2024年半年报点评：业绩符合预期，变压器业务放量

2024年08月27日 证券研究报告•2024年半年报点评 持有（维持）当前价：26.82元 明阳电气（301291）电力设备目标价：——元（6个月） 业绩符合预期，变压器业务放量 1 投资要点 事件：公司2024H1实现营业收入24.7亿元，同比增长29.9%；实现归母净利润2.5亿元，同比增长52.4%；扣非归母净利润2.4亿元，同比增长55.4%。 2024年第二季度公司实现营收14.4亿元，同比增长20.3%；实现归母净利润 1.6亿元，同比增长33%；扣非归母净利润1.5亿元，同比增长36.9%。 盈利能力快速提升，费用率管控较好。盈利端：2024H1公司销售毛利率/净利率分别为23.3%/10%，同比+1.5pp/+1.4pp；24Q2毛利率/净利率分别为23.4%/10.9%，分别同比+0.7pp/+1pp，主要系公司加强对供应链的管控，叠加自身技术进步带来的成本优势。费用端：公司2024H1销售/管理（不含研发）/ 财务费用率分别为4.5%/2.5%/-0.5%，分别同比+0.4pp/-0.3pp/-0.9pp，其中销 售费用率增长主要系公司业务规模增长，招投标费用及销售人员薪酬等增加所致。公司持续加大研发投入，2024H1研发费用率为3.6%，同比增长0.4pp。 新能源业务维持高增，变压器迎放量。2024H1，行业端：公司光伏行业线收入 11亿元，同比增长32%；风电行业线收入5.9亿元，同比增长25%；储能行业 线收入3.3亿元，同比增长62%；数据中心行业线收入1.2亿元，同比增长4%，公司自主研发的数字化、智能化环保新型电力设备——MyPower数据中心电力 模块具有可快速部署、运维效率高等特点，可有效降低数据中心建设成本，已接待多批国内算力头部客户考察以及样机订制及测试需求。产品端：箱式变电站产品收入16.1亿元，同比增长23.5%；成套开关柜产品收入2.7亿元，同比 减少6.9%；变压器产品收入4.7亿元，同比增长110.2%，变压器受益下游需求快速增长。 海外变压器供需失衡，公司加速布局。受集中式、分布式新能源装机提升及欧美老旧电网设备升级改造影响，海外变压器需求提振，且ABB、西门子等头部 厂商产能扩张进度较缓，供需失衡。公司目前产品应用在海外40多个国家，遍布东南亚、欧洲、中东、北美市场，已通过IEEE、IEC等多项国际认证，通过与国内知名新能源头部企业合作，建立“间接出海+全球化布局”双轮驱动战略模式。2024年6月，公司为中东阿曼玛纳500MW光伏项目提供预制式箱变样机，是明阳电气首个大容量整机输出的海外订单，海外业务持续取得突破。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为64.6亿元、82.1亿元、97.9亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为29.1%/32.7%/19.3%。公司背靠明阳集团技术平台优势显著，受益海风装机回暖以及海外变压器需求高景气，公司业绩有望持续向上，维持“持有”评级。 风险提示：海外业务拓展不及预期的风险；海风装机不及预期的风险；汇率波动影响公司海外业务收入的风险；新产品研发不及预期的风险；竞争激烈影响公司盈利水平的风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4948.04 6464.54 8213.01 9786.50 增长率 52.91% 30.65% 27.05% 19.16% 归属母公司净利润（百万元） 497.87 642.53 852.82 1017.68 增长率 87.67% 29.06% 32.73% 19.33% 每股收益EPS（元） 1.59 2.06 2.73 3.26 净资产收益率ROE 11.82% 13.53% 15.58% 16.10% PE 17 13 10 8 PB 1.99 1.76 1.53 1.32 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：李昂 执业证号：S1250524050001电话：021-58351923 邮箱：liang@swsc.com.cn 相对指数表现 明阳电气沪深300 56% 42% 28% 14% -0% -14% 23/823/1023/1224/224/424/624/8 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)3.12 流通A股(亿股)1.28 52周内股价区间(元)24.36-43.88 总市值(亿元)83.73 总资产(亿元)78.28 相关研究 每股净资产(元)13.77 1.明阳电气（301291）：下游需求高景气，“海上+出海”双轮驱动(2024-05-04) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4948.04 6464.54 8213.01 9786.50 净利润 497.87 642.53 852.82 1017.68 营业成本 3825.52 4986.57 6314.81 7516.43 折旧与摊销 35.29 65.32 65.32 65.32 营业税金及附加 17.26 25.92 32.52 67.53 财务费用 -6.18 24.53 31.37 36.86 销售费用 181.43 290.90 353.16 391.46 资产减值损失 -52.72 0.00 0.00 0.00 管理费用 128.17 420.19 517.42 616.55 经营营运资本变动 -137.52 -62.62 -93.31 -150.52 财务费用 -6.18 24.53 31.37 36.86 其他 -7.38 -9.28 12.00 28.35 资产减值损失 -52.72 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 329.36 660.49 868.21 997.70 投资收益 -1.06 30.00 30.00 30.00 资本支出 -17.97 -100.00 -100.00 -100.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -59.17 30.00 30.00 30.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -77.14 -70.00 -70.00 -70.00 营业利润 559.92 746.41 993.72 1187.68 短期借款 -48.97 0.30 0.00 0.00 其他非经营损益 0.15 9.50 9.59 9.60 长期借款 -278.20 0.00 0.00 0.00 利润总额 560.07 755.92 1003.31 1197.27 股权融资 2766.76 0.00 0.00 0.00 所得税 62.20 113.39 150.50 179.59 支付股利 -24.98 -99.57 -128.51 -170.56 净利润 497.87 642.53 852.82 1017.68 其他 51.06 -38.91 -31.37 -36.86 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 2465.68 -138.19 -159.88 -207.42 归属母公司股东净利润 497.87 642.53 852.82 1017.68 现金流量净额 2717.90 452.30 638.33 720.27 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2981.21 3433.51 4071.84 4792.11 成长能力 应收和预付款项 2388.35 3112.36 3951.68 4717.01 销售收入增长率 52.91% 30.65% 27.05% 19.16% 存货 994.81 1322.31 1692.67 2005.54 营业利润增长率 90.90% 33.31% 33.13% 19.52% 其他流动资产 427.30 21.93 27.86 33.20 净利润增长率 87.67% 29.06% 32.73% 19.33% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 72.70% 41.97% 30.39% 18.29% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 492.30 541.34 590.38 639.42 毛利率 22.69% 22.86% 23.11% 23.20% 无形资产和开发支出 129.60 116.41 103.23 90.05 三费率 6.13% 11.38% 10.98% 10.68% 其他非流动资产 422.01 420.83 419.64 418.46 净利率 10.06% 9.94% 10.38% 10.40% 资产总计 7835.58 8968.68 10857.31 12695.79 ROE 11.82% 13.53% 15.58% 16.10% 短期借款 9.70 10.00 10.00 10.00 ROA 6.35% 7.16% 7.85% 8.02% 应付和预收款项 3041.56 3898.08 4996.71 5928.65 ROIC 39.52% 44.08% 50.30% 51.89% 长期借款 37.14 37.14 37.14 37.14 EBITDA/销售收入 11.90% 12.94% 13.28% 13.18% 其他负债 535.98 273.30 338.98 398.40 营运能力 负债合计 3624.38 4218.52 5382.84 6374.19 总资产周转率 0.85 0.77 0.83 0.83 股本 312.20 312.20 312.20 312.20 固定资产周转率 10.27 13.91 19.85 26.97 资本公积 2894.42 2894.42 2894.42 2894.42 应收账款周转率 2.62 2.46 2.44 2.36 留存收益 1000.59 1543.54 2267.85 3114.97 存货周转率 4.76 4.22 4.16 4.05 归属母公司股东权益 4211.20 4750.16 5474.47 6321.59 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 70.47% — — — 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构 股东权益合计 4211.20 4750.16 5474.47 6321.59 资产负债率 46.26% 47.04% 49.58% 50.21% 负债和股东权益合计 7835.58 8968.68 10857.31 12695.79 带息债务/总负债 1.29% 1.12% 0.88% 0.74% 流动比率 1.91 1.90 1.83 1.83 业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 1.63 1.58 1.51 1.51 EBITDA 589.03 836.27 1090.42 1289.86 股利支付率 5.02% 15.50% 15.07% 16.76% PE 16.82 13.03 9.82 8.23 每股指标 PB 1.99 1.76 1.53 1.32 每股收益 1.59 2.06 2.73 3.26 PS 1.69 1.30 1.02 0.86 每股净资产 13.49 15.22 17.54 20.25 EV/EBITDA 8.55 5.47 3.61 2.49 每股经营现金 1.05 2.12 2.78 3.20 股