消费环境波动，短期利润承压，门店拓展持续

2024H1收入同比持平/归母净利润同比-16%。公司发布2024年中报：1）2024H1公司收入为24.8亿元，同比基本持平；归母净利润为3.4亿元，同比-16%；扣非归母净利润为3.0亿元，同比-11%；非经常损益主要系政府补助0.5亿元（去年同期政府补助为0.8亿元）。2）盈利质量方面，2024H1公司毛利率同比+1.5pct至67.0%；销售/管理/财务费用率同比分别+2.9/+0.3/-0.5pct至40.5%/7.2%/-0.8%；综合以上，2024H1净利率同比-2.8pct至14.3%。 单二季度公司收入同比-5%/归母净利润同比-38%。1）2024Q2公司收入为11.3亿元，同比-5%，归母净利润为0.9亿元，同比-38%；扣非归母净利润为0.7亿元，同比-44%。 2）盈利质量方面，2024Q2公司毛利率同比+1.1pct至66.0%；销售/管理/财务费用率同比分别+5.0/+0.5/-0.3pct至45.7%/8.3%/-0.9%，销售费用增长主要系广宣费用、销售人员薪资费用增加所致；综合以上，2024Q2净利率同比-5.2pct至8.5%。 分品牌：HAZZYS收入表现稳健，报喜鸟收入估计好于流水。分品牌来看：2024H1 HAZZYS/报喜鸟主品牌/宝鸟/乐飞叶&恺米切&TB品牌销售收入分别为8.6/7.7/5.1/2.4亿元，同比分别+0%/-4%/-2%/+15%，销售占比分别36%/32%/21%/10%。分渠道来看：2024H1公司直营/加盟/团购/电子商务销售收入分别10.1/3.6/5.4/3.8亿元，同比分别-3%/+7%/-2%/-2%，毛利率分别+1.4/+3.4/+1.0/+3.3pct至78.4%/69.8%/48.6%/73.4%。 1、HAZZYS：2024H1收入同比基本持平为8.6亿元，占比36%。分季度来看：我们根据行业景气趋势估计Q1、Q2收入均同比基本持平。2024H1末品牌门店较期初+10家至467家（其中直营335家/加盟132家），我们判断2024年下半年有望保持快速拓店趋势（预计全年门店新开10%~20%，同时优化部分低效门店，聚焦高质量大店），目前品牌仍以直营为主、布局高线城市，未来有望以加盟模式加快下沉渗透。 2、报喜鸟：2024H1收入同比-4%至7.7亿元，占比32%。1）分季度来看：我们根据行业景气趋势估计Q1、Q2品牌流水均同比有所下滑，考虑发货节奏我们估计2024年以来收入同比表现持续好于流水。2）主品牌渠道结构优化，强势区域推进大店、弱势区域加强覆盖，2024H1末品牌门店较期初-10家至817家（其中直营229家/加盟578家），我们判断2024年品牌门店有望稳步有增。 3、宝鸟：2024H1收入同比-2%至5.1亿元，占比21%（考虑货货节奏波动，我们判断其中（ Q1同比稳健增长/Q2同比有下滑），我们判断2024H2宝鸟订单销售同比有望稳健增长。 库存周转基本平稳，现金流管理后续有待改善。营运方面，2024H1末公司存货同比-1%至10.7亿元，存货周转天数+7.3天至258.3天，应收账款周转天数-0.5天至47.3天。现金流方面，2024H1公司经营性现金流量净额1.4亿元，约为同期归母净利润的0.4倍。 2024全年收入估计以平稳为主。考虑2024年公司HAZZYS、报喜鸟品牌预计新开门店并优化结构，同时宝鸟业务估计稳健增长，我们综合估计2024年公司收入有望稳健有增/归母净利润或短期承压。 投资建议：公司是国内领先的中高端男装集团。我们预计2024~2026年归母净利润分别6.57/7.59/8.69亿元，对应2024年PE为9倍，维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）