Q3利润承压，投资布局交换芯片，期待中高端数据中心交换机突破大客户放量

2024年11月07日 菲菱科思（301191）证券研究报告 Q3利润承压，投资布局交换芯片，期待中高端数据中心交换机突破大客户放量 事件: 公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入12.57亿元，同比下滑 15.61%，实现归母净利润1.04亿元，同比下降14.08%，实现扣非净利润 9463万元，同比下滑12.29%。 收入承压，主要为大客户合作模式转变 公司前三季度整体收入均有所承压，Q3单季度看实现营业收入4.34亿元 （yoy-12.84%），同比降幅有所收窄。我们认为公司前三季度营收承压主要原因为行业竞争+大客户合作模式改变：整体网络通信行业竞争态势不断加剧，商业竞争激烈，公司业绩面临承压。此外公司与主要S客户合作结算模式有所变化，即该客户部分产品采用“客供料-非结算方式”，对产品整体销售收入有一定的影响。 Q3毛利率同比改善，归母利润承压 公司单Q3季度实现归母净利润2805万元，同比下降9.37%。从毛利率来看，公司Q3单季度毛利率18.33%，同比提升2.42pct，环比保持相对稳定，公司一方面采取严格的降本增效措施，对生产制造平台不断推进自动化、智能化、数字化建设，推动生产成本的进一步降低；另一方面，公司产品结构及部分客户合作结算模式的调整对毛利率改善产生一定的影响。从费用率来看，销售费用/管理费用/研发费用均同比下降，分别 -0.23/-0.10/-0.33pct，财务费用率小幅提升。 共同投资菲菱楠芯，持续加码布局交换机产业 菲菱科思与普通合伙人深圳羲和投资管理有限公司及其他有限合伙人共同签订《深圳市菲菱楠芯投资合伙企业（有限合伙）合伙协议》，共同投资深圳市菲菱楠芯投资合伙企业（有限合伙），该基金拟投资未上市企业股权， 投资评级 行业通信/通信设备 6个月评级增持（维持评级） 当前价格92.66元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)69.34 流通A股股本(百万股)26.20 A股总市值(百万元)6,425.23 流通A股市值(百万元)2,427.50 每股净资产(元)24.60 资产负债率(%)24.55 一年内最高/最低(元)111.99/56.19 作者唐海清分析师 SAC执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq.com 王奕红分析师 SAC执业证书编号：S1110517090004 wangyihong@tfzq.com 袁昊分析师 SAC执业证书编号：S1110524050002 yuanhao@tfzq.com 余芳沁分析师 SAC执业证书编号：S1110521080006 yufangqin@tfzq.com 股价走势 为网络设备以太网交换机芯片相关企业。公司持续在以太网交换机产业链菲菱科思创业板指 布局，看好未来对公司以太网产品能力和产业链布局赋能，交换芯片为交换机产业链中重要环节。同时，公司在交换机方面逐步提升中高端交换机的研发综合实力和工艺制造保障能力，并加码研发中高端数据中心交换机产品，在200G/400G/2.0T/8.0T数据中心交换机上迭代12.8T等产品形态，扩展了基于国产CPU的COME模块，与主要客户在中高端交换机方面的项目合作在逐步推进中。 盈利预测与投资建议：我们预计公司24-26年归母净利润为1.5/2.2/2.9亿元，对应24-26年估值为43/29/22倍，维持“增持”评级 风险提示：产品研发迭代节奏低于预期、行业竞争超预期的风险、大客户集中度较高的风险、下游需求不及预期的风险 23% 14% 5% -4% -13% -22% -31% -40% 2023-112024-032024-072024-11 资料来源：聚源数据 相关报告 1《菲菱科思-半年报点评:Q2利润改善，向中高端数据中心交换机持续拓展，大客户放量推动高增可期》 2024-08-27 2《菲菱科思-首次覆盖报告:网络设备中军有望受益AI+国产替代，产品升级+手握优质客户赋能增长》2024-06-14 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,352.26 2,074.74 2,132.34 2,804.30 3,529.11 增长率(%) 6.54 (11.80) 2.78 31.51 25.85 EBITDA(百万元) 320.72 303.60 181.90 259.66 340.37 归属母公司净利润(百万元) 195.34 144.37 150.45 218.24 287.79 增长率(%) 15.68 (26.09) 4.21 45.06 31.87 EPS(元/股) 2.82 2.08 2.17 3.15 4.15 市盈率(P/E) 32.89 44.51 42.71 29.44 22.33 市净率(P/B) 4.07 3.85 3.65 3.40 3.11 市销率(P/S) 2.73 3.10 3.01 2.29 1.82 EV/EBITDA 7.78 16.67 27.28 19.43 14.13 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,220.85 1,005.31 1,132.33 1,121.72 1,411.65 营业收入 2,352.26 2,074.74 2,132.34 2,804.30 3,529.11 应收票据及应收账款 238.21 375.42 216.90 453.02 311.62 营业成本 1,988.28 1,733.63 1,780.58 2,330.97 2,929.13 预付账款 1.77 1.82 1.64 2.25 2.31 营业税金及附加 7.28 9.65 8.53 11.22 14.88 存货 594.14 411.78 409.26 561.97 512.04 销售费用 21.29 21.24 21.32 23.84 26.47 其他 23.04 259.01 257.11 275.99 263.59 管理费用 43.90 43.65 44.78 51.88 61.76 流动资产合计 2,078.01 2,053.35 2,017.23 2,414.95 2,501.21 研发费用 105.44 140.49 138.60 173.87 211.75 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 0.17 (7.98) (16.38) (16.09) (16.08) 固定资产 200.12 188.21 207.53 271.85 354.92 资产/信用减值损失 6.13 (9.82) (4.00) (4.65) (5.40) 在建工程 0.00 0.00 50.00 100.00 125.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 4.00 2.00 3.00 无形资产 5.09 4.33 3.63 2.93 2.23 投资净收益 3.17 3.72 3.00 3.00 3.00 其他 103.31 115.54 120.07 129.13 140.00 其他 (39.44) (11.50) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 308.52 308.08 381.23 503.91 622.15 营业利润 216.04 151.64 157.90 228.98 301.80 资产总计 2,386.52 2,361.43 2,398.46 2,918.86 3,123.36 营业外收入 0.14 0.97 0.45 0.50 0.55 短期借款 0.00 0.00 0.00 76.06 143.30 营业外支出 0.79 0.90 0.71 0.80 0.81 应付票据及应付账款 525.77 499.44 331.50 652.68 486.43 利润总额 215.39 151.71 157.64 228.67 301.55 其他 187.32 107.06 216.93 199.18 326.38 所得税 20.05 8.00 7.88 11.43 15.08 流动负债合计 713.10 606.49 548.43 927.92 956.10 净利润 195.34 143.71 149.76 217.24 286.47 长期借款 0.00 0.00 0.00 2.56 0.00 少数股东损益 0.00 (0.66) (0.69) (1.00) (1.32) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 195.34 144.37 150.45 218.24 287.79 其他 93.89 84.39 90.00 98.00 105.00 每股收益（元） 2.82 2.08 2.17 3.15 4.15 非流动负债合计 93.89 84.39 90.00 100.56 105.00 负债合计 807.29 691.25 638.43 1,028.48 1,061.10 少数股东权益 0.00 (0.66) (1.07) (1.67) (2.47) 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 53.34 69.34 69.34 69.34 69.34 成长能力 资本公积 925.91 909.91 909.91 909.91 909.91 营业收入 6.54% -11.80% 2.78% 31.51% 25.85% 留存收益 599.98 691.58 781.85 912.80 1,085.47 营业利润 18.33% -29.81% 4.13% 45.01% 31.81% 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 15.68% -26.09% 4.21% 45.06% 31.87% 股东权益合计 1,579.23 1,670.18 1,760.03 1,890.38 2,062.26 获利能力 负债和股东权益总计 2,386.52 2,361.43 2,398.46 2,918.86 3,123.36 毛利率 15.47% 16.44% 16.50% 16.88% 17.00% 净利率 8.30% 6.96% 7.06% 7.78% 8.15% ROE 12.37% 8.64% 8.54% 11.53% 13.94% ROIC 54.34% 48.10% 39.59% 67.95% 53.10% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 195.34 143.71 150.45 218.24 287.79 资产负债率 33.83% 29.27% 26.62% 35.24% 33.97% 折旧摊销 24.37 33.62 31.38 36.38 42.63 净负债率 -75.35% -58.02% -62.06% -52.80% -59.08% 财务费用 11.46 7.56 (16.38) (16.09) (16.08) 流动比率 2.91 3.38 3.68 2.60 2.62 投资损失 (3.17) (3.72) (3.00) (3.00) (3.00) 速动比率 2.08 2.71 2.93 2.00 2.08 营运资金变动 (9.93) (1.09) 106.09 (108.95) 158.74 营运能力 其它 29.21 57.77 3.31 1.00 1.68 应收账款周转率 6.79 6.76 7.20 8.37 9.23 经营活动现金流 247.29 237.84 271.86 127.57 471.75 存货周转率 3.39 4.13