点评报告：CHC业务稳增长，强收购实力丰富中药产业链布局

证券研究报告|中药Ⅱ 买入(维持) CHC业务稳增长，强收购实力丰富中药产业链布局 2024年08月26日 ——华润三九（000999）点评报告 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 报告关键要素: 2024年8月23日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公 司实现营业收入141.06亿元，同比增长7.30%；归属于上市公司股东的净利润23.98亿元，同比增长27.77%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润23.09亿元，同比增长26.33%。 投资要点: CHC:CHC业务增长带动公司上半年整体业绩表现 2024年上半年，公司自我诊疗（CHC）业务实现收入77.73亿元，同比增长14.00%，其中，呼吸品类保持较快增长且领导品牌地位稳固，999感冒灵带动细分品类中999抗病毒口服液、999小柴胡颗粒、999藿香正气合剂等品种实现较快增长；皮肤品类方面，公司紧抓发病率提升的市场机遇，强化品牌渗透，品类实现较快增长，其中皮炎平红色装、绿色装及999必无忧系列增长较好；胃药品类方面，在三九胃泰的品牌基石上，新三九胃泰渗透率及市场占有率持续提升。 处方药：配方颗粒实现恢复性增长，外部环境和饮片业务优化经营策略影响处方药业务整体表现 2024年上半年，公司处方药业务实现营业收入24.17亿元，同比下降 13.07%，主要是部分产品受外部环境影响及饮片业务优化经营策略导致。多个品种进入商业化阶段，赛比普®（注射用头孢比罗酯钠）作为国内首个原研�代头孢菌素，已在30余个省市实现挂网，正式进入商 业化阶段。新泰恬®（注射用阿莫西林钠克拉维酸钾（Ⅱ））已于20省市平台正式挂网，夯实准入基础。公司与智核生物达成商业化推广合作，获得智舒嘉®（重组人促甲状腺激素（rhTSH））在中国甲乳外科市场的独家市场推广权益，智舒嘉®CSO项目正式商业化；国药业务方面，随着配方颗粒业务国标及省级联盟集采推行，市场竞争日益加剧，行业增速放缓的同时推动配方颗粒业务商业模式重构，全产业链能力打造成为业务长期胜出的关键。2024年上半年，公司抢抓市场格局调整窗口机遇，联采区域市场份额显著提升，配方颗粒销量实现恢复性增长。 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 24738.96 29191.36 33508.69 37284.19 增长比率(%) 36.83 18.00 14.79 11.27 归母净利润(百万元) 2852.93 3389.54 3835.86 4253.76 增长比率(%) 16.50 18.81 13.17 10.89 每股收益(元) 2.22 2.64 2.99 3.31 市盈率(倍) 19.24 16.19 14.31 12.90 市净率（倍） 2.89 2.63 2.22 1.89 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 基础数据 总股本（百万股）1,284.33 流通A股（百万股）1,275.19 收盘价（元）42.73 总市值（亿元）548.79 流通A股市值（亿元）544.89 个股相对沪深300指数表现 华润三九沪深300 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 拟收购天士力28%股份，有望增强中药创新领域实力 3256 CHC业务实现快速增长，费用优化 CHC业务稳健增长，昆药融合工作稳步推进 分析师:黄婧婧 执业证书编号：S0270522030001 电话：18221003557 邮箱：huangjj@wlzq.com.cn 证券研究报告 昆药融合持续，拟收购天士力28%股份 2024年上半年，公司传统国药（昆药）收入同比增长5.14%。为助力昆药集团实现“银发健康产业的引领者”的战略愿景，公司推出“777”全新品牌，以“777”品牌代表三七产业，聚焦三七全产业链，强化消费者对于血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷的认知。精品国药平台打造方面，围绕“昆中药1381”的企业品牌，聚焦昆中药参苓健脾胃、舒肝颗粒等核心大单品，并进行渠道赋能。2024年8月4日，华润三九发布公告，拟以现金支付的方式购买天士力集团及其一致行动人持有的天士力28%股份，有望增强中药创新领域实力。 盈利预测与投资建议：公司是中药OTC领域龙头企业，在强大的收购实力基础上不断丰富中药产业链布局，未来有望实现院内院外市场双轮驱动发展。在不考虑收购天士力影响的情况下，我们预计公司，2024/2025/2026年归母净利润分别为33.90亿元/38.36亿元/42.54亿元，对应EPS2.64元/股、2.99元/股、3.31元/股，对应PE为16.19/14.31/12.90（对应2024年8月23日收盘价42.73元），维持“买入”评级。 风险因素：呼吸品类发病率变化、中药配方颗粒品种省级联采实施、集采提质扩面、DRG/DIP支付方式在全国范围内推广等可能带来的影响 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 24739 29191 33509 37284 货币资金6771 9998 7024 8855 同比增速(%) 36.83 18.00 14.79 11.27 交易性金融资产1456 1536 1536 1536 营业成本 11567 13699 15161 16359 应收票据及应收账款6190 6776 7924 8846 毛利 13172 15493 18348 20925 存货5112 9954 11018 11890 营业收入(%) 53.24 53.07 54.76 56.12 预付款项496 1370 1516 1636 税金及附加 275 301 342 373 合同资产0 0 0 0 营业收入(%) 1.11 1.03 1.02 1.00 其他流动资产2497 5899 6693 7387 销售费用 6965 8232 10220 11931 流动资产合计22522 35533 35712 40150 营业收入(%) 28.16 28.20 30.50 32.00 长期股权投资144 201 263 327 管理费用 1524 1751 1977 2162 固定资产5890 7319 8511 9758 营业收入(%) 6.16 6.00 5.90 5.80 在建工程538 533 484 390 研发费用 715 1022 1206 1380 无形资产3457 4526 5435 6427 营业收入(%) 2.89 3.50 3.60 3.70 商誉5124 5659 6292 6976 财务费用 -24 97 107 148 递延所得税资产627 591 591 591 营业收入(%) -0.10 0.33 0.32 0.40 其他非流动资产1847 1849 1929 2014 资产减值损失 -173 -18 -3 -2 资产总计40148 56211 59218 66634 信用减值损失 -68 -58 0 0 短期借款886 886 1138 1383 其他收益 286 222 335 447 应付票据及应付账款3097 6431 7117 7680 投资收益 18 6 25 21 预收账款0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债1650 3211 2901 3395 公允价值变动收益 -29 0 0 0 应付职工薪酬1330 2192 2113 2326 资产处置收益 1 3 0 0 应交税费556 876 914 1021 营业利润 3753 4244 4853 5398 其他流动负债6313 12583 11143 12605 营业收入(%) 15.17 14.54 14.48 14.48 流动负债合计12947 25292 24188 27027 营业外收支 1 0 0 0 长期借款1803 3379 3379 3379 利润总额 3754 4244 4853 5398 应付债券0 0 0 0 营业收入(%) 15.18 14.54 14.48 14.48 递延所得税负债341 340 340 340 所得税费用 581 637 742 822 其他非流动负债796 786 786 786 净利润 3173 3607 4112 4576 负债合计15887 29797 28693 31532 营业收入(%) 12.83 12.36 12.27 12.27 归属于母公司的所有者权益18967 20901 24737 28991 归属于母公司的净利润 2853 3390 3836 4254 少数股东权益5295 5513 5788 6111 同比增速(%) 16.50 18.81 13.17 10.89 股东权益24262 26414 30525 35102 少数股东损益 321 218 276 323 负债及股东权益40148 56211 59218 66634 EPS（元/股） 2.22 2.64 2.99 3.31 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流净额4192 6912 638 5691 投资-953 -190 -106 -110 基本指标 资本性支出-831 -3729 -3577 -3800 2023A 2024E 2025E 2026E 其他991 125 25 21 EPS 2.22 2.64 2.99 3.31 投资活动现金流净额-793 -3794 -3658 -3888 BVPS 14.77 16.27 19.26 22.57 债权融资-728 150 0 0 PE 19.24 16.19 14.31 12.90 股权融资0 24 0 0 PEG 1.17 0.86 1.09 1.18 银行贷款增加（减少）2470 1576 252 246 PB 2.89 2.63 2.22 1.89 筹资成本-1184 -1647 -207 -218 EV/EBITDA 9.74 9.97 9.09 7.91 其他-107 7 0 0 ROE 15.04% 16.22% 15.51% 14.67% 筹资活动现金流净额450 110 45 28 ROIC 11.80% 11.85% 11.84% 11.66% 现金净流量3854 3227 -2974 1831 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项 业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公