2024年半年报点评：产品和客户结构齐优化，24H1归母yoy+450.9%

2024年08月27日 证券研究报告•2024年半年报点评 买入（维持）当前价：11.32元 德瑞锂电（833523）电力设备目标价：——元（6个月） 产品和客户结构齐优化，24H1归母yoy+450.9% 1 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，上半年实现收入2.3亿元，同比+72.9%，实现归母净利润6294.7万元，同比+450.9%，实现扣非归母净利润6427.9万元，同比+371.7%；其中单Q2实现收入1.2亿元，同比+67.4%，环比+6.8%，实现归 母净利润3416.4万元，同比+433.0%，环比+18.7%，实现扣非归母净利润3550.8 万元，同比+283.4%，环比+23.4%。公司H1业绩超市场预期。 海内外收入齐增，24H1收入同比增长72.9%。24H1公司海外销售收入14493.9万元，同比+108.5%；国内收入8233.5万元，同比32.9%。海内外收入均表现稳定增长态势，主要是由于公司持续加强市场开拓，坚持技术创新，不断提升客 户服务水平，深挖现有客户需求，积极开发新客户，国内外业务订单稳步增长。 原材料价格回落+规模效应逐步显现，助力公司产品毛利率及净利率提升。24H1主要产品锂锰电池收入21363.6万元，同比+70.4%，毛利率为43.5%，较去年 同期增加19.3pp；锂铁电池收入1362.0万元，同比+123.7%，毛利率为24.7%，较去年同期增加23.4pp。这得益于碳酸锂价格的回落，以及公司业务扩张产生一定规模效应。在毛利率增长的情况下，公司净利率也明显提升，2024H1净利率达到27.7%，为公司成立以来最高水平，其中Q2净利率达到29.1%，较Q1提高2.9pp。 新增1.8亿只产能，打开公司上行空间。为了完善公司产能布局，解决产能瓶颈问题，公司于2023年投资惠德瑞高性能锂电池研发生产项目。项目建成后，预计将新增年产18000万只锂电池的生产能力。截至2024年5月，该项目已完成 土建工程的30%左右，公司力争在2025年下半年投产。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为121.1/143.5/176.5百万元，CAGR为49.1%，对应PE为9/8/6倍。考虑到公司下游领域需求持续增长，产品和客户结构双双优化，产品竞争力明显提升，新产 能在2025年开始释放，业绩有望稳步增长，维持“买入”评级。 风险提示：竞争及市场开拓风险、核心原材料价格波动的风险、汇率变动风险、外销占比较高风险、新产品开发和新工艺试制失败风险、公司产品被其他一次电池替代的风险等。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 346.38 421.57 563.88 677.43 增长率 23.79% 21.71% 33.76% 20.14% 归属母公司净利润（百万元） 53.30 121.06 143.50 176.53 增长率 20.77% 127.12% 18.54% 23.02% 每股收益EPS（元） 0.53 1.20 1.42 1.74 净资产收益率ROE 11.63% 21.59% 21.69% 22.42% PS 22 9 8 6 PB 2.50 2.05 1.73 1.46 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn 联系人：潘妍洁 电话：023-67791663 邮箱：panyj@swsc.com.cn 相对指数表现 德瑞锂电 沪深300 64% 44% 24% 4% -16% 23-0823-1124-0124-0424-0624-08 基础数据 数据来源：Wind 总股本(亿股)1.01 流通A股(亿股)0.61 52周内股价区间(元)8.89-17.54 总市值(亿元)11.47 总资产(亿元)6.72 相关研究 每股净资产(元)5.01 1.德瑞锂电（833523）：锂一次电池领域深耕者，稳步扩产打开成长空间(2024-07-25) 盈利预测 关键假设： 假设1：锂锰电池下游应用广泛，物联网相关的新兴市场发展迅速，客户需求稳定增加。随着惠德瑞高性能锂电池研发生产项目投产，公司锂锰电池收入有望稳步提升。我们预计2024-2026年，公司锂锰电池销量约为9000/12000/15000万只，销售价格约为4.4/4.3/4.2元/只。因为2023年下半年开始，锂价快速回落，有利于公司增厚利润空间，此外公司规模效应显著，所以我们根据24H1锂锰电池43.5%的毛利率水平预计公司锂锰电池2024-2026年毛利率约为43%/40%/40%。 假设2：锂铁电池拥有巨大市场空间，公司是全球少数可以规模化生产锂铁电池的电池制造商。随着锂铁电池对碳碱一次电池的替代率提升，公司锂铁电池收入有望稳步提升。为我们预计2024-2026年，公司锂铁电池销量约为400/500/600万只，销售价格约为6.4/6.2/6.1元/只。因为2023年下半年开始，锂价快速回落，有利于公司增厚利润空间，此外公司规模效应显著，所以我们根据24H1锂铁电池24.7%的毛利率水平预计公司锂铁电池2024-2026年毛利率约为24%/20%/20%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入及成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 锂锰电池 收入 325.8 396.5 532.3 639.5 增速 21.8% 21.7% 34.3% 20.2% 成本 222.4 226.0 319.4 383.7 毛利率 31.7% 43.0% 40.0% 40.0% 锂铁电池 收入 20.6 25.1 31.6 37.9 增速 73.8% 21.7% 26.0% 20.0% 成本 19.4 19.0 25.3 30.3 毛利率 5.9% 24.0% 20.0% 20.0% 合计 收入 346.4 421.6 563.9 677.4 增速 23.8% 21.7% 33.8% 20.1% 成本 241.8 245.1 344.6 414.0 毛利率 30.2% 41.9% 38.9% 38.9% 数据来源：Wind，西南证券 相对估值 我们根据公司销售的主要产品选取了亿纬锂电和鹏辉能源作为可比公司。从PE的角度看，24-26年，两家公司平均估值为22/16/13倍。预计公司2024-2026年营业收入分别为4.2/5.6/6.8亿元，yoy为21.7%/33.8%/20.1%；预计公司2024-2026年归母净利润分别为 121.1/143.5/176.5百万元，CAGR为49.1%，对应PE为9/8/6倍。考虑到公司下游领域需求持续增长，产品和客户结构双双优化，产品竞争力明显提升，新产能在2025年开始释放，业绩有望稳步增长，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 总市值 股价 EPS（元） PE（倍） （亿元） （元） 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 300014.SZ 亿纬锂能 654.02 31.97 1.98 2.36 2.94 3.57 21.32 13.53 10.88 8.94 300438.SZ 鹏辉能源 124.88 24.81 0.09 0.83 1.13 1.48 330.43 29.98 21.89 16.81 平均值 175.88 21.76 16.39 12.88 833523.BJ 德瑞锂电 11.47 11.32 0.53 1.20 1.42 1.74 22 9 8 6 数据来源：Wind，西南证券整理（数据截止日期2024.8.27）。注：除德瑞锂电，其他公司盈利预测来自Wind 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 346.38 421.57 563.88 677.43 净利润 53.30 121.06 143.50 176.53 营业成本 241.79 245.06 344.65 414.04 折旧与摊销 14.50 10.36 14.50 18.57 营业税金及附加 3.21 3.14 4.35 5.34 财务费用 -4.39 -2.31 -0.45 -0.40 销售费用 7.79 9.41 12.58 15.13 资产减值损失 -0.10 -0.02 1.89 -0.90 管理费用 20.81 25.35 31.94 38.77 经营营运资本变动 21.30 24.69 -67.38 -14.69 财务费用 -4.39 -2.31 -0.45 -0.40 其他 28.68 2.55 4.68 3.14 资产减值损失 -0.10 -0.02 1.89 -0.90 经营活动现金流净额 113.30 156.33 96.74 182.25 投资收益 -0.07 0.00 0.00 0.00 资本支出 -4.05 -100.00 -70.00 -4.00 公允价值变动损益 -2.16 -2.55 -4.69 -3.13 其他 -39.10 -4.38 -3.77 -3.28 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -43.14 -104.38 -73.77 -7.28 营业利润 61.82 138.39 164.25 202.31 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -0.03 -0.34 -0.36 -0.30 长期借款 0.00 50.00 80.00 0.00 利润总额 61.79 138.05 163.89 202.01 股权融资 9.31 0.00 0.00 0.00 所得税 8.49 16.99 20.39 25.48 支付股利 -15.58 -18.82 -42.75 -50.67 净利润 53.30 121.06 143.50 176.53 其他 -9.31 2.31 0.45 0.40 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -15.58 33.49 37.71 -50.28 归属母公司股东净利润 53.30 121.06 143.50 176.53 现金流量净额 49.64 85.43 60.68 124.69 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 224.30 309.73 370.41 495.10 成长能力 应收和预付款项 93.54 109.20 147.22 177.48 销售收入增长率 23.79% 21.71% 33.76% 20.14% 存货 50.38 12.10 84.16 102.44 营业利润增长率 23.21% 123.86% 18.69% 23.17% 其他流动资产 0.99 3.04 2.53 3.01 净利润增长率 20.77% 127.12% 18.54% 23.02% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 50.55% 103.59% 21.75% 23.66% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 166.96 257.39 313.67 299.88 毛利率 30.19% 41.87% 38.88% 38.88% 无形资产和开发支出 34.80 34.08 33.36 32.64 三费率 6.99% 7.70% 7.81% 7.90% 其他非流动资产 4