2024年中报点评：Q2利润率边际改善，“资源+产业链”战略布局逐步形成

公司研究 证券研究报告 复合肥2024年08月30日 云图控股（002539）2024年中报点评 Q2利润率边际改善，“资源+产业链”战略布局逐步形成 推荐维持） 目标价：9.12元 当前价：7.17元 华创证券研究所 证券分析师：杨晖 邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001 证券分析师：郑轶 邮箱：zhengyi@hcyjs.com执业编号：S0360522100004 公司基本数据 总股本(万股)120,772.38 已上市流通股(万股)88,314.01 总市值(亿元)86.59 流通市值(亿元)63.32 资产负债率(%)58.12 每股净资产(元)7.01 12个月内最高/最低价9.05/6.35 市场表现对比图(近12个月) 2023-08-29~2024-08-29 7% -4% -15%23/08 -27% 23/11 24/0124/0424/0624/08 云图控股 沪深300 相关研究报告 《云图控股（002539）2023年报点评：营收平稳增长，产品价格下滑拖累盈利》 2024-04-13 《云图控股（002539）2023年三季报点评：三季度盈利环比修复，产业链布局持续深化》 2023-11-06 《云图控股（002539）2022年三季报点评：复合肥需求清淡致营收环比下滑，产业链布局持续深化》 2022-10-30 事件：公司发布2024年半年报，2024年上半年实现营业收入110.05亿元，同比+2.35%；实现归母净利润4.54亿元，同比-11.25%；实现扣非净利润4.41亿元，同比+17.10%。其中，24Q2公司实现营业收入60.51亿元，同比/环比分别 +19.23%/+22.14%；实现归母净利润2.40亿元，同比/环比分别 +52.70%/+12.74%；实现扣非净利润2.87亿元，同比/环比分别 +245.48%/+85.27%。 从经营数据看： 1）复合肥及磷肥收入回暖，化工品板块营收承压：2024H1公司普通复合肥/新型复合肥及磷肥/联碱/黄磷/其他产品（含硝酸钠、磷酸铁、品种盐等）分别实现收入29.4/30.0/5.2/6.3/10.5亿元，分别同比+27.6%/+5.4%/-29.5%/-11.5%/+28.0%。上半年得益于化肥原材料成本大幅波动的不利影响逐步解除， 叠加较低的渠道库存和复合肥的刚性需求，公司复合肥及磷肥销售呈现回暖态势，普通复合肥实现收入同比大幅增长。而化工品业务则受到价格下行压制，联碱及黄磷板块收入均同比下滑。据百川盈孚统计，24H1国内纯碱/黄磷市场均价分别为2083/22666元/吨，同比分别-16.9%/-10.9%。 2）利润率呈边际改善趋势，公司自由现金流充沛：2024Q2公司量利同时边际改善，单季度分别录得毛利率/扣非净利率11.32%/4.74%，分别环比一季度 +1.73/+1.61PCT。2024H1公司经营活动现金流量净额达8.68亿元，对比去年同期增加5.92亿元；报告期末公司账面货币资金+其他流动资产合计37.7亿元，公司自由现金流及资金较为充沛。 3）24H1公司的投资收益合计-0.44亿元，同比减少1.42亿元（2023H1为+0.98亿元），系套保工具投资损益变动影响。 公司“资源+产业链”战略布局已逐步形成，我们看好公司持续强化竞争优势公司深耕化肥市场近30年，产业链一体化布局初具规模，建成了除尿素以外的氮肥完整产业链、磷肥完整产业链。当前公司复合肥产能已达720万吨，同时配套磷酸一铵产能，此外公司具备黄磷6万吨、磷酸盐5万吨、磷酸铁5万 吨（配套上游15万吨精制磷酸、30万吨折纯湿法磷酸）、纯碱+氯化铵60万 双吨、硝酸钠和亚硝酸钠10万吨等年产能。磷矿石方面，当前公司雷波基地 规划建设400万吨/年的磷矿采矿工程，目前正在进行矿山建设；同时今年4月公司公告，控股子公司雷波凯瑞取得雷波县阿居洛呷磷矿和雷波县牛牛寨磷矿北矿区西段的探矿权，目前在推进“探转采”相关手续。我们看好公司持续 秉承“资源+产业链”的战略布局，填平补齐复合肥氮、磷产业链，并沿着产 业链向下游布局，持续强化成本控制和产业协同优势。 投资建议：基于公司2024上半年业绩及主营产品价格价差变化，我们将此前对公司2024-2026年的归母净利润预测由10.90/12.11/14.23亿元调整为9.12/10.73/12.87亿元，对应当前PE分别为8.7/7.4/6.1x。参考可比公司估值及公司历史估值，我们给予公司2024年12倍目标PE，对应目标价9.12元，维持“推荐”评级。 风险提示：在建项目进度不及预期；农产品大幅波动影响需求；原材料价格快速上涨等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 21,767 22,719 23,819 24,955 同比增速(%) 6.2% 4.4% 4.8% 4.8% 归母净利润(百万) 892 912 1,073 1,287 同比增速(%) -40.2% 2.3% 17.7% 19.9% 每股盈利(元) 0.74 0.76 0.89 1.07 市盈率(倍) 9 9 7 6 市净率(倍) 1.0 0.9 0.8 0.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月29日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,595 3,329 4,568 6,275 营业总收入 21,767 22,719 23,819 24,955 应收票据 0 0 0 0 营业成本 19,552 20,448 21,321 22,192 应收账款 396 693 624 647 税金及附加 94 91 95 100 预付账款 1,187 1,617 1,708 1,769 销售费用 340 341 345 349 存货 3,291 4,197 4,206 4,225 管理费用 559 545 560 574 合同资产 0 0 0 0 研发费用 315 318 322 324 其他流动资产 733 809 828 766 财务费用 132 105 138 139 流动资产合计 8,201 10,644 11,934 13,681 信用减值损失 -8 -20 -15 -14 其他长期投资 11 11 11 11 资产减值损失 -27 -12 -12 -12 长期股权投资 30 30 30 30 公允价值变动收益 -5 -5 -5 -5 固定资产 7,176 7,257 7,329 7,293 投资收益 113 35 42 43 在建工程 1,388 1,988 2,588 2,988 其他收益 168 193 203 213 无形资产 2,109 1,948 1,804 1,673 营业利润 1,017 1,064 1,252 1,502 其他非流动资产 1,584 1,603 1,628 1,641 营业外收入 28 28 28 28 非流动资产合计 12,298 12,837 13,389 13,635 营业外支出 26 26 26 26 资产合计20,499 23,482 25,323 27,317 利润总额 1,020 1,067 1,255 1,505 短期借款4,262 4,262 4,262 4,262 所得税 147 155 182 218 应付票据 849 1,649 1,445 1,379 净利润 873 912 1,073 1,287 应付账款 1,027 1,387 1,399 1,442 少数股东损益 -19 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 892 912 1,073 1,287 合同负债 1,771 1,848 1,938 2,030 NOPLAT 986 1,001 1,191 1,405 其他应付款 117 117 117 117 EPS(摊薄)（元） 0.74 0.76 0.89 1.07 一年内到期的非流动负债1,015 1,015 1,015 1,015 其他流动负债 375 391 431 481 主要财务比率 流动负债合计 9,415 10,668 10,606 10,726 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 2,540 3,601 4,662 5,517 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 6.2% 4.4% 4.8% 4.8% 其他非流动负债 200 200 200 200 EBIT增长率 -39.2% 1.6% 18.9% 18.0% 非流动负债合计 2,740 3,801 4,862 5,718 归母净利润增长率 -40.2% 2.3% 17.7% 19.9% 负债合计 12,155 14,470 15,468 16,444 获利能力 归属母公司所有者权益 8,276 8,947 9,792 10,811 毛利率 10.2% 10.0% 10.5% 11.1% 少数股东权益 67 65 63 63 净利率 4.0% 4.0% 4.5% 5.2% 所有者权益合计 8,344 9,012 9,855 10,873 ROE 10.8% 10.2% 11.0% 11.9% 负债和股东权益 20,499 23,482 25,323 27,317 ROIC 7.6% 7.0% 7.4% 8.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 59.3% 61.6% 61.1% 60.2% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 96.1% 100.7% 102.9% 101.1% 经营活动现金流656 1,622 2,150 2,553 流动比率 0.9 1.0 1.1 1.3 现金收益1,786 2,108 2,299 2,512 速动比率 0.5 0.6 0.7 0.9 存货影响 25 -906 -9 -19 营运能力 经营性应收影响 760 -715 -11 -72 总资产周转率 1.1 1.0 0.9 0.9 经营性应付影响 -422 1,160 -192 -23 应收账款周转天数 8 9 10 9 其他影响 -1,492 -24 62 155 应付账款周转天数 21 21 24 23 投资活动现金流 -3,574 -1,628 -1,636 -1,326 存货周转天数 61 66 71 68 资本支出 -3,777 -1,611 -1,615 -1,320每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 0.74 0.76 0.89 1.07 其他长期资产变化203 -16 -21 -6 每股经营现金流 0.54 1.34 1.78 2.11 融资活动现金流1,636 739 726 480 每股净资产 6.85 7.41 8.11 8.95 借款增加 2,502 1,061 1,061 856估值比率 股利及利息支付 -576 -405 -443 -502 P/E 9 9 7 6 股东融资 3 3 3 3 P/B 1 1 1 1 其他影响 -292 81 104 123 EV/EBITDA 8 7 6 6 资料来源：公司公告，华创证券预测 能源化工团队介绍 组长、首席分析师：杨晖 清华大学化工学士，日本京都大学经营管理硕士。4年化工实业工作经验，6年化工行业研究经验。曾任职于方正证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2019年“新财富”化工行业最佳分析师入围，2021年新浪财经“金麒麟”新锐分析师基础化工行业第一名。 高级分析师：郑轶 清华大学化工学士、硕士，英国伦敦大学学院金工硕士，2年化工行业研究经验，曾任职于西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师