Q2利润率承压，通拓并表有望强化规模优势

证券研究报告|公司点评报告 2024年08月27日 Q2利润率承压，通拓并表有望强化规模优势 华凯易佰(300592) 评级： 增持 股票代码： 300592 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 28.39/9.27 目标价格： 总市值(亿) 42.39 最新收盘价： 10.47 自由流通市值(亿) 38.36 自由流通股数(百万) 366.40 事件概述 公司发布2024半年度财务报告：2024年上半年公司实现营业收入35.19亿元，同比增长17.60%,实现归属股东净利润1.35亿元，同比下滑35.31%；扣非净利润1.30亿元，同比下滑32.36%。其中2024Q2实现营业收入 18.22亿元，同比增长12.95%；实现归属股东净利润5258.49万元，同比下滑60.12%；扣非净利润5320.61万元，同比下滑-55.80%。 分析判断: ►上半年利润率承压，受到业务结构、仓储费、员工薪酬等因素影响 2024H1公司归母净利润率3.84%，同比下降3.12pct。2024H1毛利率36.67%，同比下降1.55pct，我们认为毛利率下滑主要由于：1）毛利率较低的跨境电商综合服务收入占比提升。24H1公司跨境出口电商与跨境电商综合服务业务收入分别同比+14%、54%；2）部分主力品类或受到行业竞争及运费上涨等因素毛利率下降。24H1公司工业及商业用品毛利率同比下降4.76pct。 2024H1公司销售费用率、管理费用率分别为23.69%、6.71%，分别同比提升0.79pct、1.21pct。销售费用率和管理费用率同比上升主要由于：1）存货增加带来的FBA及海外仓储费用增加；2）销售人员薪酬增加以及平台推广费用增加；3）股份支付费用以及新增人力成本投入。 ►新渠道增速较快，亚马逊平台占比有所下降 分渠道来看，公司亚马逊平台销售收入25.6亿元，同比增长12.5%，收入占比由23H1的76%下降至24H1的73%。公司大力拓展Temu、TikTok等海外热门电商平台，根据公司2024半年报，公司通过Temu平台打造泛品业务的极致性价比，适配全球消费降级趋势，实现泛品业务的增长飞轮；TikTok平台已成为公司精品业务增长的关键渠道。 ►通拓已于7月实现并表，有望强化规模优势 根据公司公告，截至2024年7月公司已累计支付华鼎股份6.65亿元股权转让款，2024年7月2日通拓科技完成工商变更手续，通拓科技已成为公司全资子公司。根据公司公告，2023年通拓科技实现营业收入34.13亿元，我们认为收购完成后双方有望在渠道、品类等方面实现互补，强化规模优势。 投资建议 展望未来，海外性价比消费趋势依然延续，公司通过易佰云信息化系统的精细化运作，有望继续实现降本增效，公司于2024年发布股权激励计划提振市场对公司经营的信心。鉴于行业竞争加剧以及国际运费等因素尚具有不确定性，我们下调之前的盈利预测。预计公司2024-2026年实现营业收入85.4/101.5/111.6亿元（原预测为84.9/101.5/111.9亿元），同比增加31%、19%、10%，实现归母净利润3.8/5.0/5.8亿元（原预测为4.4/5.3/5.9亿元），同比增加15%、31%、15%，EPS分别为0.94/1.24/1.43元（原预测为1.51、1.82、2.05元），按照2024年8月26日收盘价10.47元计算，对应的PE分别为11/8/7倍，维持“增持”评级。 风险提示 （1）贸易政策发生变化；（2）行业竞争加剧；（3）新业务培育不及预期。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,417 6,518 8,535 10,150 11,163 YoY（%） 112.9% 47.6% 31.0% 18.9% 10.0% 归母净利润(百万元) 217 332 381 501 577 YoY（%） 348.3% 53.1% 14.7% 31.4% 15.4% 毛利率（%） 37.9% 37.0% 35.4% 35.3% 35.3% 每股收益（元） 0.76 1.23 0.94 1.24 1.43 ROE 9.8% 15.6% 15.1% 16.6% 16.1% 市盈率 13.76 8.52 11.13 8.47 7.34 资料来源:wind,华西证券研究所 分析师：许光辉分析师：徐晴 邮箱：xugh@hx168.com.cn邮箱：xuqing@hx168.com.cnSACNO：S1120523020002SACNO：S1120523080002 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 6,518 8,535 10,150 11,163 净利润 349 381 501 577 YoY(%) 47.6% 31.0% 18.9% 10.0% 折旧和摊销 64 15 15 15 营业成本 4,109 5,511 6,570 7,228 营运资金变动 -35 83 -430 97 营业税金及附加 4 9 10 11 经营活动现金流 366 477 82 686 销售费用 1,527 1,976 2,345 2,568 资本开支 -17 2 3 3 管理费用 416 525 558 592 投资 -23 0 0 0 财务费用 -18 0 0 0 投资活动现金流 -136 2 3 3 研发费用 65 85 102 112 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -37 0 0 0 债务募资 128 0 0 0 投资收益 8 0 0 0 筹资活动现金流 -596 0 0 0 营业利润 409 450 591 682 现金净流量 -340 479 85 689 营业外收支 -2 -2 -2 -2 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 407 448 589 679 成长能力 所得税 59 67 88 102 营业收入增长率 47.6% 31.0% 18.9% 10.0% 净利润 349 381 501 577 净利润增长率 53.1% 14.7% 31.4% 15.4% 归属于母公司净利润 332 381 501 577 盈利能力 YoY(%) 53.1% 14.7% 31.4% 15.4% 毛利率 37.0% 35.4% 35.3% 35.3% 每股收益 1.23 0.94 1.24 1.43 净利润率 5.1% 4.5% 4.9% 5.2% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 10.2% 8.3% 10.8% 10.0% 货币资金 528 1,007 1,092 1,781 净资产收益率ROE 15.6% 15.1% 16.6% 16.1% 预付款项 32 77 92 101 偿债能力 存货 843 1,453 1,248 1,683 流动比率 3.02 2.07 2.93 2.63 其他流动资产 616 840 1,004 1,041 速动比率 1.59 1.00 1.57 1.45 流动资产合计 2,019 3,376 3,436 4,606 现金比率 0.79 0.62 0.93 1.02 长期股权投资 48 48 48 48 资产负债率 34.5% 45.3% 35.1% 38.0% 固定资产 243 228 213 199 经营效率 无形资产 89 89 89 89 总资产周转率 2.04 2.17 2.20 2.14 非流动资产合计 1,237 1,223 1,208 1,193 每股指标（元） 资产合计 3,256 4,599 4,644 5,799 每股收益 1.23 0.94 1.24 1.43 短期借款 1 1 1 1 每股净资产 7.38 6.21 7.45 8.87 应付账款及票据 437 1,260 748 1,461 每股经营现金流 1.27 1.18 0.20 1.69 其他流动负债 231 370 426 291 每股股利 0.40 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 668 1,630 1,175 1,753 估值分析 长期借款 170 170 170 170 PE 8.52 11.13 8.47 7.34 其他长期负债 284 284 284 284 PB 3.36 1.69 1.41 1.18 非流动负债合计 454 454 454 454 负债合计 1,122 2,084 1,629 2,206 股本 289 405 405 405 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 2,134 2,515 3,015 3,593 负债和股东权益合计 3,256 4,599 4,644 5,799 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注