2024年半年报点评：来水偏丰，发电量提升带动业绩增长

华能水电（600025.SH）2024年半年报点评 来水偏丰，发电量提升带动业绩增长2024年08月28日 事件：2024年8月27日，公司发布2024半年度报告，24H1实现营业收入118.80亿元，同比增长13.10%，实现归母净利润41.69亿元，同比增长22.47%。基本每股收益0.22元，同比增长22.59%，销售毛利率59.03%，同比略增0.89pct，净利率38.77%，同比增长2.71pct。24Q2单季度公司实现营业收入74.61亿元，同比增长33.34%，实现归母净利润31.04亿元，同比增长32.06%。 水电光伏齐发力，发电量大幅提升，平均上网电价保持稳定。24H1受益于新能源装机规模提升、澜沧江流域来水同比偏丰以及公司协调电网加快汛前水位消落，公司水电发电量与新能源发电量同步提升，发电量分别为445.88亿千瓦时、21.07亿千瓦时，分别同比增加8.99%、189.82%，合计发电量466.95亿千瓦时，同比增加12.15%，其中公司新投产光伏项目发电量达17.65亿千瓦时，同比增加342.36%。上网电价方面，24H1公司不含税平均上网电价为0.2536元/千瓦时，同比略降0.28%，保持稳定，营收和归母净利双增主要系发电量的大幅提升所致。 托巴水电站1号机组投运，新能源装机容量增长迅猛。2024年6月15日，公司旗下托巴水电站1号机组（35万千瓦）正式投运，水电装机规模达2594.98万千瓦，托巴水电站总装机容量140万千瓦，计划年均发电量62.3亿千瓦时，预计24年12月将全部投产。新能源装机方面，2024年公司拟续建、新开工新能源项目84个，投资139.91亿元，年内预计投产309万千瓦，装机容量同比增加160.26%，新能源装机容量增长迅猛，将进一步增强公司的盈利能力。 发布股东回报计划，长期分红空间广阔。2024年2月26日，公司发布2024-2026年股东回报计划，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的50%。2024年6月19日，公司完成2023年分红发放，分红金额达32.4亿元，股利支付率达42.42%，占当年可分配利润58.42%，近三年现金分红总额在电力上市公司钟排名第四，分红金额稳定增长。此外，公司发电机组、变电设备以及水工机械设备折旧12年，而设计使用年限达40-50年，其折旧年限远低于使用寿命。公司功果桥、龙开口、糯扎渡水电站分别于2012、2014、2014年全面投产，预计将于2024-2026年完成折旧，将从成本端进一步提高公司盈利能力。 投资建议：未来随着各水电机组陆续折旧完毕，公司盈利空间将进一步扩大。预计24/25/26年归母净利润为90.47/97.00/102.52亿元，24/25/26年EPS分别为0.50/0.54/0.57元，对应8月27日收盘价PE分别为23/21/20倍。考虑公司业绩稳定上行，维持“谨慎推荐”评级。 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 23,461 25,114 27,053 28,383 增长率（%） -0.5 7.0 7.7 4.9 归属母公司股东净利润（百万元） 7,638 9,047 9,700 10,252 增长率（%） 5.6 18.4 7.2 5.7 每股收益（元） 0.42 0.50 0.54 0.57 PE 27 23 21 20 PB 3.1 2.8 2.6 2.4 风险提示：流域来水偏枯；市场交易电价波动；在建项目进度不及预期。盈利预测与财务指标 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年08月27日收盘价） 谨慎推荐维持评级 当前价格：11.51元 分析师邓永康 执业证书：S0100521100006 邮箱：dengyongkang@mszq.com 研究助理黎静 执业证书：S0100123030035 邮箱：lijing@mszq.com 相关研究 1.华能水电（600025.SH）2023年年报及2 024年一季报点评：四川水电边际贡献度明显，业绩蓄势待发-2024/04/27 2.华能水电（600025.SH）2023年三季报点评：量价齐升，新并资产放大业绩-2023/10/28 3.华能水电（600025.SH）2023年半年报点评：业绩短期承压，内建外购打开成长空间-2023/08/26 4.华能水电（600025.SH）2022年年报及2 023年一季报点评：量缩价涨，降本增利-20 23/04/22 5.华能水电（600025.SH）2022年业绩预告点评：逆流而上，业绩符合预期-2023/01/19 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 23,461 25,114 27,053 28,383 成长能力（%） 营业成本 10,238 10,330 11,402 12,177 营业收入增长率-0.51 7.05 7.72 4.92 营业税金及附加 436 467 503 528 EBIT增长率-0.28 12.55 5.38 3.41 销售费用 60 63 68 71 净利润增长率5.58 18.44 7.22 5.69 管理费用 543 565 649 681 盈利能力（%） 研发费用 187 201 216 227 毛利率56.36 58.87 57.85 57.10 EBIT 11,984 13,489 14,214 14,698 净利润率35.14 38.82 38.64 38.92 财务费用 2,730 2,667 2,617 2,442 总资产收益率ROA3.91 4.50 4.68 4.96 资产减值损失 -63 -50 -50 -50 净资产收益率ROE11.34 12.34 12.16 11.86 投资收益 283 301 325 341 偿债能力 营业利润 9,426 11,058 11,858 12,534 流动比率0.15 0.21 0.36 0.37 营业外收支 -6 20 20 20 速动比率0.15 0.21 0.36 0.36 利润总额 9,420 11,078 11,878 12,554 现金比率0.06 0.12 0.27 0.27 所得税 1,177 1,329 1,425 1,507 资产负债率（%）63.78 61.50 59.14 55.44 净利润 8,243 9,749 10,453 11,048 经营效率 归属于母公司净利润 7,638 9,047 9,700 10,252 应收账款周转天数30.61 30.00 30.00 30.00 EBITDA 17,838 21,130 22,389 22,225 存货周转天数1.57 2.00 2.00 2.00 总资产周转率0.12 0.12 0.13 0.14 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 1,760 3,443 8,069 8,095 每股收益0.42 0.50 0.54 0.57 应收账款及票据 1,971 2,038 2,197 2,307 每股净资产3.74 4.07 4.43 4.80 预付款项 82 83 91 97 每股经营现金流0.95 1.09 1.20 1.18 存货 44 7 12 17 每股股利0.18 0.20 0.21 0.23 其他流动资产 483 511 546 569 估值分析 流动资产合计 4,340 6,081 10,916 11,085 PE27 23 21 20 长期股权投资 3,187 3,287 3,387 3,487 PB3.1 2.8 2.6 2.4 固定资产 135,971 147,610 159,952 156,598 EV/EBITDA17.69 14.82 13.68 13.40 无形资产 6,335 6,172 6,008 5,845 股息收益率（%）1.56 1.74 1.82 2.00 非流动资产合计 190,899 195,012 196,171 195,534 资产合计 195,239 201,094 207,087 206,619 短期借款 8,137 8,424 8,319 7,764 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 340 340 375 400 净利润8,243 9,749 10,453 11,048 其他流动负债 20,562 20,441 21,292 21,905 折旧和摊销5,854 7,641 8,175 7,527 流动负债合计 29,039 29,205 29,986 30,070 营运资金变动370 -260 598 414 长期借款 91,764 90,764 88,764 80,764 经营活动现金流17,063 19,585 21,622 21,231 其他长期负债 3,713 3,713 3,713 3,713 资本开支-18,106 -11,634 -9,214 -6,770 非流动负债合计 95,477 94,477 92,477 84,477 投资-8,838 -100 -100 -100 负债合计 124,516 123,682 122,463 114,547 投资活动现金流-26,567 -11,433 -8,989 -6,529 股本 18,000 18,000 18,000 18,000 股权募资5,016 0 0 0 少数股东权益 3,394 4,096 4,849 5,644 债务募资11,220 -713 -2,106 -8,554 股东权益合计 70,723 77,412 84,625 92,072 筹资活动现金流8,700 -6,470 -8,006 -14,676 负债和股东权益合计 195,239 201,094 207,087 206,619 现金净流量-791 1,683 4,626 25 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所