公用事业行业深度报告：万家中证全指公用事业ETF投资价值分析

公用事业行业深度报告 证券研究报告·行业深度报告·公用事业 万家中证全指公用事业ETF投资价值分析2024年08月27日 增持（维持） 投资要点 万家中证全指公用事业ETF（基金代码：560620，场内简称：全指公用ETF）于2024年8月27日发行。基金经理为贺方舟。基金紧密跟踪标的指数（指数代码：000995.CSI），追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。基金管理费率0.50%，托管费率0.10%。 中证全指公用事业指数（CSlAllShareUtilitiesIndex，指数代码：000995.CSI，指数简称：全指公用）从中证一级行业中选取50只业务涉及公用事业的上市公司作为指数样本，以反映公用事业行业内较具代表性与可投资性的上市公司证券的整体表现。 公用事业稳健增长，高质量发展迎转型机遇。公用事业包括电力、燃气、水务、交通等基础设施服务领域，是国家经济发展的重要支柱，是保障民生的重要基础设施。受益于人口、城镇化率、居民生活水平、社会经 济发展等多因素推动，中国公用事业行业持续成长。细分行业看，1）电力：全社会用电持续提升，构建新型电力系统；2）水务：供水污水产能增速放缓，直饮水+厂网一体化提供增量；3）燃气：清洁能源转型，渗透率提升具备长期成长性。 格局集中收益稳定。由于公用事业服务的民生保障、经济发展支持的特殊属性，竞争格局较为集中，项目获取及运营中，政府、央国企竞争力较强。以特许经营的模式开展项目运营，获取合理的收益回报，收入来源来自消费者与政府，项目收益确定性强。 价格要素改革启航开启新成长周期。随着公用事业行业持续发展，居民民生与经济发展对于公用事业服务提出更高要求，公用事业价格机制现状与行业可持续发展之间的矛盾暴露，财政补助缺口增大、交叉补贴、资源价值扭曲等问题，正驱动公用事业迎来新的一轮市场化价格要素改革。改革背景下，1）公用事业盈利长期可持续得到提振，并驱动新一 轮成长；2）现金流得到改善，纯正红利资产特性得到进一步彰显；3） 市场化鼓励超额收益，优质公用事业公司Alpha得到体现。 指数成分股权重相对集中，电力行业权重过半。截至2024年8月16日，指数平均自由流通市值为203.4亿元，前十大成分股权重合计为62.35%，指数成分股权重相对集中。指数覆盖了10个申万三级行业， 其中水力发电5只、火力发电17只，两个行业权重(2024/8/16)占比分别为28.74%、27.00%，合计达55.74%。 指数年化收益和夏普比率均高于同期宽基和同类行业指数。指数基日2004/12/31至2024/8/16的投资区间内，累计收益率为171.28%。对比市场其他指数近5年风险收益，中证全指公用事业指数年化收益达6.21%，收益表现远优于市场主要宽基指数和行业指数。年化夏普比率 0.33，大幅领先于其他指数，说明中证全指公用事业指数单位风险下的收益能力较强。 PE估值下降+高增速凸显配置价值。截至2024年8月16日，中证全指公用事业指数指数的市盈率为18.30倍，市净率为2.00倍，两者中值(2011/9/5-2024/8/16)分别为18.93倍、1.72倍，当前PE估值低于 中值，PB则高于中值。指数PE估值水平自2022年高点后持续下降至较低位置，凸显配置价值。 风险提示：1）本报告对于基金产品、指数的研究分析均基于历史公开信息，可能受指数样本股的变化而产生一定的分析偏差；此外，基金管理人的历史业绩与表现不代表未来;指数未来表现受宏观环境、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险。2）公用事业要素 价格市场化改革进度不及预期；3）经济增长不及预期；4）竞争加剧。 证券分析师袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 行业走势 公用事业沪深300 12% 9% 6% 3% 0% -3% -6% -9% -12% -15% 2023/8/282023/12/272024/4/262024/8/25 相关研究 《核电核准提速&四代核电推进， 2024M1-7全社会用电量同增7.7%》 2024-08-26 《核电核准提速+四代核电推进，彰显核电长期成长性》 2024-08-20 1/19 东吴证券研究所 内容目录 1.公用事业稳健增长，高质量发展迎转型机遇4 1.1.电力：全社会用电持续提升，构建新型电力系统。4 1.2.水务：供水污水产能增速放缓，直饮水+厂网一体化提供增量6 1.3.燃气：清洁能源转型，渗透率提升具备长期成长性9 2.格局集中收益稳定，价格要素改革启航开启新成长周期10 3.中证全指公用事业指数12 3.1.优选电力行业公司12 3.2.电力行业权重过半13 3.3.年化收益、夏普比率双高14 3.4.PE估值下降+高增速15 4.万家中证公用事业主题ETF17 5.基金管理人信息17 5.1.基金管理人简介17 5.2.基金经理简介18 6.风险提示18 2/19 东吴证券研究所 图表目录 图1：2013-2023年中国全社会用电量与GDP（不变价）增速4 图2：中国全社会用电量结构（2023年）5 图3：中国各电源发电量结构占比（2013-2023年）5 图4：新型电力系统建设“三步走”发展路径6 图5：2010-2022年中国城市公共供水售水量6 图6：中国城市供水售水结构（2022年）7 图7：2010-2022年中国人均日生活用水量7 图8：中国直饮水市场空间测算7 图9：2010-2022年中国城镇污水排放量与处理量8 图10：2011-2022年中国城镇污水、雨水、雨污合流管道长度8 图11：2019-2023年中国天然气消费量（亿立方米）9 图12：2020-2023年天然气消费量（分下游，亿立方米）9 图13：2023-2030年中国天然气消费量测算9 图14：公用事业价格机制改革对于公用事业企业、财政收支、使用者的影响测算11 图15：价格市场化改革对使用者支付影响测算11 图16：价格市场化改革对企业增收/财政减支影响测算11 图17：公用事业要素市场化改革加速，电力、燃气、水务、固废等行业有望受益12 图18：指数成分股自由流通市值分布(亿元)13 图19：指数成分股自由流通市值分布范围统计(只)13 图20：前十大权重股总市值及数量分布14 图21：指数成分股权重%、数量分布(申万三级行业)14 图22：指数基日起与其他指数走势对比14 图23：2019年起各指数年度收益率对比15 图24：指数发布日以来历史市盈率和市净率走势16 图25：指数营业收入预测16 图26：指数归母净利润预测16 表1：公用事业类型及服务内容4 表2：不同类型项目回报机制10 表3：指数前十大权重股13 表4：指数基日起各指数累计收益及近5年风险收益对比15 表5：产品基本信息17 表6：万家基金旗下股票ETF17 3/19 1.公用事业稳健增长，高质量发展迎转型机遇 需求持续增长，高质量发展迎转型。公用事业包括电力、燃气、水务、交通等基础设施服务领域，是国家经济发展的重要支柱，是保障民生的重要基础设施。受益于人口、城镇化率、居民生活水平、社会经济发展等多因素推动，中国公用事业行业持续成长。 表1：公用事业类型及服务内容 公用事业类型公用事业服务内容 发电、输电、配电和售电业务，为家庭、商业和工业客户提供 电力供应 自来水供应及污水处理 稳定的电力资源 生活生产用水的净化、输送以及污水的收集、处理和排放，确保水质安全和生态环境保护 天然气供应提供居民、工商业用天然气的输送和分配服务 涉及城市固体废物的收集、转运、处理和回收利用，以及环境 垃圾处理与回收 卫生服务 数据来源：东吴证券研究所整理 1.1.电力：全社会用电持续提升，构建新型电力系统。 用电需求增长，新需求持续推动。2023年中国全社会用电量达到9.22万亿千瓦时，同比提升6.7%，中国用电需求持续提升。从用电结构来看，2023年第一产业/第二产业 /第三产业/城乡居民生活占比分别为1%/66%/18%/15%，工商业仍为社会用电主力。随着以新能源汽车渗透率提升为代表的终端电气化率的提升以及以AI算力等需求为代表的新需求的推动，我们预计全社会用电量有望持续高增。 图1：2013-2023年中国全社会用电量与GDP（不变价）增速 10.3% 8.31 8.64 9.22 8.5% 7.29 7.51 7.5% 5.32 7.8% 6.84 5.52 7.4% 3.8% 5.55 7.0% 5.92 6.31 6.6% 8.4% 6.7% 5.0% 6.8% 6.9% 6.7% 4.5% 6.0% 3.1% 3.6% 5.2% 0.5% 2.2% 3.0% 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A 全社会用电量（万亿千瓦时）用电量同比GDP：不变价同比 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 4/19 东吴证券研究所 东吴证券研究所 火电仍为电源侧主力，坚定新能源转型。稳妥推进中国能源绿色低碳转型过程中，火电将继续起到托底、“压舱石”的作用，先立后破，非化石能源有序替代化石能源，2023年火电依然为中国发电主力，发电量占比达70%。政策持续重申到2030年非化石 能源消费占25%，大力发展非化石能源。2023年，中国水电、风电、光伏、核电发电量占比分别已经13%/9%/3%/5%。绿色电力维持快速成长。 图2：中国全社会用电量结构（2023年）图3：中国各电源发电量结构占比（2013-2023年） 66% 15%1% 18% 第一产业第二产业第三产业城乡居民生活 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 构建新型电力系统，源网荷储发展新机遇。2021年3月，习总书记对能源电力发展作出了系统阐述，首次提出构建新型电力系统。新型电力系统是新型能源体系的重要组成和实现“双碳”目标的关键载体，具备安全高效、清洁低碳、柔性灵活、智慧融合四大重要特征。构建新型电力系统，满足新的时代发展要求，是复杂且艰巨的系统工程，电源侧、电网侧、用户侧、储能侧需要协同发展。电源来看，火电仍然为发电量主体，但受限燃料成本高企以及能源结构转型，火电新建投资意愿不强。核电、水电每年的新 增贡献较为有限，风电光伏维持高增成为新增装机容量的主体，但新能源出力不稳定。从负荷来看，用电负荷进一步多元化，用电需求呈现出“日内双峰、夏冬双峰”特点，尖峰负荷持续走高，对于电源及系统提出更高要求。电力系统变革，新需求新模式爆发 持续成长。 5/19 图4：新型电力系统建设“三步走”发展路径 数据来源：《新型电力系统发展蓝皮书》，东吴证券研究所 1.2.水务：供水污水产能增速放缓，直饮水+厂网一体化提供增量 公共供水已基本实现全部覆盖，“十四🖂”增速放缓。2022年中国城市公共供水售水量537亿立方米，同比增长1%。2022年城市/县城公共供水普及率已经达到99%/98%， 基本实现全部覆盖。从用水结构来看，2022年中国城市供水中居民家庭/公共服务/生产运营/其他用水分别占51%/18%/25%/6%，用水需求过半来自居民家庭，2010年以来人均日生活用水量稳步提升。 图5：2010-2022年中国城市公共供水售水量 600 500 400 334 348359372386 400421442 464481491 534537 9% 10% 9% 8% 7% 4% 6% 300 200 100 0 3%3%4% 4%4% 5%5%5% 4% 2% 5% 4% 3% 2% 1%1% 0% 2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A20