点评报告：拟收购天士力28%股份，有望增强中药创新领域实力

证券研究报告|中药Ⅱ 买入(维持) 拟收购天士力28%股份，有望增强中药创新领域实力 2024年08月07日 ——华润三九（000999）点评报告 报告关键要素: 2024年8月4日，华润三九发布公告，拟以现金支付的方式购买天 士力集团及其一致行动人持有的天士力28%股份，交易价格拟定为每股 14.85亿元，总金额达62.12亿元。本次交易完成后，天士力控股股东将由天士力集团变更为华润三九，实际控制人变更为中国华润有限公司。 投资要点: 天士力以医疗渠道为主，华润三九擅长自我诊疗领域 天士力以医疗渠道为主，在医疗终端领域具备较强营销优势，围绕复方丹参滴丸等核心产品建立了心脑血管用药为主的现代中药大药体系，多年来已形成了覆盖全国各级市场的强大营销网络。天士力2023年实现 营业收入86.74亿元，归母净利润10.71亿元；华润三九主营核心业务定位于CHC健康消费品和处方药领域，CHC健康消费品业务覆盖了感冒、皮肤、胃肠、肝胆、儿科、骨科、妇科、心脑等品类，其核心产品在感冒、胃肠、皮肤、儿科、维矿、止咳和骨科用药占据了较高的市场份额；处方药业务覆盖心脑血管、抗肿瘤、消化系统、骨科、儿科、抗感染等治疗领域。在消费者端，公司依托“999”家庭常备主品牌及多个专业品牌，以家庭常见疾病治疗及健康管理为出发点，积极向健康管理、康复慢病管理方向延伸；在医疗端，公司拥有血塞通三七系列产品、参附注射液、示踪用盐酸米托蒽醌注射液、华蟾素片剂及注射剂、益血生胶囊、瘀血痹、注射用头孢比罗酯钠等药品。华润三九2023年实现 营业收入247.39亿元，归母净利润28.53亿元。 入主天士力后，公司有望加强中药创新领域竞争力 2023A2024E2025E2026E 公司和天士力在心脑血管领域有望在产品矩阵、营销网络等方面形成协同。天士力是中药创新领域领军企业，收购利于公司加强中药创新药管线布局，实现中药院内院外市场双轮驱动。国家顶层设计重视中药传承创新发展，2020版中药注册分类强调“以患者为中心、临床价值为导向”的评审理念、3.1类古代经典名方复方制剂审评免临床直接申报上市，缩短研发周期和审批周期、符合中药研发特点的“三结合”审评 营业收入(百万元)24738.9629191.3633508.6937284.19 基础数据 总股本（百万股）1,284.33 流通A股（百万股）1,275.19 收盘价（元）42.20 总市值（亿元）541.99 流通A股市值（亿元）538.13 个股相对沪深300指数表现 华润三九沪深300 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 CHC业务实现快速增长，费用优化 CHC业务稳健增长，昆药融合工作稳步推进昆药融合推进，配方颗粒业务波动 分析师:黄婧婧 执业证书编号：S0270522030001 电话：18221003557 增长比率(%)36.8318.0014.7911.27 邮箱：huangjj@wlzq.com.cn 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 增长比率(%)16.5018.8113.1510.90 归母净利润(百万元)2852.933389.543835.134253.02 市盈率(倍)19.0616.0414.1812.79 每股收益(元)2.222.642.993.31 市净率（倍）2.872.602.201.88 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 证券研究报告 证据体系等一系列顶层政策设计，加大企业中药新药研发热情，中药创新领域发展前景值得期待。 盈利预测与投资建议：公司是中药OTC领域龙头企业，在强大的收购实力基础上不断丰富中药产业链布局，未来有望实现院内院外市场双轮驱动发展。在不考虑本次收购后续并表影响的情况下，我们预计公司，2024/2025/2026年归母净利润分别为33.90亿元/38.35亿元/42.53亿元，对应EPS2.64元/股、2.99元/股、3.31元/股，对应PE为16.04/14.18/12.79（对应2024年8月5日收盘价42.34元），维持“买入”评级。 风险因素：交易中断或取消风险，商誉减值计提风险，业务整合不及预期风险等 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 24739 29191 33509 37284 货币资金6771 9905 6930 8760 同比增速(%) 36.83 18.00 14.79 11.27 交易性金融资产1456 1536 1536 1536 营业成本 11567 13699 15161 16359 应收票据及应收账款6190 6776 7924 8846 毛利 13172 15493 18348 20925 存货5112 9954 11018 11890 营业收入(%) 53.24 53.07 54.76 56.12 预付款项496 1370 1516 1636 税金及附加 275 301 342 373 合同资产0 0 0 0 营业收入(%) 1.11 1.03 1.02 1.00 其他流动资产2497 5899 6693 7387 销售费用 6965 8232 10220 11931 流动资产合计22522 35440 35618 40056 营业收入(%) 28.16 28.20 30.50 32.00 长期股权投资144 201 263 327 管理费用 1524 1751 1977 2162 固定资产5890 7319 8511 9758 营业收入(%) 6.16 6.00 5.90 5.80 在建工程538 533 484 390 研发费用 715 1022 1206 1380 无形资产3457 4526 5435 6427 营业收入(%) 2.89 3.50 3.60 3.70 商誉5124 5659 6292 6976 财务费用 -24 97 108 149 递延所得税资产627 599 599 599 营业收入(%) -0.10 0.33 0.32 0.40 其他非流动资产1847 1777 1858 1943 资产减值损失 -173 -18 -3 -2 资产总计40148 56055 59062 66476 信用减值损失 -68 -58 0 0 短期借款886 886 1138 1383 其他收益 286 222 335 447 应付票据及应付账款3097 6431 7117 7680 投资收益 18 6 25 21 预收账款0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债1650 3211 2901 3395 公允价值变动收益 -29 0 0 0 应付职工薪酬1330 2192 2113 2326 资产处置收益 1 3 0 0 应交税费556 876 914 1021 营业利润 3753 4244 4852 5397 其他流动负债6313 12422 10983 12445 营业收入(%) 15.17 14.54 14.48 14.48 流动负债合计12947 25132 24027 26867 营业外收支 1 0 0 0 长期借款1803 3379 3379 3379 利润总额 3754 4244 4852 5397 应付债券0 0 0 0 营业收入(%) 15.18 14.54 14.48 14.48 递延所得税负债341 342 342 342 所得税费用 581 637 742 821 其他非流动负债796 802 802 802 净利润 3173 3607 4111 4576 负债合计15887 29655 28550 31389 营业收入(%) 12.83 12.36 12.27 12.27 归属于母公司的所有者权益18967 20888 24723 28976 归属于母公司的净利润 2853 3390 3835 4253 少数股东权益5295 5513 5788 6111 同比增速(%) 16.50 18.81 13.15 10.90 股东权益24262 26401 30511 35087 少数股东损益 321 218 276 323 负债及股东权益40148 56055 59062 66476 EPS（元/股） 2.22 2.64 2.99 3.31 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流净额4192 6905 638 5690 投资-953 -190 -106 -110 基本指标 资本性支出-831 -3697 -3577 -3800 2023A 2024E 2025E 2026E 其他991 164 25 21 EPS 2.22 2.64 2.99 3.31 投资活动现金流净额-793 -3722 -3658 -3888 BVPS 14.77 16.26 19.25 22.56 债权融资-728 5 0 0 PE 19.06 16.04 14.18 12.79 股权融资0 12 0 0 PEG 1.15 0.85 1.08 1.17 银行贷款增加（减少）2470 1576 252 246 PB 2.87 2.60 2.20 1.88 筹资成本-1184 -1647 -207 -218 EV/EBITDA 9.74 9.85 8.99 7.83 其他-107 7 0 0 ROE 15.04% 16.23% 15.51% 14.68% 筹资活动现金流净额450 -48 45 28 ROIC 11.80% 11.92% 11.89% 11.71% 现金净流量3854 3134 -2975 1830 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项 业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息的准确性及完整性，也不保证文中