1/1,481 司.1 事件：公司发布2024年中报 阳光电源发布2024年半年报，收入符合预期，利润超预期： 2024H1实现营收310.2亿，yoy+8.4%；归母净利润49.6亿，yoy+13.9%；扣非净利润48.8亿，yoy+14%。其中2024Q2营收184.1亿，yoy+14.7%，qoq+45.9%；归母净利润28.6亿，yoy+0.6%，qoq-2.1%；扣 非净利润28亿，yoy-0.9%,qoq+34.4%。 利润率方面，2024H1毛利率/净利率分别为32.4%/16.3%（将2023H1质保金调整计入营业成本），同比+5.4pct/+0.9pct。主要系公司规模效应、产品创新、项目管理能力提升等所致。 费用率方面，业务规模拓展带来费用率上涨（将2023H1质保金调整计入营业成本），2024H1期间费用率为12.8%，同比+4.6pct，其中销售、管理、研发费用率分别为5.7%、1.7%、4.8%，同比+1.3、+0.4、+1.1pct。主要系本期业务规模增长带来职工薪酬、股权激励成本及相关费用增加所致。同时，2024H1财务费用为1.9亿，对应2023H1财务费用为-3.1亿，预计主要系2023H1外汇升值，公司实现汇兑收益3-4亿所致。 12个月内最高/最低价 证(元) 券 研相关研究报告 112.77/56.38 经营性净现金流，2024H1为-26亿，较去年同期减少了74亿。预计主要因素系汇算清缴企业所得税、大储项目增加带来存货增多以及人员成本和业务费用支付增加等。 究<<阳光电源2023年报及2024一季报报点评：业绩稳健增长，龙头地位稳告固>>--2024-05-15 <<光储龙头强势向上，打造风光储电 氢“全能”集成商>>--2022-08-27 <<阳光电源（300274）年报及一季报点评——光伏逆变器依旧领先，储能风电业务高速增长>>--2021-04-29 证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190522080001 证券分析师：刘淞 电话： E-MAIL：liusong@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523030002 逆变器业务，收入随行业稳步增长，毛利率有序增长： 2024H1光伏逆变器收入131亿，yoy+12.6%；毛利率37.6%，同比 +1.7pct。主要系规模效应及产品创新所致，预计公司逆变器毛利率未来有望保持稳定。 2024H1，公司逆变器加大研发投入。直流2000V高压逆变器在陕西榆林“孟家湾光伏项目”成功并网并已稳定运行一年，这是2000V系统在世界范围内第一次落地实证，让光伏系统成功从1500V进阶至2000V，进一步降本增效；发布工商业逆变器新品SG150CX-CN，将工商业逆变器功率提升至150kW，全面兼容市面主流组件，更安全、更便捷，收益更高。 储能系统业务，发货快速增长，毛利率受原材料价格下跌影响大幅提升： 2024H1储能系统收入78亿，yoy-8.3%；毛利率40.1%，同比+12.6pct，主要系电芯等原材料价格下降导致公司收入下降，但是电芯和系统价格之间存在传导时滞，导致毛利率提升。预计公司储能系统毛利率未来稳中有降。 2024H1，储能新品广泛应用，包括公司全球首发的10MWh“交直流一体”全液冷储能系统PowerTitan2.0及工商业液冷储能系统PowerStack200CS。储能项目加速落地，公司与Algihaz签约了7.8GWh中东最大储能项目，与Atlas签约了880MWh拉美最大独立储能电站，与Engie签约800MWh欧洲最大储能电站之一，与SSE签约320MW/640MWh英国最大电池储能项目并接入英国最高电压等级电网，助力中海油打造全球首个海上构网型储能电站， 新能源投资开发业务，毛利率大幅提升： 2024H1，新能源投资开发业务收入89.5亿，yoy+18.5%。毛利率16.9%，同比+5.4pct。主要系公司项目管理能力增强，优质的地面电站和风电项目占比提升，叠加组件价格下降所致。预计未来毛利率有望保持稳定。2024H1共计出售的分布式电站约2.39GW，平均交易不含税价格约3.16元/W。 风电变流器，技术研发推动新品持续发力： 2024H1，公司海上26MW全功率风电变流器样机下线，海上18MW全功率风电变流器实现批量发货。16MW双馈风电变流器样机下线，10MW双馈风电变流器实现多个整机厂商批量发货。 分市场看，2024H1国内收入占比快速提升，海外收入或重点于2024H2 确认： 2024H1国内收入175.4亿，yoy+33%，收入占比56.6%；海外收入134.8亿，yoy-12.7%，收入占比43.4%。预计海外大部分业务集中在下半年，全年来看预计占比比较均衡。 盈利预测与投资建议： 公司作为全球光储行业龙头，国内市场沉淀深厚，海外逆变器+储能业务优势明显，有望充分受益行业需求持续增长。规模优势和产品创新带来溢价是公司长期护城河。预计公司2024-2026年收入为873.2/1061.6/1226.2亿元，同比+14.5%/15.9%/11.9%；归母净利润为 108.1/125.3/140.3亿元，同比+14.5%/15.9%/11.9%，当前股价对应PE分别为14/12/11倍，维持“买入“评级。 风险提示：行业竞争加剧，行业增长不及预期，原材料价格压力 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 72,251 87,319 106,158 122,620 营业收入增长率(%) 79.47% 20.86% 21.57% 15.51% 归母净利（百万元） 9,440 10,809 12,532 14,025 净利润增长率(%) 162.69% 14.51% 15.93% 11.92% 摊薄每股收益（元） 6.36 5.21 6.04 6.76 市盈率（PE） 13.77 13.70 11.82 10.56 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 11,667 18,031 38,524 51,382 65,776 营业收入 40,257 72,251 87,319 106,158 122,620 应收和预付款项 15,274 22,334 0 0 0 营业成本 30,376 50,318 63,817 78,271 91,011 存货 19,060 21,442 0 0 0 营业税金及附加 143 324 349 434 506 其他流动资产 5,993 7,478 3,287 3,287 3,287 销售费用 3,169 5,167 6,368 7,794 8,944 流动资产合计 51,994 69,284 41,811 54,669 69,063 管理费用 612 873 1,266 1,467 1,687 长期股权投资 228 440 440 440 440 财务费用 -477 21 0 0 0 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -375 -1,301 0 0 0 固定资产 4,544 6,438 6,438 6,438 6,438 投资收益 40 97 302 248 312 在建工程 1,189 1,686 1,686 1,686 1,686 公允价值变动 -30 36 0 0 0 无形资产开发支出 340 732 732 732 732 营业利润 4,141 11,466 12,847 14,915 16,739 长期待摊费用 99 89 89 89 89 其他非经营损益 -7 -6 0 0 0 其他非流动资产 55,228 73,491 46,521 59,379 73,773 利润总额 4,134 11,460 12,847 14,915 16,739 资产总计 61,627 82,877 55,906 68,765 83,158 所得税 438 1,851 1,705 2,057 2,345 短期借款 1,422 2,793 2,793 2,793 2,793 净利润 3,696 9,609 11,142 12,858 14,394 应付和预收款项 25,926 28,486 0 0 0 少数股东损益 102 169 333 327 368 长期借款 4,162 4,180 4,180 4,180 4,180 归母股东净利润 3,593 9,440 10,809 12,532 14,025 其他负债 10,379 17,963 9,698 9,698 9,698 负债合计 41,889 53,422 16,670 16,670 16,670 预测指标 股本 1,485 1,485 2,073 2,073 2,073 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 7,053 7,606 7,146 7,146 7,146 毛利率 24.55% 30.36% 26.92% 26.27% 25.78% 留存收益 10,680 19,795 29,190 41,722 55,747 销售净利率 8.93% 13.07% 12.38% 11.80% 11.44% 归母公司股东权益 18,667 27,705 37,154 49,685 63,711 销售收入增长率 66.79% 79.47% 20.86% 21.57% 15.51% 少数股东权益 1,071 1,749 2,082 2,409 2,777 EBIT增长率 104.08% 212.72% 12.10% 16.09% 12.23% 股东权益合计 19,738 29,454 39,236 52,094 66,488 净利润增长率 127.04% 162.69% 14.51% 15.93% 11.92% 负债和股东权益 61,627 82,877 55,906 68,765 83,158 ROE 19.25% 34.07% 29.09% 25.22% 22.01% ROA 5.83% 11.39% 19.33% 18.22% 16.87% 现金流量表（百万） ROIC 12.33% 25.23% 23.02% 20.99% 19.03% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 2.42 6.36 5.21 6.04 6.76 经营性现金流 1,210 6,982 18,071 12,615 14,088 PE(X) 46.20 13.77 13.70 11.82 10.56 投资性现金流 346 -3,821 98 243 306 PB(X) 8.89 4.70 3.99 2.98 2.32 融资性现金流 1,747 3,280 2,319 0 0 PS(X) 4.12 1.80 1.70 1.40 1.21 现金增加额 3,242 6,465 20,493 12,858 14,394 EV/EBITDA(X) 39.01 9.94 9.24 7.10 5.47 资料来源：携宁，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级