2023年中报点评：盈利能力显著增强，渠道多元行稳致远

立高食品（300973）2023年中报点评 / 盈利能力显著增强，渠道多元行稳致远 挖掘价值投资成长 2023年08月31日 / 【投资要点】 公司发布23年中报，盈利逐季改善。公司23H1实现营收16.36亿元 （+24%），归母净利润1.08亿元（+54%），扣非净利润1.04亿元（+56%）。 单季度看，23Q2实现营收8.42亿元（+21%），归母净利润0.58亿元 （+92%），扣非净利润0.55亿元（+101%）。 商超延续高增，餐饮渠道值得期待。分产品看，23H1冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料分别实现营收10.62/2.37/0.90/1.07/1.29亿元，分别同比+33%/-3%/-10%/ +32%/+31%,冷冻烘焙在商超带动下维持高增；奶油业绩下滑主要因23年春节时间较早，渠道22年底集中备货，从终端销售来看23H1仍稳定增长。分渠道看，经销/直销/零售/其他渠道分别实现营收8.76/7.43/0.07亿元，分别同比+1%/+66%/-29%，其中商超在爆款老品和潜力单品推动下延续高增，收入同比+78%达5.36亿元，非商超直销渠道收入达2.06亿元，大B餐饮拓展值得期待。 成本管控+产能爬坡+结构升级，盈利表现强劲。23H1公司毛利率为32.89%（+1.76pcts），其中冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料毛利率分别上涨0.78/6.20/3.68/2.86/2.00pcts，全品类毛利率显著提升。主要系成本端棕榈仁油采购单价较22年-33%，且公司已在窗口期进行锁价，成本压力显著缓解；产能端22年投产的华北生产基地利用率爬坡顺利；产品端360pro稀奶油、依乐斯奶油、冷冻蛋糕等新品引领结构升级，冷冻烘焙/奶油/水果制品吨价分别 +7.6%/3.6%/2.5%达到2.48/1.38/1.65万元/吨。费用方面，23H1销售/管理/财务/研发费用率分别为11.93%/11.74%/0.17%/4.20%，分别同比-0.37/-0.51/+0.93/+0.53pcts。公司加大研发投入，研发架构改革成效显著，上市新品及应用方案数量较往年同期显著增加。综合来看，23H1公司净利率达6.57%（1.25pcts）。 战略规划再升级，产品、渠道、供应链优势持续巩固。长期来看，公司近年来成功打造挞皮、丹麦类、甜甜圈等战略大单品，未来360pro稀奶油、冷冻蛋糕、主餐类新品将持续发力。渠道端饼房稳定增长，爆品引领下商超势如破竹，23年成立专门团队发力餐饮，大小B同步开拓。公司战略规划持续升级，23年在研发、渠道、激励机制、数字化管理方面多项改革措施落地，在已有优势基础上再塑高壁垒，我们看好公司作为烘焙供应链龙头长期改革成效及业绩表现。 买入（维持） 目标价：113.4元东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 联系人：景皓 电话：021-23585475 相对指数表现 27.78% 16.34% 4.89% -6.55% -17.99% -29.43%8/3110/3112/312/284/306/30 立高食品沪深300 基本数据 总市值（百万元)10468.60 流通市值（百万元)4392.05 52周最高/最低（元）110.90/58.29 52周最高/最低（PE）105.23/55.75 52周最高/最低（PB）8.50/4.66 52周涨幅（%）-25.30 52周换手率（%）405.15 相关研究 《勇立潮头敢为先，战略升级焕新机》 2023.07.03 公司研究 食品饮料 证券研究报告 【投资建议】 公司深耕烘焙供应链二十余年，具有深厚的行业基础，形成了以冷冻烘焙食品及烘焙食品原料为主的丰富产品矩阵。公司具备全渠道开拓能力，下游覆盖烘焙、商超、餐饮、零售，核心客户优质稳定。23年在外部环境改善，烘焙市场景气度回升情况下，公司在研发、渠道、供应链架构上积极革新，在已有优势基础上再塑高壁垒。随着消费复苏有序推进，公司改革措施持续落地，我们看好公司作为烘焙供应链龙头的后期改革成效及业绩表现。我们维持预测公司2023-2025年实现营业收入38.05/49.15/60.42亿元，实现归母净利润3.03/4.27/5.65亿元，EPS分别为1.79/2.52/3.34元，对应PE分别为 34.52/24.52/18.52倍。结合公司历史估值水平和同行业可比公司估值情况，我们给予公司2024年45倍PE，对应12个月内目标价为113.4元，维持“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2910.59 3805.43 4915.42 6042.25 增长率(%) 3.32% 30.74% 29.17% 22.92% EBITDA（百万元） 287.03 495.88 649.98 833.04 归母净利润（百万元） 143.77 303.25 426.89 565.31 增长率(%) -49.22% 110.93% 40.77% 32.43% EPS(元/股) 0.85 1.79 2.52 3.34 市盈率（P/E） 113.29 34.52 24.52 18.52 市净率（P/B） 7.68 3.99 3.44 2.90 EV/EBITDA 55.39 19.30 14.12 10.32 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 食品安全标准变化风险； 消费者消费偏好变化风险； 渠道拓展不及预期风险； 原材料价格波动风险； 规模扩张带来的管理风险。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 531.911114.321582.082201.48 存货 312.12376.93489.79596.35 流动资产应收及预付 非流动资产 1656.121667.931627.121564.91 固定资产 793.86762.44709.33638.85 无形资产 287.20318.06384.18433.85 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 2854.753546.644173.414912.24 短期借款 85.08122.62169.75220.01 其他长期资产流动负债 其他流动负债 239.76324.95402.90485.20 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 52.17 91.08117.02108.45 实收资本 169.34169.34169.34169.34 留存收益 677.51896.081322.971888.28 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 1198.63 287.77 66.84 0.00 386.20 188.87 674.77 349.93 52.17 0.00 726.94 1273.30 2120.15 1878.71 306.38 81.08 0.00 308.96 278.47 827.51 379.94 91.08 0.00 918.58 1309.20 2620.59 2546.29 368.72 105.70 0.00 247.17 286.45 1001.77 429.12 117.02 0.00 1118.78 1309.20 3047.47 3347.33 421.39 128.11 0.00 197.73 294.48 1184.30 479.10 108.45 0.00 1292.75 1309.20 3612.78 少数股东权益 7.66 7.47 7.15 6.71 负债和股东权益2854.75 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 3546.64 4173.41 4912.24 营业成本 1986.032499.623192.723893.62 销售费用 346.80494.71658.67815.70 研发费用 122.25148.41188.58236.75 资产减值损失 -24.39 -0.50 -1.52 0.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他收益 15.00 21.82 28.63 34.33 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 0.42 0.23 0.28 0.53 利润总额 175.82374.63526.63696.70 净利润 143.59303.06426.57564.86 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 143.77303.25426.89565.31 少数股东损益 EBITDA 2910.59 25.44 247.58 -8.14 0.00 -0.07 177.53 2.13 32.24 -0.18 287.03 3805.43 31.59 281.60 -5.38 0.00 -0.46 375.75 1.35 71.57 -0.19 495.88 4915.42 39.93 346.54 -13.06 0.00 -0.54 528.62 2.27 100.06 -0.32 649.98 6042.25 51.36 398.79 -18.86 0.00 -0.60 698.62 2.45 131.84 -0.45 833.04 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 342.73 441.58 498.00 678.09 净利润 143.59 303.06 426.57 564.86 折旧摊销 107.87 126.63 136.41 155.19 营运资金变动 75.87 14.95 -72.69 -49.36 其它 15.40 -3.06 7.71 7.39 投资活动现金流 -578.72 -129.18 -99.65 -95.50 资本支出 -578.49 -42.93 -93.40 -85.25 投资变动 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -0.23 -86.25 -6.25 -10.25 筹资活动现金流 -18.37 270.01 69.41 36.82 银行借款 106.00 37.54 47.13 50.26 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 7.83 35.90 0.00 0.00 其他 -132.20 196.57 22.29 -13.44 现金净增加额 -254.36 582.41 467.76 619.40 期初现金余额 783.35 529.00 1111.41 1579.17 期末现金余额主要财务比率 529.00 1111.41 1579.17 2198.57 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 3.32% 30.74% 29.17% 22.92% 营业利润增长 -50.10% 111.65% 40.69% 32.16% 归属母公司净利润增长 -49.22% 110.93% 40.77% 32.43% 获利能力（%）毛利率 31.77% 34.31% 35.05% 35.56% 净利率 4.93% 7.96% 8.68% 9.35% ROE 6.78% 11.57% 14.01% 15.65% ROIC 6.45% 10.49% 12.43% 13.90% 偿债能力资产负债率（%） 25.46% 25.90% 26.81% 26.32% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.78 2.27 2.54 2.83 速动比率 1.20 1.70 1.