剔除一次性影响净利+10%，回购进行时

2024年08月27日 剔除一次性影响净利+10%，回购进行时 盛泰集团(605138) 评级： 买入 股票代码： 605138 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 8.45/4.4 目标价格： 总市值(亿) 26.28 最新收盘价： 4.73 自由流通市值(亿) 14.06 自由流通股数(百万) 297.32 事件概述 2024H1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为19.04/0.26/0.21/3.38亿元、同比下降25.30%/79.51%/55.90%/-7.80%。非经下降主要由于资产减值损失（23/24H10.13/0.42亿元）、资产处置收益（23/24H10.95/0.05亿元）及公允价值变动损益（23/24H10.13/-0.06亿元）影响，剔除上述一次性影响及投资收益（23/24H1-0.12/0.23亿元）后归母净利为0.46亿元，同比+10%；经营性现金流净额高于归母净利主要由于折旧及存货减少。 2024Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为9.01/0.19/0.15亿元、同比下降27.4%/72.6%/-2.7%，扣非净利增速环比转正。 公司24/2/21公告计划回购金额0.4-0.64亿元用于员工持股计划或股权激励，回购价不超过10.66元；截至24/7/31已以4.41-6.00元/股累计回购594.2万股，累计金额2972.33万元。 分析判断: 面料增长，成衣下滑，海外市场降幅低于国内。（1）分品类来看，24H1纱线/面料/成衣/其他收入分别为1.07/5.09/12.80/0.09亿元，同比增长-43.14%/14.23%/-33.09%/161.38%。受外需疲弱、贸易环境复杂、生产成本居高不下等因素制约，上半年纺织行业在生产、效益、投资等主要运行指标方面的增长仍承受压力；其他收入增长主要源于光伏能源。但成衣盈利能力提升，24H1纱线/面料/成衣营业利润分别为-0.05/1.21/1.13亿元，同比减少133.61%/21.46%/-676.90%，利润率分别为-4.25%/23.76%/8.82%，同比增加 -11.44/-10.80/8.06PCT。（2）分地区来看，境内/境外收入分别为7.53/11.52亿元、同比下降33.12%/19.11%。（3）从子公司来看，1）面料：嵊州盛泰24H1收入/净利为1.65/0.34亿元，同比减少 44.18%/-83.34%，净利率为20.83%，同比增加14.49PCT；HAIMINH收入/净利为5.44/0.44亿元，净利率为 8.07%；SFV收入/净利为0.20/0.03亿元,同比下降81.28%/96.50%，净利率为17.07%，同比下降13.85PCT； 2）成衣：湖南新马收入/净利/净利率为1.21/0.14亿元/11.17%；河南盛泰收入/净利/净利率为1.71/0.12亿元/7.19%；新马针织制衣收入/净利/净利率为0.75/0.39亿元/51.91%；新马制衣宝明收入/净利/净利率为1.26/0.15亿元/11.58%；3）纱线：SRS收入/净利/净利率为2.54/0.07亿元/2.76%；4）光伏能源：嵊州盛泰能源科技收入/净利/净利率为0.06/0.1亿元/176.30%。 净利率降幅高于毛利率主要受资产处置收益下降影响。1）24H1公司毛利率/归母净利率/扣非净利率为15.70%/1.35%/1.12%、同比下降0.78/3.57/0.78PCT，从费用来看，24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.94%/6.95%/0.46%/3.86%、同比下降0.53/0.27/0.71/-0.17PCT。销售费用率下降主要由于人员优化对应人员薪酬以及费用下降；研发费用率下降主要由于公司研发部门调整，研发人员减少；资产处置收益占比同比下降3.46PCT至0.28%，主要由于去年同期嵊州加佳路厂区资产出售，产生较大资产处置收益；公允价值变动收益占比下降0.86PCT至-0.34%；所得税率同比下降0.62PCT到-0.18%；其他收益/收入同比下降0.51PCT至0.44%；投资净收益/收入同比增加1.66PCT，主要由于去年同期处置子公司亏损0.22亿元；资产减值损失/收入同比增加2.23PCT，主要为存货跌价损失；信用减值损失/收入同比下降0.46PCT；所得税占比同比下降0.61PCT。 （2）24Q2公司毛利率/归母净利率/扣非净利率为17.51%/2.10%/1.67%、同比增长1.11/-3.46/0.92PCT，期间 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 费用率合计下降1.89PCT；资产处置收益同比下降7.39PCT；减值损失合计占比增长2.01PCT；投资净收益/收入同比增长3.03PCT；公允价值变动占比减少0.34PCT；所得税占比同比下降0.86PCT。 公司存货同比下降。24H1公司存货为8.60亿元，同比减少6.44%，其中原材料/在产品/产成品占比为32.35%/19.12%/32.39%，同比增长7.8/-40.3/-14.8PCT。存货周转天数为105天、同比增长14天。公司应收账 款为4.68亿元、同比减少28.29%，平均应收账款周转天数为46天、同比增加1天。公司应付账款为3.67亿 元、同比下降13.67%,平均应付账款周转天数为44天、同比增长5天。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，公司23年完成了产能调整、收购澳洲农场也有助于海外溯源完成，但由于下游需求低迷、公司部分客户流失仍难弥补从而收入下滑；（2）利润端弹性更大，23年管理费用中存在对海内外基地进行整合和调整产生的一次性费用；财务费用也由于美国加息、收购澳洲农场高企，财务费用有望下降。24H管理费用减少1100万，但财务费用由于美国降息晚于预期、财务费用上半年同比持平。（3）长期来看，公司扩产及净利率改善长逻辑不变。下调24/25/26年收入预测46.97/54.10/63.18亿元至43.24/49.13/55.22亿元；下调24/25/26年归母净利预测2.22/3.03/4.04亿元至1.53/2.47/3.33亿元；对应下调24-26EPS0.40/0.55/0.73元至0.28/0.45/0.60元，2024年8月26日收盘价4.73元对应24/25/26年PE分别为17/11/8X，维持“买入”评级。 风险提示 贸易摩擦风险；限售股解禁风险；原材料波动风险；汇兑风险；系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)5,966 4,651 4,324 4,913 5,522 YoY（%）15.7% -22.0% -7.0% 13.6% 12.4% 归母净利润(百万元)376 104 153 247 333 YoY（%）29.1% -72.2% 46.5% 61.8% 34.7% 毛利率（%）18.4% 16.2% 15.4% 18.5% 19.3% 每股收益（元）0.68 0.19 0.28 0.45 0.60 ROE14.8% 4.0% 5.5% 8.2% 10.0% 市盈率6.9624.8917.1910.627.88 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 4,651 4,324 4,913 5,522 净利润 97 156 252 340 YoY(%) -22.0% -7.0% 13.6% 12.4% 折旧和摊销 352 328 372 425 营业成本 3,896 3,657 4,003 4,455 营运资金变动 73 399 -104 -108 营业税金及附加 33 26 29 33 经营活动现金流 689 962 665 868 销售费用 110 108 113 127 资本开支 -811 -555 -667 -802 管理费用 336 249 319 303 投资 -150 76 -4 -5 财务费用 187 97 148 198 投资活动现金流 -934 -462 -651 -785 研发费用 47 43 49 55 股权募资 109 0 0 0 资产减值损失 -82 0 0 0 债务募资 -269 3,147 3,757 4,297 投资收益 1 17 20 22 筹资活动现金流 -451 3,046 3,587 4,059 营业利润 99 178 291 395 现金净流量 -688 3,546 3,601 4,143 营业外收支 5 5 6 5 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 104 184 297 400 成长能力 所得税 6 28 45 60 营业收入增长率 -22.0% -7.0% 13.6% 12.4% 净利润 97 156 252 340 净利润增长率 -72.2% 46.5% 61.8% 34.7% 归属于母公司净利润 104 153 247 333 盈利能力 YoY(%) -72.2% 46.5% 61.8% 34.7% 毛利率 16.2% 15.4% 18.5% 19.3% 每股收益 0.19 0.28 0.45 0.60 净利润率 2.1% 3.6% 5.1% 6.2% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 1.4% 1.4% 1.7% 1.7% 货币资金 521 4,066 7,667 11,809 净资产收益率ROE 4.0% 5.5% 8.2% 10.0% 预付款项19789偿债能力 存货 1,011 701 768 854 流动比率 1.13 1.04 1.02 1.01 其他流动资产 1,054 923 1,038 1,158 速动比率 0.69 0.91 0.94 0.95 流动资产合计 2,604 5,698 9,481 13,831 现金比率 0.23 0.74 0.82 0.86 长期股权投资 340 340 340 340 资产负债率 61.8% 72.2% 78.2% 81.7% 固定资产2,8773,1103,4103,792经营效率 无形资产 822 822 822 822 总资产周转率 0.63 0.40 0.33 0.28 非流动资产合计 4,757 4,990 5,290 5,672 每股指标（元） 资产合计 7,361 10,688 14,771 19,502 每股收益 0.19 0.28 0.45 0.60 短期借款 1,453 4,600 8,357 12,654 每股净资产 4.69 4.97 5.41 6.01 应付账款及票据 415 521 570 635 每股经营现金流 1.24 1.73 1.20 1.56 其他流动负债 427 345 369 400 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计2,2965,4669,29713,689估值分析 长期借款 1,408 1,408 1,408 1,408 PE 24.89 17.19 10.62 7.88 其他长期负债 844 844 844 844 PB 1.65 1.14 1.05 0.94 非流动负债合计 2,252 2,252 2,252 2,252 负债合计 4,548 7,718 11,549 15,941 股本 556 556 556 556 少数股东权益 205 209 214 220 股东权益合计 2,813 2,969 3,222 3,562 负债和股东权益