2024年中报点评：成本改善助力Q2毛利率提升，国际化战略布局加速推进

公司研究 证券研究报告 其他石化2024年08月27日 恒力石化（600346）2024年中报点评 成本改善助力Q2毛利率提升，国际化战略布局加速推进 强推维持） 目标价：15.0元 当前价：13.30元 华创证券研究所 证券分析师：杨晖 邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001 证券分析师：侯星宇邮箱：houxingyu@hcyjs.com执业编号：S0360524010001 公司基本数据 总股本(万股)703,909.98 已上市流通股(万股)703,909.98 总市值(亿元)936.20 流通市值(亿元)936.20 资产负债率(%)78.02 每股净资产(元)8.56 12个月内最高/最低价16.52/11.45 市场表现对比图(近12个月) 2023-08-28~2024-08-27 14% 2% -9% 23/08 -21% 23/11 24/0124/0424/0624/08 恒力石化 沪深300 相关研究报告 《恒力石化（600346）2023年三季报点评：Q3业绩环比持续改善，全产业链布局构筑未来发展动能》 2023-11-02 《恒力石化（600346）2023年中报点评：Q2业绩环比改善显著，平台化+新材料发展模式升级加速》 2023-08-24 《恒力石化（600346）2022年报&2023年一季报点评：一季度业绩大幅改善，新材料产能释放加速》 2023-04-28 事项： 公司发布2024年中报，24Q2实现收入541.84亿元，同比/环比分别+1.65%/-7.24%；实现归母净利润18.78亿元，同比/环比分别-7.44%/-12.20%；实现扣非归母净利润17.23亿元，同比/环比分别+1.89%/-5.27%，二季度业绩符合预期。 评论： 成本改善叠加新材料产销增长，二季度毛利率实现环比提升。进入二季度，原油价格震荡走强，24Q2原油均价85美元/桶，同比/环比分别+9%/+4%；而产品价格端受下游需求修复较慢影响，产品价差有所收窄。公司24Q2实现炼化 产品/PTA/新材料销量分别360/369/142万吨，同比分别-33%/+29%/+51%，环比分别-27%/+1%/+22%，新材料销量增长来自160万吨/年高性能树脂及新材料项目的逐步放量，炼化产品销量下滑主要系炼化装置于二季度进行检修；实现产品均价分别为5469/5283/7911元/吨，同比分别+2%/+2%/-6%，环比分别 +3%/+0.4%/-5%。从原料端来看，24年上半年煤炭/丁二醇/原油采购均价同比分别-20%/-24%/+6%，综合成本压力继续缓解。按照公司23年动力煤791万 吨耗用量，假设季度用煤稳定，则上半年或可实现约7亿元的能源成本节省。24Q2公司实现销售毛利率12.61%，同比/环比分别-0.4/+1.5pct；实现销售净利率3.48%，同比/环比分别-0.3/-0.2pct。二季度期间费用率约5.1%，同比/环比分别+0.4%/+1.0%，主要系研发及财务费用有所增长；税金及附加占营收比例降至约3%，同比下降1.0pct。子公司层面，上半年恒力炼化/恒力石化/恒力化纤/恒力化工分别实现净利润8.04/2.56/6.57/12.02亿元，同比分别-61%/+342%/+5%/+97%。 新材料产能投放在即，助推公司业绩持续增长。截至24Q2，公司在建工程余额约524亿元，较一季度末减少约42亿元，160万吨/年高性能树脂及新材料项目预计于24年下半年实现全面投产，根据此前可研报告，项目投产后或可 实现年均近254亿元的营收。康辉新材苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目 已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜和锂电隔膜项目稳步推进中， 预计2025年上半年全部建成投产。报告期内公司已终止康辉新材的分拆上市，后续将聚焦自身产能释放及后续高附加值产品研发升级，公司新材料产能及利润贡献占比或将持续提升。 牵手沙特阿美，国际化战略布局加速推进。公司控股股东恒力集团与沙特阿美签署《谅解备忘录》，双方正在讨论：1）沙特阿美拟向恒力集团收购其所持有的占公司已发行股本百分之十加一股的股份；2）恒力集团将支持和促使公司 与沙特阿美在原油供应、原料供应、产品承购、技术许可等方面进行战略合作。后续公司在股东赋能、治理能力及石化产业链合作延伸等环节具备较大的优化提升空间，并助力公司国际化的发展布局。 投资建议：考虑到下游需求复苏尚需时间，公司产能亦处于稳步释放阶段，我们下调公司24-25年归母净利润预测分别至87.75、113.52亿元（前值分别为127.22、160.56亿元），并新增26年归母净利润预测133.21亿元，对应24-26 年EPS分别为1.25、1.61、1.89元，当前市值对应PE分别为11x、8x、7x。参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，给予公司2024年12倍PE，对应 24年目标价15.0元，维持“强推”评级。 风险提示：原油价格大幅波动、下游需求恢复不及预期、在建产能建设进度不及预期等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 234,866 251,544 264,025 280,165 同比增速(%) 5.6% 7.1% 5.0% 6.1% 归母净利润(百万) 6,905 8,775 11,352 13,321 同比增速(%) 197.8% 27.1% 29.4% 17.3% 每股盈利(元) 0.98 1.25 1.61 1.89 市盈率(倍) 14 11 8 7 市净率(倍) 1.6 1.5 1.3 1.2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月27日收盘价 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 20,469 50,296 84,183 120,192 营业总收入 234,866 251,544 264,025 280,165 应收票据 0 2 0 1 营业成本 208,384 222,592 231,474 244,353 应收账款 538 1,632 1,554 1,140 税金及附加 9,201 8,048 8,448 8,964 预付账款 1,736 2,778 2,682 2,577 销售费用 293 314 330 350 存货 31,268 38,715 41,109 42,046 管理费用 1,997 2,515 2,640 2,801 合同资产 0 0 0 0 研发费用 1,371 2,264 2,376 2,521 其他流动资产 12,073 13,434 12,451 13,041 财务费用 5,365 5,230 4,965 4,953 流动资产合计 66,083 106,857 141,980 178,996 信用减值损失 -108 -108 -108 -108 其他长期投资 192 192 192 192 资产减值损失 -594 -500 -400 -300 长期股权投资 646 646 646 646 公允价值变动收益 371 371 371 371 固定资产 129,987 125,771 121,849 118,204 投资收益 -37 -37 -37 -37 在建工程 47,031 57,022 67,018 77,015 其他收益 1,016 1,000 1,000 1,000 无形资产 9,035 9,131 9,264 9,272营业利润8,90011,30414,61517,146 其他非流动资产 7,624 8,236 8,343 8,317 营业外收入 80 80 80 80 非流动资产合计 194,516 200,999 207,313 213,646 营业外支出 106 106 106 106 资产合计260,599 307,856 349,292 392,642 利润总额 8,873 11,277 14,589 17,120 短期借款66,995 73,995 80,995 87,995 所得税 1,969 2,502 3,237 3,798 应付票据 12,002 17,655 19,310 19,627净利润6,9048,77511,35213,321 应付账款 15,599 16,862 14,923 15,794 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 6,905 8,775 11,352 13,321 合同负债 8,502 9,108 9,560 10,144 NOPLAT 11,079 12,845 15,216 17,175 其他应付款 416 416 416 416 EPS(摊薄)（元） 0.98 1.25 1.61 1.89 一年内到期的非流动负债13,498 13,498 13,498 13,498 其他流动负债 6,849 7,690 8,460 9,203 主要财务比率 流动负债合计 123,862 139,225 147,162 156,677 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 70,621 97,611 124,679 151,557 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 5.6% 7.1% 5.0% 6.1% 其他非流动负债 6,118 6,118 6,118 6,118 EBIT增长率 112.6% 15.9% 18.5% 12.9% 非流动负债合计 76,739 103,729 130,796 157,675 归母净利润增长率 197.8% 27.1% 29.4% 17.3% 负债合计200,600 242,953 277,958 314,352获利能力 归属母公司所有者权益 59,992 64,896 71,328 78,284 毛利率 11.2% 11.5% 12.3% 12.8% 少数股东权益 6 6 6 6 净利率 2.9% 3.5% 4.3% 4.8% 所有者权益合计 59,999 64,902 71,334 78,290 ROE 11.5% 13.5% 15.9% 17.0% 负债和股东权益 260,599 307,856 349,292 392,642 ROIC 6.8% 6.6% 6.8% 6.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 77.0% 78.9% 79.6% 80.1% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 262.1% 294.6% 315.8% 331.0% 经营活动现金流23,536 21,620 26,050 29,569 流动比率 0.5 0.8 1.0 1.1 现金收益21,967 24,537 26,682 28,395 速动比率 0.3 0.5 0.7 0.9 存货影响 6,568 -7,448 -2,394 -937营运能力 经营性应收影响 690 -1,638 576 819 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.7 经营性应付影响 -1,838 6,916 -284 1,188 应收账款周转天数 1 2 2 2 其他影响 -3,851 -748 1,470 103 应付账款周转天数 21 26 25 23 投资活动现金流 -38,815 -17,015 -16,679 -16,455 存货周转天数 60 57 62 61 资本支出 -42,483 -16,403 -16,572 -16,481每股指标(元) 股权投资-87 0 0 0 每股收益 0.98 1.25 1.61 1.89 其他长期资产变化3,755 -612 -107 27 每股经营现金流 3.34 3.07 3.70 4.20 融资活动现金流9,910 25,223 24,516 22,895 每股净资产 8.52 9.