消费环境承压，利润下滑

九毛九集团2024年上半年收入30.6亿元，同比增长6.4%，但净利润0.68亿元，同比下降71%。截至6月，门店总数771家，较2023年底净增45家，主要来自太二酸菜鱼和怂火锅。

太二酸菜鱼：收入22.4亿元，同比下降1.6%，经营利润3.1亿元，利润率13.8%，同比下降7.5个百分点。翻座率2.7次/天，人均消费71元，同店收入下降15.5%，全年平均单店收入376万元，同比下降18.5%。今年计划国内开80家，海外13家，门店扩张增速略有下降。海外门店翻座率3.3次/天，人均消费163元，同比均下降。

怂火锅：收入4.3亿元，同比下降5%，经营利润0.37亿元，利润率8.6%，同比下降5.1个百分点。门店数量73家，上半年净新开11家，计划全年新开25家。品牌更名为“怂火锅”，转型综合火锅，推出轻辣、不辣锅底，人均消费163元。

其他品牌：公司在加盟模式上尝试更多，开放太二酸菜鱼在西藏、新疆及机场渠道加盟，推出新品牌山外面酸汤火锅。九毛九西北菜收入2.9亿元，同比下降6.2%，同店收入下降8.5%，经营利润0.49亿元，同比下降18.7%。出售那末大叔和赖美丽烤鱼品牌，孵化新品牌赏鲜悦木。

财务分析：毛利率64.2%，同比增加0.4个百分点，主要因原材料价格下降及中央厨房规模效应。但同店收入下滑导致房租、人工等固定成本压力，净利润下滑。公司调整员工激励政策，更多与门店业绩挂钩。

未来计划：公司计划未来三年派息率不低于40%，今年已回购1亿港元股份，未来预期还有约1亿回购额度。

估值与评级：下调24/25/26年净利润至2.4/2.9/3.2亿元，对应EPS 0.20/0.24/0.27港元。维持“买入”评级，目标价3.7港元，较当前股价有50%上涨空间。采用可比公司及DCF方法估值，目标价3.7港元，较最新收盘价有43%上涨空间。

风险提示：消费意愿复苏不及预期、食品安全问题、行业竞争加剧。