美护深度系列三：从毛戈平看国货彩妆品牌高端化路径

证券研究报告 行业研究|行业深度研究|美容护理 从毛戈平看国货彩妆品牌高端化路径 ——美护深度系列三 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年08月26日 证券研究报告 |报告要点 彩妆品类情感消费与潮流属性较强，相较唇部/眼部等色彩类彩妆，面部彩妆品类大/壁垒更高 /需求韧性强/个性化程度较低，生意模式更优。中国彩妆市场龙头品牌潮起潮落，2017年至今国货品牌份额总体提升，以彩棠/毛戈平/花西子为代表的彩妆品牌不以“外资平替”而是“东方美学”突围的文化型彩妆品牌崛起。参考美日韩成熟市场格局，本土品牌在本土文化背景及审美标准的理解、消费者心理的把握、渠道变革嗅觉灵敏等维度更具优势，未来中国彩妆尤其是高端彩妆市场国货份额有望持续提升。 |分析师及联系人 邓文慧 李英 SAC：S0590522060001SAC：S0590522110002 请务必阅读报告末页的重要声明1/32 行业研究|行业深度研究 2024年08月26日 美容护理 从毛戈平看国货彩妆品牌高端化路径 ——美护深度系列三 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 美容护理 10% 沪深300 -7% -23% -40% 2023/82023/122024/42024/8 相关报告 1、《2024年美容护理行业投资策略：需求侧静待拐点，供给侧寻找增量》2023.12.20 2、《美护深度系列二：医美产品创新趋势》 2023.07.30 3、《美护深度系列一：巨子生物视角看敷料格局与发展路径》2023.01.31 扫码查看更多 彩妆是不是一门好生意？ 彩妆品类情感消费与潮流属性更强，相较唇部/眼部等色彩类彩妆，面部彩妆品类大/壁垒更高/需求韧性强/个性化程度较低，生意模式更优。中国彩妆市场历经2015-2019年高景气与高端化阶段，2019-2023年复合增速下台阶，至2023年中国彩妆人均消费金额仅为美国/日本/韩国等成熟市场的1/10-1/5水平，品类天花板尚远。彩妆价格带窄于护肤，且彩妆香水多为奢侈品品牌旗下相对平价的品类，其高端化进程快于护肤，而高端彩妆消费韧性优于大众彩妆。 彩妆市场竞争格局如何？ 护肤与彩妆格局稳定性存在差异：据欧睿数据，2014-2023年欧莱雅持续位居中国护肤市场份额Top1，且2019-2023年在护肤CR10与CR20品牌集中度持续提升；但彩妆市场份额Top1品牌变化3次以上，且CR10与CR20提升趋势不明确。 彩妆市场龙头品牌潮起潮落，2017年至今国货品牌份额总体提升，以彩棠/毛戈平 /花西子为代表的彩妆品牌不以“外资平替”而是“东方美学”突围的文化型彩妆品牌崛起。参考美日韩成熟市场格局，未来中国彩妆市场国货份额有望持续提升 毛戈平品牌高端化路径如何？ 产品端：毛戈平先生领导下的产品设计融入光影美学与东方美学理念，针对东方人的肤色肤质、面部轮廓及五官结构等特征，打造符合东方人气质的妆容。渠道端：公司深耕线下百货二十余年，自营专柜数量在中国所有国内及国际美妆品牌中排名第二，且专柜配备超过2,500名美妆顾问，沉淀宝贵品牌资产与高粘性会员，线下会员数量超过300万名、复购率超过30%。品牌端：创始人为品牌核心，其独特审美理念/从业履历/化妆手法/对行业思考等多维度影响品牌塑造。 投资建议：关注布局彩妆品类的国货美妆龙头 中国彩妆市场温和复苏，结构上面部彩妆市场与高端彩妆市场需求韧性更强。在国潮崛起、文化自信趋势下，部分文化型彩妆国货品牌有望凭借自身独特的品牌定位与价值主张持续提升彩妆尤其是高端彩妆市场份额，看好双11大促阶段优质国货彩妆品牌表现。建议关注有彩妆尤其是面部彩妆品类布局的国货美妆龙头，包括珀莱雅、丸美股份等。 风险提示：行业竞争与消费者偏好变化风险；市场竞争风险；创始人声誉风险；电商平台合作风险；专柜位置获取风险；供应商集中风险 投资聚焦 核心逻辑 彩妆品类情感消费与潮流属性较强，相较唇部/眼部等色彩类彩妆，面部彩妆品类大/壁垒更高/需求韧性强/个性化程度较低，生意模式更优。中国彩妆市场历经2015-2019年高景气与高端化阶段， 2019-2023年受消费场景影响复合增速下台阶，至2023年中国彩妆人均消费金额仅为美国/日本/韩国等成熟市场的1/10-1/5水平，品类天花板尚远。彩妆价格带窄于护肤，且彩妆香水多为奢侈品品牌旗下相对平价的品类，其高端化进程快于护肤，而高端彩妆消费韧性优于大众彩妆。 中国彩妆市场龙头品牌潮起潮落，2017年至今国货品牌份额总体提升，以彩棠/毛戈平/花西子为代表的彩妆品牌不以“外资平替”而是“东方美学”突围的文化型彩妆品牌崛起。参考美日韩成熟市场格局，本土品牌在本土文化背景及审美标准的理解、消费者心理的把握、渠道变革嗅觉灵敏等维度更具优势，未来中国彩妆市场国货份额有望持续提升。 投资看点 短期，中国彩妆市场温和复苏，结构上面部彩妆市场与高端彩妆市场需求韧性更强；在国潮崛起、文化自信趋势下，部分文化型彩妆国货品牌有望凭借自身独特的品牌定位与价值主张持续提升彩妆尤其是高端彩妆市场份额，看好双11大促阶段国货彩妆品牌表现。 长期，至2023年中国美容与个护人均消费金额相对美国/日本/韩国等成熟市场约为1/4-1/6水平，中国彩妆人均消费金额相对美国/日本/韩国等成熟市场为1/10-1/5水平，品类天花板尚远；中国本土彩妆品牌份额/中国本土品牌CR10与美国/日本/韩国等成熟市场相差较远，本土品牌在对本土文化背景及审美标准的理解、对消费者心理的把握、对渠道变革嗅觉的灵敏等优势基础上，弥补研发/人才等短板，未来国货份额有望持续提升；参考国际美妆集团，单一品牌存在天花板，多品牌/多品类/多渠道的集团化经营大势所趋，本土美妆品牌在渠道/品类/产品/出海等维度均有深耕广拓空间。 正文目录 1.行业：面部彩妆生意模式更优6 1.1面部彩妆品类大，需求韧性更强6 1.2相对护肤，彩妆高端化进程更快8 1.3品牌潮起潮落，国货份额总体提升10 2.毛戈平：国内领先的高端美妆集团15 2.1深耕高端美妆二十余载15 2.2股权结构集中稳定16 2.3募资助力全方位战略扩张17 3.竞争：创始人为品牌核心18 3.1经典产品设计与东方美学相结合19 3.2综合销售网络提供独特购物体验22 3.3创始人独特审美理念与行业影响力26 4.投资建议：关注布局彩妆品类的国货美妆龙头30 5.风险提示30 图表目录 图表1：彩妆情感消费与潮流属性较强，面部彩妆属性与护肤更贴近6 图表2：中国美容与个护细分市场规模7 图表3：2019-2023年细分品类市场复合增速下台阶7 图表4：中国彩妆市场复苏进程偏慢7 图表5：面部彩妆充分凸显大品类、强韧性属性7 图表6：2023年中国美护人均消费金额达55美元，相对美/日/韩等成熟市场约为1/4-1/6水平8 图表7：2023年中国彩妆人均消费金额达6美元，相对美/日/韩等成熟市场约为1/10-1/5水平8 图表8：美护市场高端化趋势明显9 图表9：彩妆高端化进程更快9 图表10：中国美护市场渠道历经多轮更迭，至2023年电商渠道占比达43%+10 图表11：相较美容与个护市场，百货与电商在彩妆市场份额更为集中10 图表12：2014-2023年欧莱雅持续位居中国护肤市场份额Top110 图表13：2014-2023年中国彩妆市场份额Top1品牌变化3次以上11 图表14：天猫美妆大促榜单Top1历经淘品牌-传统国货-外资品牌-国货品牌时代12 图表15：天猫彩妆大促榜单Top1多变，历经传统国货、外资品牌、国货新锐等12 图表16：中国美容与个护市场中，本土品牌市场份额有所提升，但远低于海外成熟美妆市场14 图表17：中国彩妆市场中，本土品牌市场份额有所提升，但远低于海外成熟美妆市场14 图表18：中国美容与个护市场本土CR10品牌份额远低于海外成熟美妆市场14 图表19：中国彩妆市场本土CR10品牌份额远低于海外成熟美妆市场14 图表20：单一品牌存在天花板，集团化经营大势所趋15 图表21：国内领先的高端美妆集团，为消费者提供全方位的美妆体验16 图表22：公司股权结构稳定集中16 图表23：管理层行业经验丰富17 图表24：毛戈平募资助力公司全方位战略扩张18 图表25：毛戈平【光影系列】产品19 图表26：毛戈平【气韵东方系列】代表产品19 图表27：品类聚焦彩妆与护肤，至2023年护肤业务收入占比达四成20 图表28：毛戈平品类聚焦高端彩妆与护肤，产品矩阵完善20 图表29：毛戈平产品中无痕粉膏与奢华鱼子面膜等大单品贡献较大22 图表30：毛戈平全渠道布局，以百货直营专柜为主，电商销售占比迅速提升23 图表31：毛戈平线下百货专柜网络覆盖广24 图表32：毛戈平百货渠道专柜设计精美、高度标准化24 图表33：2020-2022年毛戈平百货直营专柜平均毛利率80%+、平均营业利润率35%+24 图表34：毛戈平百货专柜渠道中，2020-2022年白金风尚与至尊风尚会员消费金额占比提升25 图表35：毛戈平百货专柜渠道中，高等级会员复购率高、品牌粘性强25 图表36：线上渠道快速拓展，抖音成为线上最大销售平台26 图表37：毛戈平先生个人在化妆领域的行业知名度及美誉度促进了公司品牌的传播26 图表38：毛戈平的培训业务将品牌理念与品牌价值传播进一步放大28 图表39：毛戈平积极进行内容驱动为主的品牌建设与市场营销活动28 图表40：毛戈平销售费率提升至50%左右水平30 图表41：毛戈平销售费用集中于员工薪酬与推广费用30 1.行业：面部彩妆生意模式更优 1.1面部彩妆品类大，需求韧性更强 彩妆情感消费与潮流属性较强，面部彩妆属性与护肤更贴近。护肤功能消费属性强，且其功效有一定评价标准，尤其是眼霜/精华/乳霜等强功效产品，使用频率、生命周期、消费者粘性较强，复购率多介于20%-40%，部分皮肤学级护肤品牌复购率可达40%+。彩妆情感消费属性更强，除妆饰功能外，还承担满足消费者个性彰显与社交属性的功能，且对于“美不美”没有标准答案，其个性化程度高于护肤；但彩妆即时效果反馈快、视觉营销重要性强，色彩类产品潮流属性突出，而面部彩妆尤其是底妆功能性强，彩妆整体复购率多介于10%-20%区间。 图表1：彩妆情感消费与潮流属性较强，面部彩妆属性与护肤更贴近 项目 护肤 彩妆 入局门槛 较高较低 个性化程度 彩妆高于护肤 必需程度 护肤高于彩妆 生命周期 眼霜/精华/乳霜等品类较长 面部彩妆品类较长 决策周期 较长 短，即时效果反馈快 转换成本 面膜/水等产品较低 口红等色彩类产品较低 销售渠道 标品，线上化程度高 重视觉营销，线上占比高于护肤 价格带（元） 线上均价集中于50-1300元区间， 价格带更宽 线上均价集中于50-600元区间 复购率 多介于20%-40%区间多介于10%-20%区间 毛利率 与品牌定位/渠道结构有关，珀莱雅与丸美股份旗下护肤、彩妆品类毛利率均在70%左右，毛戈平毛利率80%+ 注1：品类价格带以久谦数据中，2023年线上GMV前30名品牌价格带为代表注2：复购率数据参考珀莱雅/彩棠/可复美/可丽金/佰草集/玉泽/敷尔佳等品牌数据 资料来源：艾瑞咨询，久谦数据，丸美股份公司公告，珀莱雅公司公告，巨子生物公司公告，上海家化公司公告，敷尔佳公司公告，毛戈平招股书，国联证券研究所 美护市场增速2019年后下台阶，护肤/彩妆/护发等大品类温和复苏。根据欧睿数据，伴随人均可支配收入提升、消费者需求精细化，2015-2019年中国护肤/彩妆/香水/婴童用品等美容与个护细分品类复合增速均在10%+，中国美容与个护市场规模以11%的复合增速由3188亿增加至4850亿。2020年起受消费能力与消费场景等因素影响，美容个护细分品类市场复合增速下台阶，2019-2023年中国美容与个护市场规模以3%的复合增速由4850亿增加至5480亿，护肤/彩妆/护发等大品类复合增