业绩逐季改善，“三新两化”战略顺利推进

证券研究报告：医药生物|公司点评报告 2024年8月26日 股票投资评级 九州通(600998) 买入|维持 业绩逐季改善，“三新两化”战略顺利推进 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 九州通医药生物 剔除特殊因素稳健增长，Q2业绩及现金流环比改善 个股表现 公司发布2024H1年报：2024H1公司实现营收771.71亿元 （-2.76%），归母净利润12.08亿元（-10.08%），扣非净利润11.08 亿元（-8.90%），经营活动产生的现金流量净额为-32.01亿元 （-717.71%）。如剔除上年同期流感、疫情等季节性疾病特定因素影响，营业收入同比增长0.15%，归母净利润同比增长9.50%，归母扣非净利润同比增长11.84%，仍保持稳健增长。公司经营活动产生的 现金流量净额较上年同期下降，主要是今年年中公司应收账款清收力 2023-082023-112024-012024-032024-062024-08 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）4.48 总股本/流通股本（亿股）50.42/50.42 总市值/流通市值（亿元）226/226 52周内最高/最低价10.83/4.44 资产负债率(%)68.2% 市盈率8.15 上海弘康实业投资有限 第一大股东 公司 分析师:蔡明子 SAC登记编号:S1340523110001 Email:caimingzi@cnpsec.com分析师:龙永茂 SAC登记编号:S1340523110002 Email:longyongmao@cnpsec.com 度较小，公司将在今年年底加大应收账款清收力度，确保销售回现款 大幅增加，实现全年经营性现金流为与经营业绩相匹配的正数。 分季度来看，2024年Q1~Q2公司分别实现营业收入404.72 公司基本情况 （-3.85%）、366.99（-1.52%）亿元，分别实现归母净利润5.38 （-4.19%）、6.70（-14.31%）亿元，分别实现扣非归母净利润5.22 （-9.01%）、6.59（-8.81%）亿元。2024Q2归母净利润环比Q1增长24.60%，扣非净利润环比增长26.28%，Q2经营活动产生的现金流量净额与Q1相比已转正为4.53亿元。公司将在年底继续加大应收账款清收力度，预计全年经营活动产生的现金流量净额为与经营业绩相匹配的正数。 从盈利能力来看，2024H1公司销售毛利率为7.92%（-0.5pct），销售净利率为1.62%（-0.2pct）。 研究所 从费用率来看，2024H1公司销售费用率为2.81%（-0.20pct），管理费用率为1.76%（+0.04pct），研发费用率为0.09%（-0.02pct）。财务费用率为0.76%（+0.00pct）。 总代总销持续较快增长，新成长曲线持续夯实 分板块来看，数字化医药分销与供应链业务板块2024H1实现销售收入637.81亿元，同比下降5.49%。总代品牌推广（CSO）业务板 块2024H1销售收入合计达98.62亿元，同比增长14.18%，其中：公司药品总代品牌推广业务实现销售收入达54.20亿元，同比增长 9.52%；医疗器械总代品牌推广业务实现销售44.42亿元，同比增长 20.45%。医药工业自产及OEM业务板块2024H1实现营业收入14.38亿元，同比增长21.61%。医药新零售业务板块2024H1实现营业收入 14.56亿元，同比增长1.02%；医疗健康与技术增值服务板块2024H1实现营业收入1.03亿元，同比下降1.18%；数字物流与供应链解决方案板块2024H1实现营业收入4.71亿元，同比增长16.84%。 “三新两化”战略顺利推进，持续培育新动能 2024年上半年，面对外部环境挑战及医药行业政策影响，公司 坚定不移地大力推进“新产品、新零售、新医疗、数字化和不动产证券化（REITs）”（简称“三新两化”）战略实施，取得显著成果。新 零售方面，截至2024年7月底公司好药师自营及加盟药店达到 24,387家，其中2024年新增加盟店5,499家，下半年公司计划冲 刺提前达成30,000家门店的目标。上半年向加盟店销售额达24.19亿元，同比增长47.32%。新医疗方面，公司旗下九州通健康科技集团的互联网医疗事业部已开展实体互联网医院的代运营服务，公司将持续搭建诊所运营体系，打造“九信诊所”品牌，新医疗业务已发展“九信诊所”会员店412家。不动产证券方面，公募REITs及Pre-REITs项目顺利推进，力争今年10月份之前完成公募REITs发行上市及首期PreREITs的发行成功，盘活公司资产，重构公司轻资产运营商业模式 盈利预测及投资建议 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为 1652.70/1851.95/2094.38亿元，归母净利润分别为 26.18/30.15/34.91亿元，当前股价对应PE分别为8.6/7.5/6.5倍维持“买入”评级。 风险提示： 落地不及预期风险；REITs基金运营不及预期风险。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 150140 165270 185195 209438 增长率(%) 6.92 10.08 12.06 13.09 EBITDA（百万元） 5038.43 5404.69 5896.73 6448.92 归属母公司净利润（百万元） 2174.04 2617.93 3015.48 3491.01 增长率(%) 4.27 20.42 15.19 15.77 EPS(元/股) 0.43 0.52 0.60 0.69 市盈率（P/E） 10.39 8.63 7.49 6.47 市净率（P/B） 0.94 0.78 0.70 0.64 EV/EBITDA 5.00 3.54 2.92 2.51 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 150140 165270 185195 209438 营业收入 6.9% 10.1% 12.1% 13.1% 营业成本 138029 151584 169464 191195 营业利润 5.9% 23.7% 15.4% 15.0% 税金及附加 432 430 493 568 归属于母公司净利润 4.3% 20.4% 15.2% 15.8% 销售费用 4416 5123 6111 6911 获利能力 管理费用 2818 3603 4148 4802 毛利率 8.1% 8.3% 8.5% 8.7% 研发费用 197 230 315 307 净利率 1.4% 1.6% 1.6% 1.7% 财务费用 1179 917 818 692 ROE 9.1% 9.0% 9.4% 9.8% 资产减值损失 -71 -50 -53 0 ROIC 7.3% 7.2% 7.5% 7.9% 营业利润 3023 3739 4315 4961偿债能力 营业外收入 64 0 0 0 资产负债率 68.2% 66.5% 66.2% 65.9% 营业外支出 96 0 0 0 流动比率 1.26 1.32 1.34 1.36 利润总额 2991 3739 4315 4961 营运能力 所得税 701 935 1079 1240 应收账款周转率 5.74 5.85 5.62 5.82 净利润 2290 2805 3236 3721 存货周转率 8.04 8.03 8.30 8.28 归母净利润 2174 2618 3015 3491 总资产周转率 1.62 1.69 1.72 1.79 每股收益（元） 0.43 0.52 0.60 0.69 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.43 0.52 0.60 0.69 货币资金 16949 17306 18771 18433 每股净资产 4.76 5.74 6.37 7.03 交易性金融资产 90 90 90 90 估值比率 应收票据及应收账款 24889 32074 34463 38113 PE 10.39 8.63 7.49 6.47 预付款项 4129 5689 6400 6706 PB 0.94 0.78 0.70 0.64 存货 20114 21045 23584 27005 流动资产合计 75625 85256 93654 102390现金流量表 固定资产 8080 8673 9171 9613 净利润 2290 2805 3236 3721 在建工程 635 485 335 158 折旧和摊销 816 749 763 796 无形资产 1895 1774 1634 1558 营运资本变动 488 -2981 -644 -1995 非流动资产合计 17164 18118 18940 19466 其他 1154 1009 901 880 资产总计 92789 103374 112593 121856 经营活动现金流净额 4748 1581 4257 3401 短期借款 10122 8721 7443 6093 资本开支 -885 -1142 -992 -996 应付票据及应付账款 40101 45347 50454 56556 其他 -476 -100 -152 -326 其他流动负债 9843 10613 11796 12773 投资活动现金流净额 -1361 -1241 -1144 -1322 流动负债合计 60066 64681 69693 75421 股权融资 2579 29 0 0 其他 3246 4052 4859 4859 债务融资 -51 -898 -471 -1350 非流动负债合计 3246 4052 4859 4859 其他 -4765 887 -1178 -1066 负债合计 63312 68733 74552 80281 筹资活动现金流净额 -2237 17 -1649 -2416 股本 3909 3909 3909 3909 现金及现金等价物净增加额 1149 357 1464 -337 资本公积金 6353 6382 6382 6382 未分配利润 12695 15288 18202 21169 少数股东权益 5494 5680 5901 6131 其他 1026 3381 3647 3984 所有者权益合计 29477 34641 38041 41576 负债和所有者权益总计 92789 103374 112593 121856 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间